Verkopen is een vak apart, ook voor professionals

Het klinkt gek als je het zo leest. Hoe ziet een typische werkdag van institutionele beleggers eruit?

1. Ze gaan naar kantoor en schuimen de markten af op zoek naar interessante aandelen.
2. Ze bestuderen vanuit verschillende invalshoeken welk aandeel daadwerkelijk koopwaardig is en kopen dat.
3. Om het vervolgens op een later tijdstip te verkopen, vaak zonder voorafgaand onderzoek.

Toch is dat precies wat de paper Selling Fast and Buying Slow: Heuristics and Trading Performance of Institutional Investors ons leert. Het onderzoek van Klakow Akepanidtaworn, Rick Di Mascio, Alex Imas en Lawrence Schmidt toont aan dat vermogensbeheerders met hun ondoordachte verkooptechnieken jaarlijks tussen de 50 en 100 basispunten aan rendement laten liggen. Dat lijkt niet veel, maar op een termijn van tien jaar resulteert 1 procentpunt per jaar al snel in een eindbedrag dat 20 procentpunten hoger had kunnen zijn.

Daarmee is niet gezegd dat al hun verkoopbeslissingen rendement kosten. Vallen de verkooptransacties samen met portfoliorelevante informatie – winstwaarschuwingen, publicatie van bedrijfscijfers, mislukte fusie- en overnamepogingen et cetera – dan blijken het vaak goede verkoopbeslissingen te zijn geweest. Deze categorie verkoopbeslissingen heeft een jaarlijkse meerwaarde van 90 tot 120 basispunten. Dat rendement staat echter in schril contrast met de kostenpost van de verkooptransacties op dagen zonder bedrijfsspecifiek nieuws. Bij de verkoop van willekeurige aandelen gaat op jaarbasis gemiddeld 200 basispunten aan rendement in rook op. Jaarlijks 2 procentpunt minder rendement maakt over een periode van tien jaar een (negatief) verschil van 35 procentpunten.

Op de keper beschouwd is de enige reden om een aandeel te verkopen dat er betere te koop zijn. Institutionele beleggers besteden dan ook veel tijd en aandacht aan het vinden van koopwaardige aandelen. Hun verkoopbeslissingen zijn aanmerkelijk minder goed onderbouwd. Bij willekeurige verkopen, die niet gebaseerd zijn op concreet nieuws, gaat het vaak om aandelen die een mooie stijging achter de rug hebben. Uit het onderzoek naar 783 institutionele beleggers met een gemiddeld vermogen van $573 mln blijkt dat de meeste aandelen worden verkocht als ze 50% hoger noteren of 50% gekelderd zijn. Dit laat zien dat de inspanningen van professionele vermogensbeheerders primair gericht zijn op koopkansen, en dat ze simpelweg posities liquideren om geld vrij te maken voor de volgende aankoop.

Onthutsende bevindingen

Bovenstaande bevindingen zijn onthutsend. Institutionele beleggers zouden er zelfs beter voor kunnen kiezen om aandelenposities willekeurig te liquideren. Het verkopen van de grootste stijgers of dalers, de aandelen die 50% of meer gestegen of gekelderd zijn, resulteert in de regel in een ondermaatse prestatie van 200 basispunten. Dus dan kun je net zo goed met darts naar je aandelenportefeuille te gooien.

Tegelijk bevestigt het onderzoek van de vier wetenschappers ook het stereotiepe beeld dat bij beleggen hoort: winnaars laat je lopen en verliezers moet je afkappen. Deze universele beurswijsheid gaat echter totaal voorbij aan de fundamentele waarde van de onderliggende bedrijven. Nochtans zou je zeker als professionele belegger elke positie elke dag opnieuw moeten analyseren en elk aandeel moeten verkopen dat je niet koopwaardig vindt. Dat klinkt echter als een hoop werk, en de meeste beleggers vinden meer voldoening in het selecteren van koopwaardige aandelen dan het doorgronden en verkopen van slechte aandelen.

