Uit as herrezen Wessanen kijkt weer omhoog
De hoge waardering van het aandeel is gerechtvaardigd als de marktgroei doorzet. Wij denken dat Wessanen een goede toekomst tegemoet gaat, en mogelijk zelfs een keer wordt overgenomen, maar de hoge waardering weerhoudt ons van een koopadvies.
Wessanen is een uitgelezen voorbeeld van een bedrijf dat een succesvolle ommekeer heeft doorgemaakt. Winstwaarschuwingen, bestuurswisselingen, strategiewijzigingen en zelfs fraude kregen beleggers jarenlang op hun bordje. Na vier achtereenvolgende verliesjaren, vooral veroorzaakt door reorganisaties en operationele verliezen bij de Amerikaanse cocktaildrankjesdochter American Beverage Corporation (ABC), slaagde Wessanen er in over 2014 weer zwarte cijfers te schrijven. Gedurende dat jaar wist het de verliezen bij ABC te stelpen om het onderdeel in maart 2015 voor een bedrag van $55 mln te verkopen aan Harvest Hill Beverage Company. De desinvestering van ABC vormde feitelijk het slotstuk van een strategische ommezwaai die het bedrijf al eerder had ingezet om zich volledig te richten op het in Europa aan de man brengen van de eigen gezondheidsmerken als Bjorg, Allos, Alter Eco, Bonneterre, Clipper en Zonnatura. Toevallig bestond Wessanen vorig jaar ook precies 250 jaar. Het bedrijf verkoopt nu alleen nog maar producten als ontbijtgranen, sojamelk, koekjes, thee en rijstwafels, alternatieven voor vlees, melk, brood en zoete tussendoortjes. Circa 40% van de producten fabriceert het zelf.
Consumenten richten zich in toenemende mate op hun gezondheid, zijn bezig met duurzaamheid en ethiek
Proces in stroomversnelling
Het succes van de afgelopen twee jaar lijkt volledig aan de begin 2014 aangetreden topman Christophe Barnouin toe te schrijven, maar al sinds 2004 is Wessanen aan een grote afslankoperatie bezig. Werd over 2004 nog een concernomzet geboekt van €2,1 mrd, in 2014 was daar nog maar €430 mln van over. In de laatste twee jaar is dit proces wel in een stroomversnelling geraakt door doortastend leiderschap van Barnouin, de vierde topman in tien jaar tijd. De Fransman, al sinds april 2006 werkzaam bij Wessanen, heeft het voedingsbedrijf adequaat door de laatste fasen van de make-over geloodst en is nu succesvol bezig met de volgende groeifase. Onder zijn leiding is de beurskoers ongeveer verdrievoudigd. Zijn voorganger Piet Hein Merkens had de blauwdruk al gemaakt van de nieuwe organisatiestructuur, gericht op merken en landen enerzijds en productcategorieën anderzijds en daar het IT-platform op geënt. Tijdens de laatste maanden van het bewind van Merkens steeg de koers al van rond de €2,50 naar ruim €3. Noemenswaardig is ook nog de invloed van grootaandeelhouder Delta Partners, dat in de jaren 2009-2011 een belang opbouwde van ruim 25%. Het was deze investeerder die begin 2014 het vertrouwen in commissaris Frans Koffrie opzegde en zich achter de benoeming van Barnouin schaarde. Recent bouwde Delta Partners zijn belang af tot iets boven de 18%. Op zich niet alarmerend, omdat de pluk aandelen werd verkocht aan een van de partners van Delta, Charles Jobson.
Succesvol 2015
De focus op de Europese markt voor gezondheidsvoeding- en dranken blijkt een strategisch slimme keuze. Deze markt groeit snel en datzelfde geldt voor Wessanen dat vorig jaar een autonome groei doormaakte van 9,4%. De omzet van de eigen merken steeg zelfs autonoom en vooral gedreven door volume met 13,3%. Het lijkt daarmee aannemelijk dat Wessanen marktaandeel wint. Het bedrijf stelt dat het in 2015 de vraag naar gezonde voeding verder heeft zien toenemen in alle segmenten tot ‘hoge enkelvoudige cijfers’. Consumenten richten zich in toenemende mate op hun gezondheid, zijn bezig met duurzaamheid en ethiek. In totaal groeide de omzet met 21,6% tot €523 mln en steeg het genormaliseerde bedrijfsresultaat (ebite) met 47% naar €34,7%. Dat impliceert een margeverbetering van 110 basispunten tot 6,6%. Het nettoresultaat uit voor te zetten activiteiten kwam uit op €27,8 mln (€0,37 per aandeel), tegen €11,4 mln over 2014. Een belangrijk deel van deze groei komt door een veel lager belastingtarief van 13% versus 37% over 2014. Voor dit jaar voorspelt het management een hogere ebite en een hogere operationele marge. Het belastingtarief zal weer naar de 35% stijgen, waardoor er dit jaar onderaan de streep niet tot nauwelijks winstgroei zal zijn. Wessanen keert over 2015 een dividend uit van €0,11. Sinds 18 april 2016 noteert het aandeel ex-dividend.
