Verwarring over aandelenwaarderingen

De ene analist vindt, wijzend op vermeende overwaarderingen, dat de beurs momenteel in een bubble zit. De andere analist is juist positief en wijst op nog meer koerspotentie. Aandelen zouden goedkoop zijn. Laten we een aantal belangrijke fundamentele indicatoren erbij pakken om beide punten te maken.

Koers-winstverhouding

Verreweg de meeste analyses gaan over de koers-winstverhouding, dé koning onder de maatstaven van fundamentele analisten. Momenteel bedraagt de koers-winstverhouding voor S&P500-aandelen ruim 14 (als de winst wordt berekend op basis van de winsten van de vijfhonderd grootste Amerikaanse ondernemingen van de afgelopen vijf jaar). In onderstaand histogram is te zien dat 14 niet bepaald veel is (zelfs onder het gemiddelde). De koers-winstverhouding varieert globaal tussen de 10 en 22 (over de periode december 1993 tot en met april 2013).

Kijken we naar de Shiller koers-winstverhouding (Shiller PE) waarbij de inflatiegecorrigeerde winsten over een langere periode, namelijk 10 jaar, gemiddeld worden, dan ontstaat een iets ander beeld voor Amerikaanse aandelen. De Shiller PE staat nu op ruim 23 en dat is aan de buitenkant van de range (over de periode januari 1929 tot en met april 2013). Op basis van deze maatstaf is de Amerikaanse beurs dus overgewaardeerd.

Regel van 20

De Regel van 20, zo’n dertig jaar geleden ontwikkeld door Jim Moltz, zegt dat de beurs ‘fair’ gewaardeerd is als de som van de koers-winstverhouding en de inflatie ongeveer gelijk is aan 20. De beurs is ondergewaardeerd als de som van beide grootheden onder 20 staat en overgewaardeerd als die er boven staat.

Uitgaande van een koers-winstverhouding van 15 (op basis van actuele winsten) en 2% inflatie staat de Regel van 20 nu op 17, de beurs is dus ondergewaardeerd. Sterker nog, zoveel wijkt de huidige waarde niet af van de bodem van 1982, vlak voordat de aandelenmarkten aan hun krachtige en meest langdurige bullmarkt ooit begonnen.

Een van de grote aanhangers van de Regel is de bekende belegger Peter Lynch. Hij meent dat koers-winstverhouding niets zegt als je hem niet relateert aan andere zaken als het rendement dat je op staatsobligaties krijgt en de inflatie. Als de rente en inflatie laag staat mag de koers-winstverhouding best wat hoger zijn dan gemiddeld en vice versa: een hogere rente (inflatie) impliceert een lagere koers-winstverhouding.

Equity Risk Premium

Dan de ratio die wetenschappers vaak interessant vinden: de Equity Risk Premium (ERP), het extra rendement dat beleggers in aandelen eisen boven de risicovrije rente. Hoe hoger deze ratio, hoe beter aandelen gewaardeerd zijn en hoe meer opwaarts potentieel er is. De gemiddelde ERP is 4,02%. Een van de wetenschappers die daar vaak over schrijven is Aswath Damodaran. Op een van zijn meest recente blogs geeft hij een update van de ERP (zie onderstaande figuur).

In zijn blog schrijft hij: ‘If the equity risk premium, currently at 5.45%, does drop to [the average of] 4.02% , the S&P 500 would trade at 2270, an increase of 26.5% on current levels’. De beurs is dus bepaald niet duur, hoewel Damodaran ons wel waarschuwt dat de risicovrije rente nu kunstmatig laag staat, door het beleid van de Fed, en dat daardoor de beurs niet zo goedkoop is als hij lijkt, maar eerder ‘fair’ gewaardeerd is.http://aswathdamodaran.blogspot.sg/2013/05/equity-risk-premiums-erp-and-stocks.html

En nu?

Tja, zo kunnen we nog wel even doorgaan. De Morningstar-indicator zegt bijvoorbeeld weer dat aandelen overgewaardeerd zijn. Zo komen we er dus niet. Fundamentele waarderingen zijn leuk, maar zelden goede timinginstrumenten. Beurzen kunnen lange tijd onder- of overgewaardeerd zijn (door hebzucht en angst). Daarom moeten we ook altijd naar andere analysemethoden kijken, zoals de macro-economische, technische en kwantitatieve analyse.

Die analyse, vanuit verschillende analyseperspectieven, maakte ik eerder voor de Dow Jones op 3 maart 2013, toen ’s werelds bekendste index een nieuwe ‘all-time high’ neerzette. Het algemene beeld was toen dat de meeste analysemethoden geen negatief beeld gaven, integendeel zelfs. Ik maakte toen nog wel een voorbehoud omdat de S&P500, in tegenstelling tot de Dow Jones, nog geen all-time high had neergezet. Dat is ondertussen wel gebeurd.

Harry Geels is directeur Research en partner bij Inmaxxa Vermogensbeheer in Naarden (www.inmaxxa.nl). Daarnaast is hij hoofdredacteur van Traders Club Magazine (TCM) en partner van de ML Finance Academy (www.mlfa.eu). De informatie in deze opinie is niet bedoeld als individueel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. De standpunten en vooruitzichten van Geels geven zijn persoonlijke mening weer.