Er zit ook een cognitieve kant aan de asymmetrie tussen kopen en verkopen. Aankoopbeslissingen zijn toekomstgericht, terwijl het verkoopproces retrospectief van aard is. Welke belegger steekt er nu graag zijn tijd in een verloren zaak? Het analyseren van verliesposities geeft een wrange nasmaak. Het onderzoek toont aan dat professionele beleggers het wat dat betreft niet beter doen dan particulieren.

Wat ook een rol speelt in de asymmetrie tussen kopen en verkopen, is dat nagenoeg alle boeken en cursussen gericht zijn op het vinden van interessante koopjes. Maar hoe kun je zien of je een aandeel moet verkopen? Tja, als de koers met procenten gedaald is, dan is het overduidelijk dat je eerder had moeten zijn. Maar handvatten om op het juiste moment te verkopen komen we in onderzoeken niet tegen.

Verkoopmomenten

Het herkennen van het juiste verkoopmoment is geen sinecure. Het opvolgen van beleggingsadviezen is een mogelijkheid. Daarbij doet zich echter het probleem voor dat analisten weliswaar erg bedreven zijn in het afgeven van aankoopaanbevelingen en het aangeven waarom die aandelen interessant zijn, maar veel minder in het geven van tijdige verkoopadviezen. Als analisten tegelijkertijd het koersdoel neerwaarts bijstellen en vasthouden aan hun aanbeveling, is dat vaak een verkapt verkoopadvies.

Met of zonder de hulp van analisten zijn er een fundamentele ontwikkelingen die waarschuwen voor dreigend onheil en dus verkoopsignalen kunnen zijn. Let op deze vijf zaken:

1. Debiteurensaldo: als de openstaande rekeningen oplopen, kan dit een aanwijzing zijn dat het bedrijf voor geleverde diensten almaar later betaald wordt, of zelfs helemaal niet. Het debiteurensaldo volgt normaliter de groeivoet van de omzet.
2. Omzetgroei: bedrijven zonder omzet maken alleen maar kosten en zijn per definitie verlieslatend. Als de omzet stagneert, zien bedrijven hun beurskoers kelderen tenzij ze concrete maatregelen presenteren.
3. Sleutelfiguren: elk bedrijf ondervindt hinder als de algemeen directeur, de financieel directeur of het hoofd onderzoek & ontwikkeling opstapt, zeker als dit zeer plotseling gebeurt. Vaak is dit een teken dat er een machtsstrijd woedt binnen het bedrijf.
4. Voorraden: logica gebiedt dat bedrijfsvoorraden zich spiegelen aan de omzetgroei. Als de voorraden versneld toenemen, wijst dit op een afzetprobleem. Hoewel hiervoor beproefde remedies bestaan, is er geen enkele zaligmakend.
5. Winst- en omzetprognoses: vroeg of laat publiceert elk bedrijf tegenvallende resultaten. Zolang de teleurstelling eenmalig is, zijn de markten vergevensgezind. Bij twee kort opeenvolgende tegenvallers straffen beleggers het aandeel genadeloos af. De markt is niet zo vriendelijk voor aandelen die hun groei niet kunnen handhaven.

Strikt genomen hoort het dividendbeleid ook thuis in het bovenstaande overzicht. Vanuit fundamenteel standpunt is het dividend niets anders dan het winstdeel dat pro rata aan de aandeelhouders wordt uitgekeerd. Het dividend is echter ook een vorm van communicatie met een impliciet verwachtingspatroon. Tenzij een bedrijf concrete tegenmaatregelen presenteert, het is in de regel een veeg teken als het op het dividend beknibbelt. Vaak daalt de koers al voor de officiële mededeling.

