Het draagvlak van de ‘grote switch’

Uit recente statistieken van de geldstromen spreekt inderdaad een voorliefde voor schuldpapier uit de opkomende landen, aandelen uit de opkomende landen en vooral aandelen uit de ontwikkelde landen. Binnen het obligatie-universum zien we een arbitrage van papier van hoge kwaliteit (investment grade) ten voordele van hoogrentende bedrijfsobligaties en schuldpapier uit de opkomende landen.

Meerdere factoren kunnen die fenomenen verklaren. De voornaamste factor is een hernieuwde belangstelling voor de beurzen. Eerst en vooral zien beleggers zich vandaag genoopt om de risicoladder te beklimmen na de forse daling van de obligatierendementen in 2012.

Bovendien hebben ze begrepen dat diversificatie aan de orde is. Anders gezegd, het is zinvoller dat ze hun portefeuilles spreiden naar andere beleggingsklassen dan dat ze op zoek gaan naar meer rendement zonder rekening te houden met hun eisen betreffende de kwaliteit van de emittenten.

Een derde factor kan het hernieuwde vertrouwen in de economische vooruitzichten zijn. In veel landen volgen de voorlopende indicatoren inderdaad een stijgende trend, ook al blijven specialisten in economische voorspellingen de nodige voorzichtigheid aan de dag leggen. Het is duidelijk dat een opklaring van de conjunctuur meer vertrouwen in de winstgroei zou inboezemen.

Dividendrendement

Een doorslaggevend element is dat aandelen goedkoop zijn vergeleken met obligaties. Dat is al een hele tijd het geval als men het dividendrendement vergelijkt met het rendement op staatspapier, maar sinds enkele maanden is het dividendrendement ook hoger dan het rendement op bedrijfsobligaties van goede kwaliteit. Zelfs in vergelijking met zogeheten 'speculatieve' obligaties (high yield) is het verschil, hoewel nog altijd in het voordeel van obligaties, nu relatief klein geworden. Maar die vergelijking loopt om meerdere redenen mank. De obligatiecoupon is nominaal, terwijl dividenden in vrij hoge mate de inflatie volgen. Bovendien houdt de vergelijking geen rekening met de niet uitgekeerde winsten die worden herbelegd en wellicht waarde zullen creëren (stijging van de beurskoersen). Daarom is het verkieslijk om het winstrendement (dit wil zeggen de verhouding tussen de winsten en de beurskoers of het omgekeerde van de koers-winstverhouding) te vergelijken met het obligatierendement. Voor het Amerikaanse ‘high yield’-segment beschikken we over statistieken over een periode van 25 jaar en voor het eerst in de geschiedenis van die index is het rendement lager dan dat van de bedrijfswinsten.

Centrale banken

Eén van de verklarende factoren is zeker het monetaire beleid van de centrale banken. Ben Bernanke liet verstaan dat hij zijn agressief beleid zou handhaven, de Bank van Engeland kan de geldkraan nog meer opendraaien en de nieuwe bestuurder van de Bank van Japan staat klaar om hetzelfde te doen. De laatste factor betreft de correlatie tussen obligaties en aandelen die in deze fase van de cyclus negatief is: als de beurzen dalen, stijgen de obligatiekoersen en omgekeerd. Dus beleggers die veeleer in obligaties belegd zijn, zullen hier een argument in zien om hun portefeuille naar aandelen te spreiden: als de rente stijgt, stijgt de beurs wellicht ook (omdat beide vooruitlopen op een verbetering van de conjunctuur). De Amerikaanse ervaring toont overigens aan dat die transmissie zich al heel vaak heeft voorgedaan: op cyclische dieptepunten van de langetermijnrente volgen doorgaans stijgingen van de beursindices.

Blijft de vraag of alle beleggers moeten deelnemen aan de 'grote switch'. Eerst en vooral dient gesteld dat deze beweging ondanks de lange lijst van beweegredenen niet zonder risico is. Beleggers moeten in eerste instantie nagaan of hun beleggingshorizon geschikt is voor deelname aan de switch. Een tweede element is de houding tegenover risico's. Hier komen we op het terrein van de psychologie en de emoties die erg vaak een rem op de risicobereidheid zetten. Het laatste punt is de structuur van de toekomstige verbintenissen. Als ik positieve reële rendementen (dus na inflatie) op de lange termijn moet boeken om op de pensioengerechtigde leeftijd over een toereikend vermogen te beschikken, heb ik geen andere keuze dan de switch naar meer risicovolle activa zoals aandelen, ten minste gedeeltelijk, te volgen. De sleutelwoorden hier zijn spreiding en een geleidelijke benadering (de instappunten spreiden in de tijd).

