Sif Group profiteert van sterke groei windenergie

Investeringsmaatschappij Egeria liep naar verluidt al een tijdje te leuren met Sif Group. Andere private equity huizen vonden de prijs echter te hoog. Daarom werd uiteindelijk gekozen voor een beursgang. Na enige vertraging vanwege de onrust op de financiële markten kreeg de Limburgse bouwer van funderingen voor olieplatformen en windmolens in mei een notering aan de Amsterdamse beurs. De introductieprijs lag op €14 per aandeel, aan de onderkant van de bandbreedte van €14-17. Egeria plaatste een deel van zijn 82,5%-belang, dat in 2005 werd verkregen, bij institutionele beleggers. Na de lock-up periode van 180 dagen zal de investeringsmaatschappij zijn belang naar verwachting verder afbouwen. Dat kan voor koersdruk zorgen, maar komt het aandeel op de duur ten goede. De free-float van 33% is nu namelijk nog beperkt, wat professionele beleggers ervan kan weerhouden om in te stappen.
Aangezien er geen nieuwe aandelen zijn uitgegeven, werd de beursintroductie door Egeria vooral gebruikt om te ‘cashen’. Hoewel beursgangen over het algemeen interessanter zijn voor beleggers wanneer er kapitaal wordt opgehaald om groeiplannen te financieren, zien we dit nu niet direct als een rode vlag. Egeria heeft immers niet bepaald de hoofdprijs gekregen. De beursdebutant kreeg een waardering mee van €357 mln, slechts 10 keer de winst over 2015. Analisten van ABN Amro, een van de begeleidende banken, hielden eerder nog rekening met een opbrengst van €526 tot €639 mln. In tegenstelling tot wat gebruikelijk is bij private equity investeringen, heeft Egeria het bedrijf bovendien niet opgezadeld met torenhoge schulden. De nettoschuld/ebitda verhouding lag eind vorig jaar op slechts 0,5.

Enorme groeimarkt

Het gunstige prijskaartje hangt samen met de blootstelling van Sif aan de olie- en gasmarkt. Als gevolg van de sterke daling van de olieprijzen worden investeringen geschrapt en staan de resultaten van Sif in dit segment onder druk. Niettemin draait het onderdeel bij de huidige omvang van het orderboek voorlopig nog break-even. Bovendien is het aandeel van de olie- en gasdivisie in de concernomzet in de afgelopen jaren reeds sterk afgenomen van 20% in 2013 tot nog maar 11% in 2015. Al enige tijd draait het bij Sif, dat vorig jaar met 490 medewerkers een omzet boekte van €321,3 mln, om offshore windenergie. Dit is een enorme groeimarkt, omdat overheden de afhankelijkheid van fossiele brandstoffen willen terugdringen en daardoor de bouw van windmolenparken op zee stimuleren. Er staan vele projecten gepland in onder meer Nederland, het Verenigd Koninkrijk en Duitsland, de belangrijkste markten voor Sif. Onderzoekbureau MAKE Consulting verwacht in Europa in de periode 2016-2020 een capaciteitsgroei (in gigawatt) van gemiddeld 36% per jaar, collega’s van BNEF houden het op een groei van 40% per jaar.
Het Limburgse concern is goed gepositioneerd om hiervan te profiteren. Met een marktaandeel van circa 30% is het een van de grootste producenten in Europa van zogeheten ‘monopiles’, enorme stalen buizen die gebruikt worden als fundering in offshore windparken. De orderportefeuille is bomvol en er is ook zicht op een goede pijplijn voor de komende jaren. Om aan de sterke vraag tegemoet te komen, bouwt Sif momenteel voor €75 mln een nieuwe fabriek op de Tweede Maasvlakte in Rotterdam. Die wordt volgend jaar in gebruik genomen en zal de bestaande productiecapaciteit met circa 30% vergroten. In de nieuwe fabriek kan het bedrijf XL monopiles produceren met een doorsnee van 11 meter en een lengte van 120 meter, waarmee het tijdig inspeelt op de verwachte groei van de vraag naar zwaardere monopiles. Offshore windparken komen namelijk steeds verder uit de kust te liggen in dieper water met zwaardere turbines.

Subsidieslurpers

Tegenover de groeimogelijkheden staan uiteraard ook risico’s. Vooral het feit dat windmolens op zee voorlopig nog niet kunnen concurreren met ‘grijze’ stroom en leunen op overheidssubsidies maakt het bedrijf kwetsbaar. Zeker bij de huidige lage elektriciteitsprijzen is windenergie moeilijk rendabel te krijgen en moet er meer belastinggeld bij. Veel Europese overheden hebben zich tot 2020 gecommitteerd aan het stimuleren van windenergie op zee, maar of het beleid ook daarna blijft bestaan is onduidelijk. Dit zorgt voor onzekerheid bij potentiële investeerders. Vallen de subsidies weg, dan zullen de investeringen daar ongetwijfeld sterk onder lijden en kunnen de opdrachten voor Sif snel opdrogen. Het is dan ook zaak dat de productiekosten van offshore windenergie verder dalen, zodat de behoefte aan subsidies afneemt. Door het gebruik van grotere windparken en turbines gaan marktvorsers er ook vanuit dat de kosten omlaag kunnen. Zo denkt MAKE Consulting dat de productiekosten van offshore windenergie tegen 2025 die van traditionele energiebronnen zullen benaderen. Niettemin kan windenergie zich uit de markt prijzen als de kosten van alternatieven nog sterker dalen. Een ander risico is dat het bedrijf afhankelijk is van een product en een aantal grote klanten. Zo waren de drie belangrijkste klanten in windenergie vorig jaar goed voor 86% van de concernomzet en de grootste klant voor 37%. Ook kunnen de resultaten nogal schommelen, omdat de timing van grote projecten onzeker is en er dientengevolge van tijd tot tijd een onderbezetting in de fabrieken kan ontstaan.

Contribution

Voorlopig gaat het Sif echter voor de wind. In het eerste kwartaal vloog de omzet omhoog van €44,9 mln naar €108,4 mln. Het management vindt de ontwikkeling van de ‘contribution’ (opbrengsten minus de kosten van de omzet) echter een betere indicator voor de prestaties van het bedrijf, omdat de kosten van staal en uitbesteed werk volatiel zijn en worden doorberekend aan de klanten zonder noemenswaardige marge. De contribution steeg met 60% naar €30,9 mln, dankzij zeer hoge productievolumes voor offshore windparken. Het Offshore Wind segment leverde 86% van de contribution, tegen 68% in dezelfde periode van vorig jaar, en had een volledige capaciteitsbezetting. Dit resulteerde in een scherpe stijging van het operationeel resultaat (ebitda) met 58% tot €16,9 mln. Dit mag overigens niet worden doorgetrokken naar de rest van het jaar, aangezien de bezettingsgraad in het eerste kwartaal van 2015 op een veel lager niveau uitkwam en in de loop van vorig jaar een grote order voor het Rampion windpark in het Verenigd Koninkrijk werd opgestart. Niettemin gaan we met een slag om de arm voorlopig uit van een duidelijk hogere winst per aandeel van €1,65, tegen €1,40 in 2015. Sif streeft op de lange termijn naar dividendgroei en wil 25-40% van de winst uitkeren, wat bij de huidige koers van €14,40 een dividendrendement zou opleveren van 2,9% tot 4,6%.

Bekijk de detailpagina van Sif Group