Basic-Fit heeft nog heel wat te bewijzen

Met de beursintroductie van Basic-Fit is het Beursplein een groeibedrijf rijker. Echter, in aanloop naar de beursgang nam de kritiek op het bedrijf steeds meer toe. Uiteindelijk ging het aandeel op 10 juni tegen €15 naar de beurs, volledig aan de onderkant van de prijsvork van €15-20. Na een openingskoers van €15,15 zakte het aandeel gelijk flink weg om op de eerste handelsdag 3,3% lager te sluiten. Toegegeven, het beursklimaat is drastisch omgeslagen, maar begeleidende banken konden de verkoopgolf blijkbaar onvoldoende pareren middels steunaankopen. Basic-Fit zal zich overduidelijk eerst moeten bewijzen.

Waardering
Tegen de introductieprijs van €15 per aandeel werd Basic-Fit gewaardeerd op een ondernemingswaarde (marktkapitalisatie plus nettoschuld) van €994 mln. Dat impliceert een verhouding eigen vermogen/ebitda van 16,5. Die verhouding zal dit jaar flink kunnen dalen. Uitgaande van een ebitda-groei van eenderde richting €80 mln zakt deze ratio eind 2016 naar circa 12,5. Dat is niet weinig, maar niet duurder dan andere beursgenoteerde fitnessclubs. Zo kent het Amerikaanse Planet Fitness met een beurswaarde van $1,7 mrd een waardering eigen vermogen/ebitda van circa 16 en en bij het veel kleinere Britse The Gym Group ligt die waarde op 13.

Bij de beursgang van Basic-Fit werden 24,7 miljoen nieuwe aandelen uitgegeven en bestaande aandeelhouders, waaronder de Britse investeerder 3i, herplaatsten 2 miljoen stukken. Exclusief uitoefening van de ‘green shoe’ zijn 48,8% van de aandelen in notering genomen. Wordt de green shoe uitgeoefend – dit kan tot dertig dagen na de beursintroductie – dan neemt dat toe tot 56,1%. De Britse durfkapitalist 3i heeft door de verwatering nog 27,8% van de stukken in bezit (was 52,1%), wat na eventuele uitoefening van de green shoe verder zal slinken. De investeerder kocht het 52,1% belang in Basic-Fit in 2013 voor een totale ondernemingswaarde van €275 mln. Dat is dus bijna verdubbeld. Oprichter en bestuursvoorzitter René Moos houdt 22,15% van de aandelen en heeft aangegeven bij de beursgang geen stukken te hebben verkocht en voor de lange termijn grootaandeelhouder te blijven. Moos kocht onlangs nog 28.500 aandelen op de beurs bij tegen een prijs van €14 per aandeel.

De emissie-opbrengst van netto €350 mln zal Basic-Fit grotendeels gebruiken voor schuldaflossing. Dat is noodzakelijk om de verhouding nettoschuld/ebitda van 4,3 te verlagen. Na aflossing resteert een schuldratio van 2,6. Dat is nog altijd hoog en zal door groei verder teruggebracht moeten worden. Bovendien is er sprake van een negatief eigen vermogen van €30,9 mln per 31 maart 2016. Ook dat zal gerepareerd moeten worden, al is het alleen al om in de toekomst dividend te kunnen uitkeren. Tegelijkertijd zullen de investeringen op een hoog niveau blijven om de gewenste groei te realiseren. De afgelopen jaren was de kasstroom ontoereikend om de investeringen te dekken, waardoor de schulden verder opliepen. Per 31 december 2015 bedroeg de nettoschuld €254,9 mln en per 31 maart 2016 €281,6 mln. De nog immer zwakke balans staat een dip in de kasstroom nauwelijks toe.

Groei en nog eens groei
Het huidige aantal sportscholen van 351 (140 in Nederland, 145 in België, 8 in Luxemburg, 32 in Frankrijk en 26 in Spanje) zal door jaarlijks 65 tot 75 sportscholen te openen dienen te stijgen tot 600 in 2020. Moos liet weten volgend jaar in Nederland tien nieuwe scholen te willen openen, in België eveneens tien, in Spanje vijftien en in Frankrijk liefst veertig. In de Benelux is Basic-Fit al marktleider en dat streven is er ook in Spanje en Frankrijk. Meer schaal impliceert lagere kosten, zoals inkoop van fitnessapparatuur, schoonmaakdiensten, elektra en ict-diensten, wat een must is voor het low-budget profiel van de onderneming.

