Optimisme terug in de nichemarkt van Aperam

De wat afwijkende marktomstandigheden op deze nichemarkt waren begin 2011 een belangrijk argument voor ArcelorMittal om Aperam af te splitsten. Roestvrij staal vormde slechts 7% van de concernomzet en de hogere marge had hierdoor nauwelijks invloed op het concerngemiddelde. De familie Mittal – die de touwtjes in handen heeft bij ArcelorMittal – bezit nog altijd 41% van de aandelen.

Op de lange termijn moeten het stilleggen van een deel van de Chinese productiecapaciteit vraag en aanbod op de wereldmarkt beter in evenwicht brengen

Een groot verschil met het moederbedrijf is dat Aperam op eigen kracht de financiële positie goed op orde heeft gekregen. Eind juni was de nettoschuldpositie gereduceerd tot $280 mln. De ‘gearing’ (verhouding eigen vermogen en schuld) was 11%. Op het moment dat de onderneming 5,5 jaar geleden een eigen notering kreeg was dat nog meer dan $1 mrd bij een gearing van 29%. Die verbetering heeft de winstgevendheid een impuls gegeven. In het eerste halfjaar was Aperam bijvoorbeeld $24 mln kwijt aan rentebetalingen en andere financieringslasten. In dezelfde periode van 2015 was dat nog $47 mln. Dat vormt een behoorlijk contrast met ArcelorMittal, dat eerder dit jaar nog voor ruim €3 mrd nieuwe aandelen uitgaf voor het versterken van de kapitaalpositie. De gezonde financiële situatie stelde Aperam vorig jaar in staat om een dividend in te voeren. De onderneming keert op kwartaalbasis in 2016 een jaardividend uit van $1,25. Dat is een ander verschil met het voormalige moederbedrijf.

De belangrijkste overeenkomst is dat beide ondernemingen flink last hebben van overcapaciteit op de staalmarkt, waarbij China het overschot tegen dumpprijzen in de rest van de wereld aanbiedt. Dit verklaart waarom de prijs van roestvrij staal in iets meer dan acht jaar met meer dan de helft is gedaald. Ook speelt mee dat de prijs van nikkel – een belangrijke grondstof – in deze periode met meer dan 60% onderuit is gegaan. In het halfjaarverslag schrijft Aperam dat een terugval van de nikkelprijs er gewoonlijk toe leidt dat klanten nieuwe orders uitstellen in afwachting van een dalende prijs voor roestvrij staal. Een stijgende nikkelprijs zou juist leiden tot extra opdrachten omdat partijen bewerkte staalproducten inslaan voordat de prijs begint op te lopen. De afgelopen tijd is van dit positieve effect niet veel te merken. De nikkelprijs is tussen half februari en begin augustus met een derde opgelopen. De afzet liet een kleine groei zien tot 520.000 ton ten opzichte van 483.000 ton in de drie voorgaande maanden (486.000 ton in dezelfde periode van 2015). De verkoopprijs lag echter lager, zodat de omzet met 11% daalde tot iets meer dan $1,1 mrd. Ten opzichte van een jaar eerder daalde de ebitda (bedrijfsresultaat) van €155 mln naar €123 mln. De nettowinst viel terug van €66 mln naar €53 mln.

Optimisme
Het relatief mooie koersverloop is dan ook veel meer gebaseerd op de verwachting bij beleggers dat de onderneming betere tijden tegemoet gaat dan op een daadwerkelijke operationele verbetering. Behalve van de opleving van de nikkelprijs komt dat optimisme voor een groot deel van de importheffingen die in verschillende delen ter wereld worden ingevoerd om te voorkomen dat goedkoop roestvrij staal uit China lokale producenten uit de markt drukt. In Europa moeten Chinese fabrikanten tegenwoordig een anti-dumpingheffing betalen van 24,4% tot 25,3%. Voor de meeste bedrijven uit Taiwan is dat 6,8%. Dat geeft Aperam behoorlijk wat lucht, aangezien de onderneming bijna tweederde van de omzet in Azië boekt. Brazilië levert als tweede markt bijna een vijfde van de omzet. In dit land heeft het bedrijf in de stad Timoteo een grote smelterij. Hoewel Brazilië geen specifieke maatregelen heeft genomen tegen het aanbod van goedkoop staal uit China, vormt de standaard importheffing van 14% ook een bescherming voor de afzet en de marges.

Op de lange termijn moeten het stilleggen van een deel van de Chinese productiecapaciteit en een groei van de vraag als gevolg van een aantrekkende wereldeconomie vraag en aanbod op de wereldmarkt beter in evenwicht brengen. Dat is een kwestie van jaren. Brancheorganisatie World Steel Association voorspelt dat de afzetprijs zich tijdens dit proces geleidelijk kan herstellen, naarmate de bezettingsgraad stapsgewijs klimt van circa 70% tot 80%. Voorwaarde daarvoor is wel dat economische tegenvallers uitblijven.

Het overgrote deel van het roestvrij staal wordt gebruikt in cyclische sectoren zoals bouwbedrijven en autofabrikanten. In een scenario van een geleidelijk prijsherstel liggen er goede kansen voor Aperam. De onderneming slaagde er de afgelopen kwartalen al goed in om de ebitda-marge dankzij kostenbesparingen en andere maatregelen stapsgewijs op te schroeven van 9,7% in het derde kwartaal van 2015 tot 11,0% in de afgelopen drie maanden. Daar komt bij dat een steeds groter deel van de ebitda door lagere rentebetalingen overblijft als winst.

De gezonde financiële positie is echter vooral een kenmerk dat voorzichtig ingestelde beleggers zal aanspreken. Wie vol overtuiging positie wil kiezen voor een verder herstel van de markt, kan beter kiezen voor partijen als het Finse Outokumpu of het Spaanse Acerinox. Deze ondernemingen hebben naar verhouding een hogere schuldpositie. Voor Acerinox is de nettoschuld ongeveer dubbel zo groot als de ebitda en voor Outokumpu is dat zelfs driemaal zo veel. Dat is een stuk hoger dan de circa 0,5 van Aperam. Een marktherstel zorgt ervoor dat de schuldzorgen van deze bedrijven naar de achtergrond verdwijnen, zodat de koers relatief snel kan stijgen. Dit verklaart tevens waarom de koers van het relatief scherp gefinancierde ArcelorMittal sinds eind 2015 met maar liefst 36% omhoog is geschoten.

Ook op indirecte wijze werken de langzaam verbeterende staalvooruitzichten het koersherstel van Aperam in de hand. Na jaren van besparingen en het stillegen van productiefaciliteiten durven staalproducenten nu ook weer aan fusies en overnames te denken voor het uitbouwen van het marktaandeel en het creëren van ruimte voor het verder terugdringen van het kostenniveau. Het Duitse ThyssenKrupp bevestigde deze zomer dat het gesprekken voert met het Indiase Tata Steel. Als een van de grotere spelers binnen de Europese markt kan Aperam mogelijk een geschikte partij zijn voor een buitenlandse partij die kansen ziet op deze markt, terwijl de onderneming zelf via een overname van Acerinox of de overlappende activiteiten van ThyssenKrupp de leidende positie van Outokumpu kan bedreigen.

Lees ook: Aperam zet de klim voort