William De Vijlder is Chief Investment Officer, Strategie en Partners BNP Paribas Investment Partners

Uit recente statistieken van de geldstromen spreekt inderdaad een voorliefde voor schuldpapier uit de opkomende landen, aandelen uit de opkomende landen en vooral aandelen uit de ontwikkelde landen. Binnen het obligatie-universum zien we een arbitrage van papier van hoge kwaliteit (investment grade) ten voordele van hoogrentende bedrijfsobligaties en schuldpapier uit de opkomende landen.

Meerdere factoren kunnen die fenomenen verklaren. De voornaamste factor is een hernieuwde belangstelling voor de beurzen. Eerst en vooral zien beleggers zich vandaag genoopt om de risicoladder te beklimmen na de forse daling van de obligatierendementen in 2012.

Bovendien hebben ze begrepen dat diversificatie aan de orde is. Anders gezegd, het is zinvoller dat ze hun portefeuilles spreiden naar andere beleggingsklassen dan dat ze op zoek gaan naar meer rendement zonder rekening te houden met hun eisen betreffende de kwaliteit van de emittenten.

Een derde factor kan het hernieuwde vertrouwen in de economische vooruitzichten zijn. In veel landen volgen de voorlopende indicatoren inderdaad een stijgende trend, ook al blijven specialisten in economische voorspellingen de nodige voorzichtigheid aan de dag leggen. Het is duidelijk dat een opklaring van de conjunctuur meer vertrouwen in de winstgroei zou inboezemen.

Dividendrendement

Een doorslaggevend element is dat aandelen goedkoop zijn vergeleken met obligaties. Dat is al een hele tijd het geval als men het dividendrendement vergelijkt met het rendement op staatspapier, maar sinds enkele maanden is het dividendrendement ook hoger dan het rendement op bedrijfsobligaties van goede kwaliteit. Zelfs in vergelijking met zogeheten 'speculatieve' obligaties (high yield) is het verschil, hoewel nog altijd in het voordeel van obligaties, nu relatief klein geworden. Maar die vergelijking loopt om meerdere redenen mank. De obligatiecoupon is nominaal, terwijl dividenden in vrij hoge mate de inflatie volgen. Bovendien houdt de vergelijking geen rekening met de niet uitgekeerde winsten die worden herbelegd en wellicht waarde zullen creëren (stijging van de beurskoersen). Daarom is het verkieslijk om het winstrendement (dit wil zeggen de verhouding tussen de winsten en de beurskoers of het omgekeerde van de koers-winstverhouding) te vergelijken met het obligatierendement. Voor het Amerikaanse ‘high yield’-segment beschikken we over statistieken over een periode van 25 jaar en voor het eerst in de geschiedenis van die index is het rendement lager dan dat van de bedrijfswinsten.

Centrale banken

Eén van de verklarende factoren is zeker het monetaire beleid van de centrale banken. Ben Bernanke liet verstaan dat hij zijn agressief beleid zou handhaven, de Bank van Engeland kan de geldkraan nog meer opendraaien en de nieuwe bestuurder van de Bank van Japan staat klaar om hetzelfde te doen. De laatste factor betreft de correlatie tussen obligaties en aandelen die in deze fase van de cyclus negatief is: als de beurzen dalen, stijgen de obligatiekoersen en omgekeerd. Dus beleggers die veeleer in obligaties belegd zijn, zullen hier een argument in zien om hun portefeuille naar aandelen te spreiden: als de rente stijgt, stijgt de beurs wellicht ook (omdat beide vooruitlopen op een verbetering van de conjunctuur). De Amerikaanse ervaring toont overigens aan dat die transmissie zich al heel vaak heeft voorgedaan: op cyclische dieptepunten van de langetermijnrente volgen doorgaans stijgingen van de beursindices.

Blijft de vraag of alle beleggers moeten deelnemen aan de 'grote switch'. Eerst en vooral dient gesteld dat deze beweging ondanks de lange lijst van beweegredenen niet zonder risico is. Beleggers moeten in eerste instantie nagaan of hun beleggingshorizon geschikt is voor deelname aan de switch. Een tweede element is de houding tegenover risico's. Hier komen we op het terrein van de psychologie en de emoties die erg vaak een rem op de risicobereidheid zetten. Het laatste punt is de structuur van de toekomstige verbintenissen. Als ik positieve reële rendementen (dus na inflatie) op de lange termijn moet boeken om op de pensioengerechtigde leeftijd over een toereikend vermogen te beschikken, heb ik geen andere keuze dan de switch naar meer risicovolle activa zoals aandelen, ten minste gedeeltelijk, te volgen. De sleutelwoorden hier zijn spreiding en een geleidelijke benadering (de instappunten spreiden in de tijd).

William De Vijlder is Chief Investment Officer, Strategie en Partners BNP Paribas Investment Partners