Het groeiplaatje ziet er veelbelovend uit, maar beleggers moeten zich wel realiseren dat de toetredingsdrempel voor de fitnessmarkt bijzonder laag is

Doel is de omzet jaarlijks met minimaal 20% te laten groeien. Dit dient vrijwel volledig te worden gerealiseerd door het openen van nieuwe filialen, want de autonome groei zal volgens het prospectus de komende jaren beperkt blijven tot 1%. Aansturing van de organisatie en marketing zijn belangrijke kostenposten die goed onder controle gehouden moeten worden. Voorlopig zit de groei er goed in. Over 2015 werd een omzet geboekt van €202 mln (2014: €162,1 mln) en een ebitda van €60,1 mln (2014: €45,9 mln). Door hoge rentelasten was onder aan de streep sprake van een nettoverlies van €23 mln. Over de eerste drie maanden van dit jaar steeg de omzet met liefst 27,5% tot €60,5 mln en steeg het onderliggende ebitda met 44,8% tot €18,1 mln. Het nettoverlies bedroeg €7,2 mln, tegen €5,8 mln verlies in dezelfde periode van 2015. Verdere groeikansen zijn er genoeg, want volgens de International Health, Racquet & Sportclub Association (IHRSA) is de Europese fitnessmarkt in totaal ruim €26 mrd groot en groeide deze over de periode 2011-2014 met gemiddeld 5,3% per jaar. Vooral in Frankrijk wordt een hogere penetratiegraad – het aantal fitnessklanten per inwoner – voorzien. Vandaar dat de expansieplannen vooral in dit land zullen plaatsvinden. Eind maart telde het bedrijf ruim 1 miljoen klanten. Vastgoed bezit het niet, alle zalen worden gehuurd, en dat maakt het wel zo flexibel. Verder komen de inkomsten vrijwel volledig uit abonnementen, die bovendien vooraf, maandelijks of jaarlijks worden betaald.

Kritiek op groeimodel
Het groeiplaatje ziet er op het eerste gezicht veelbelovend uit, maar beleggers moeten zich realiseren dat de toetredingsdrempel voor de fitnessmarkt bijzonder laag is. Nieuwe concurrenten kunnen als paddenstoelen uit de grond schieten en het model van Basic-Fit simpel kopiëren. In Nederland zien we het aantal sportscholen in het budgetsegment ook al snel groeien. Daarnaast liggen de huurprijzen voor grote panden in Frankrijk en Spanje hoger dan in de Benelux. De huidige operationele marge van bijna 30% lijkt daardoor niet houdbaar. Aan de vooravond van de beursgang kwam er kritiek op de wijze waarop Basic-Fit boekhoudkundig omgaat met een marketingvergoeding van leveranciers voor fitnessapparatuur. Indien Basic-Fit merknamen in beeld brengt van fitnessmateriaal zou het daarvoor een vergoeding ontvangen. Hoeveel dat is en in welke mate dit zich verhoudt tot de al gebruikelijke inkoopkortingen is onduidelijk. Dit soort inkomsten en waarderingen van machines zijn niet goed te doorgronden, wat risico’s aan het toekomstige verdienmodel met zich meebrengt.

Ceo Moos wuifde alle kritiek weg: ‘Volgens de externe accountant is onze financiële rapportage helemaal op orde en de investeringen in toekomstige groei kunnen we uit onze cash flow financieren.’ Zijn eigen aandelenbelang onderstreept het vertrouwen van Moos in zijn bedrijf. Twijfel is er echter ook onder analisten. Vorige week kwam Kempen met een keihard verkoopadvies gepaard gaande met een koersdoel van €11. Het negatieve rapport van de bank draagt de titel: ‘Cooldown’. Beleggers Belangen adviseerde om niet in te schrijven op de beursgang en dat advies pakt voorlopig goed uit. Basic-Fit is een groeibedrijf, maar is ook tegen een hoge prijs naar de beurs gebracht.