De ene analist vindt, wijzend op vermeende overwaarderingen, dat de beurs momenteel in een bubble zit. De andere analist is juist positief en wijst op nog meer koerspotentie. Aandelen zouden goedkoop zijn. Laten we een aantal belangrijke fundamentele indicatoren erbij pakken om beide punten te maken.

Koers-winstverhouding

Verreweg de meeste analyses gaan over de koers-winstverhouding, dé koning onder de maatstaven van fundamentele analisten. Momenteel bedraagt de koers-winstverhouding voor S&P500-aandelen ruim 14 (als de winst wordt berekend op basis van de winsten van de vijfhonderd grootste Amerikaanse ondernemingen van de afgelopen vijf jaar). In onderstaand histogram is te zien dat 14 niet bepaald veel is (zelfs onder het gemiddelde). De koers-winstverhouding varieert globaal tussen de 10 en 22 (over de periode december 1993 tot en met april 2013).

Kijken we naar de Shiller koers-winstverhouding (Shiller PE) waarbij de inflatiegecorrigeerde winsten over een langere periode, namelijk 10 jaar, gemiddeld worden, dan ontstaat een iets ander beeld voor Amerikaanse aandelen. De Shiller PE staat nu op ruim 23 en dat is aan de buitenkant van de range (over de periode januari 1929 tot en met april 2013). Op basis van deze maatstaf is de Amerikaanse beurs dus overgewaardeerd.

Regel van 20

De Regel van 20, zo’n dertig jaar geleden ontwikkeld door Jim Moltz, zegt dat de beurs ‘fair’ gewaardeerd is als de som van de koers-winstverhouding en de inflatie ongeveer gelijk is aan 20. De beurs is ondergewaardeerd als de som van beide grootheden onder 20 staat en overgewaardeerd als die er boven staat.

Uitgaande van een koers-winstverhouding van 15 (op basis van actuele winsten) en 2% inflatie staat de Regel van 20 nu op 17, de beurs is dus ondergewaardeerd. Sterker nog, zoveel wijkt de huidige waarde niet af van de bodem van 1982, vlak voordat de aandelenmarkten aan hun krachtige en meest langdurige bullmarkt ooit begonnen.

Een van de grote aanhangers van de Regel is de bekende belegger Peter Lynch. Hij meent dat koers-winstverhouding niets zegt als je hem niet relateert aan andere zaken als het rendement dat je op staatsobligaties krijgt en de inflatie. Als de rente en inflatie laag staat mag de koers-winstverhouding best wat hoger zijn dan gemiddeld en vice versa: een hogere rente (inflatie) impliceert een lagere koers-winstverhouding.

Equity Risk Premium

Dan de ratio die wetenschappers vaak interessant vinden: de Equity Risk Premium (ERP), het extra rendement dat beleggers in aandelen eisen boven de risicovrije rente. Hoe hoger deze ratio, hoe beter aandelen gewaardeerd zijn en hoe meer opwaarts potentieel er is. De gemiddelde ERP is 4,02%. Een van de wetenschappers die daar vaak over schrijven is Aswath Damodaran. Op een van zijn meest recente blogs geeft hij een update van de ERP (zie onderstaande figuur).

In zijn blog schrijft hij: ‘If the equity risk premium, currently at 5.45%, does drop to [the average of] 4.02% , the S&P 500 would trade at 2270, an increase of 26.5% on current levels’. De beurs is dus bepaald niet duur, hoewel Damodaran ons wel waarschuwt dat de risicovrije rente nu kunstmatig laag staat, door het beleid van de Fed, en dat daardoor de beurs niet zo goedkoop is als hij lijkt, maar eerder ‘fair’ gewaardeerd is.http://aswathdamodaran.blogspot.sg/2013/05/equity-risk-premiums-erp-and-stocks.html

En nu?

Tja, zo kunnen we nog wel even doorgaan. De Morningstar-indicator zegt bijvoorbeeld weer dat aandelen overgewaardeerd zijn. Zo komen we er dus niet. Fundamentele waarderingen zijn leuk, maar zelden goede timinginstrumenten. Beurzen kunnen lange tijd onder- of overgewaardeerd zijn (door hebzucht en angst). Daarom moeten we ook altijd naar andere analysemethoden kijken, zoals de macro-economische, technische en kwantitatieve analyse.

Die analyse, vanuit verschillende analyseperspectieven, maakte ik eerder voor de Dow Jones op 3 maart 2013, toen ’s werelds bekendste index een nieuwe ‘all-time high’ neerzette. Het algemene beeld was toen dat de meeste analysemethoden geen negatief beeld gaven, integendeel zelfs. Ik maakte toen nog wel een voorbehoud omdat de S&P500, in tegenstelling tot de Dow Jones, nog geen all-time high had neergezet. Dat is ondertussen wel gebeurd.

Harry Geels is directeur Research en partner bij Inmaxxa Vermogensbeheer in Naarden (www.inmaxxa.nl). Daarnaast is hij hoofdredacteur van Traders Club Magazine (TCM) en partner van de ML Finance Academy (www.mlfa.eu). De informatie in deze opinie is niet bedoeld als individueel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. De standpunten en vooruitzichten van Geels geven zijn persoonlijke mening weer.