Goed bij kas
Door verkopen de laatste jaren van bedrijfsonderdelen die niet meer tot de kern behoorden, wist Wessanen 2015 af te sluiten met een nettokaspositie van €17,5 mln, wat dit jaar naar schatting zal oplopen richting de €35 mln. Behalve ABC werden onder meer de diepvriesproducten van IZICO van de hand gedaan en de groothandelsbedrijven Natudis en Bio-Distrifrais die lage marges hebben. Doordat het bedrijf ruim in de financiële middelen zit – de oorlogskas bedraagt al snel circa €150 mln – kan Wessanen niet alleen zelf op overnamepad, maar is er ook de mogelijkheid flink te investeren in marketing om de eigen merken verder op de kaart te zetten. Op die manier is een soort vliegwieleffect ontstaan: marketing vergroot de omzet en door meer kritische massa ontstaat weer cash om de marketingmachine verder aan te zwengelen en de productie daarop af te stemmen. Dit proces is feitelijk nog maar net gestart, evenals het inruimen van meer schapruimte voor biologische voeding, die kansen geeft voor autonome groei en margeverbetering. In december 2014 kocht Wessanen voor €52 mln Abafoods, een producent van biologische plantaardige dranken en met Isola Bio een leidend merk in Italië. Abafoods voegde circa 9% aan de concernomzet toe en genereert bijna twee keer zo hoge marges als Wessanen. In februari van dit jaar kocht Wessanen voor een onbekend bedrag Piramide, een theemerk dat verkocht wordt in de Nederlandse gezondheidswinkels.
Het concern zal bij acquisities ook zeker de geografische omzetverdeling in de gaten houden. Frankrijk maakt 56% van de omzet uit, gevolgd door het Verenigd Koninkrijk (15,3%), Duitsland (9,8%), Italië (9,6%), Nederland (8,0%) en overige landen (1,3%). Focusgebieden voor verdere uitbreiding zijn landen in Centraal-Europa en Scandinavië, waar biologische voeding snel terrein wint. De huidige organisatiestructuur biedt ook goede mogelijkheden meer productcategorieën en merken toe te voegen aan het palet in de huidige kernmarkten. Zo kunnen bestaande producten in het ene land prima onder een ander lokaal bekend label in een ander land verkocht worden. Het bedrijf heeft dus flink wat cash nodig om te investeren, maar analisten houden dit jaar toch rekening met een extra hoge dividendbetaling en mogelijk zelfs een aandeleninkoopprogramma. Dit alles uiteraard onder voorbehoud van eventueel interessante overnames. Of beleggers geheel content zouden moeten zijn met aandeleninkoop is gezien de inmiddels wel erg hoge waardering van het aandeel nog de vraag. Op de huidige koers van rond de €9 wordt het aandeel verhandeld tegen circa 25 keer de verwachte winst voor dit jaar en 22 keer de voorziene winst voor 2017. Deze waardering is ook relatief hoog afgezet tegen concurrenten als het Amerikaanse Hain Celestial (k/w 23).
Peter Schutte
Peter Schutte (1969), econoom met afstudeerrichting monetaire economie, is sinds 1996 werkzaam in de financiële journalistiek. In deze hoedanigheid heeft hij zich altijd beziggehouden met het geven van aandelenadviezen. Sinds 2011 werkt hij op freelancebasis voor Beleggers Belangen, waarvoor hij actief bedrijven in de transport- en logistieke sector volgt. Peter is verder gespecialiseerd in Nederlandse small- en midcaps, waarvan hij regelmatig bestuurders interviewt. Daarnaast schrijft hij over macro-economische en monetaire ontwikkelingen. Peter is zelf een actief belegger, iets wat hij als een voorwaarde beschouwt voor het geven van goede beleggingsadviezen. Ook in zijn eigen beleggingen legt hij de nadruk op Nederlandse small- en midcaps.