Het is niet altijd onverstandig om een aandeel te verkopen simpelweg omdat de koers omlaag gaat. Soms zetten aandelen zonder zichtbare reden een daling in. Over het algemeen dalen de koersen bij een afname van de vraag of bij een toename van het aanbod. Dit laatste kan het gevolg zijn van geavanceerde verkoopprogramma’s, maar het kan evengoed de optelsom zijn van een groot aantal kleine verkooporders. Dergelijke koersdalingen zijn een mooie kans om aandelen goedkoop op te pikken. Ze kunnen echter ook het begin zijn van een verdere neergang, zodat een koersdaling ook een goede gelegenheid kan zijn om winst te nemen of verlies te beperken.

Kantelmomenten

Als belegger is het zaak om naar de lange termijn te kijken, naar de richting van de trend. U doet er goed aan om de dagelijkse berichten voor kennisgeving aan te nemen, want die veroorzaken slechts de koersschommelingen in de markt. Tegelijkertijd ontstaat (de wijziging van) een trend uit een opeenstapeling van kortetermijnbewegingen. Met technische analyse maak je de richting van de trend inzichtelijk en kan je de omslagpunten herkennen. Maar hoe onderscheid je de koersbewegingen in de marge, waar je als belegger geen boodschap aan hebt, van een trendomkeer?

Een trend beweegt nooit in een rechte lijn, maar in kleine horten en stoten omhoog en omlaag. Daarom bestaat hij altijd uit toppen en bodems. Een opwaartse trend is te herkennen aan het patroon van stijgende toppen en bodems. Het tegenovergestelde daarvan is de neerwaartse trend, met dalende toppen en bodems. Blijven de toppen en bodems binnen een vaste bandbreedte, dan spreekt men van een zijwaartse trend.

Het patroon van toppen en bodems kunt u in een koersgrafiek met het blote oog herkennen. Het vergt wel enige oefening en is voor interpretatie vatbaar. Gelukkig bestaan er andere technieken om trends te herkennen. Het 200-daags voortschrijdend gemiddelde is een eenvoudige en objectieve methode, zij het dat het vaak te lang duurt vooraleer de koers onder het voortschrijdend gemiddelde zakt, waardoor er weinig van de opgebouwde winst overblijft. Dit euvel ondervang je met meerdere gemiddeldes. De meest gebruikte combinatie voor de lange termijn is het 50-daags en 200-daags voortschrijdend gemiddelde. Als het korte gemiddelde het lange opwaarts (golden cross) kruist, dan is dit een koopsignaal, andersom geldt het (death cross) als verkoopsignaal.

Beleggers die kort op de bal spelen, combineren het 9-daags en 26-daags voortschrijdend gemiddelde of maken resoluut gebruik van stoplossorders om open posities te beschermen. Met een stoploss bepaal je vooraf de koers tot waar een aandeel mag zakken. Zodra de koers door het wak gaat, bijvoorbeeld de laagste koers in 13 weken, wordt de positie gesloten. Bij nieuwe posities worden stoplosses ingezet ter beperking van het maximale verlies. Daarna spelen ze een belangrijke rol in het veiligstellen van de opgebouwde winst. De doelstelling van stoplossorders is om aandelen in de beleggingsportefeuille te houden zolang ze naar verwachting presteren. Maar zodra dit niet meer het geval is, worden ze verkocht.

Exit-strategie

Al beleg je voor de zeer lange termijn, per definitie koop je aandelen om ze later tegen een hogere koers te verkopen. Dus als belegger moet je met je aandelen twee keer goed zitten. Over het kopen van aandelen zijn boeken vol geschreven, maar vaak worden daarin slechts enkele pagina’s gewijd aan de exit. De meeste beleggers schieten tekort op het gebied van verkopen. De reden van verkoop is evenwel net zo belangrijk als de reden van aankoop. In feite moet je van tevoren al weten wanneer en waarom je verkoopt. Bepaal je exit-strategie op voorhand en hou daaraan vast.