Giftige bijwerkingen

Het beleid van centrale banken van een extreem lage of zelfs negatieve rente in combinatie met kwantitatieve verruiming, kan het effect hebben van een langzaam werkend gif. De vergelijking van Felix Hufel, hoofd van de Duitse financiële toezichthouder Bafin, kreeg in het voorjaar veel aandacht. In een presentatie brachten JPMorgan Asset Management-specialisten Sorca Kelly-Scholte (hoofd EMEA pensioenoplossingen), Nandini Ramakrishnan (marktanalist) en Thushja Maharaj (strateeg) in kaart hoe de mogelijk giftige effecten van het huidige monetaire beleid nog heel lang voelbaar zullen zijn nadat centrale banken de koers hebben aangepast. Een heel concreet voorbeeld van die langdurige werking is de recente uitgifte van een Ierse honderdjarige obligatie. De rente van 2,35% is een wel heel magere vergoeding voor een dergelijk lange periode. Het is daarbij heel lastig om in te schatten hoe de obligatiewereld over enkele decennia tegen deze lening aankijkt.

Uitdagingen
In plaats van een poging te wagen om het toekomstige marktsentiment te voorspellen, kiezen de specialisten van JPMorgan er in hun analyse dan ook voor om in te zoomen op de uitdagingen waar institutionele partijen zoals pensioenfondsen voor staan. Bovenaan die lijst staat de extreem lage rente. Maar liefst 72,2% van alle lopende staatsobligaties heeft een effectief rendement van minder dan 1%. Voor 33,6% is dat zelfs minder dan 0%. Twee jaar geleden was dat nog respectievelijk 50% en 0,1%. Staatsleningen die enkele jaren geleden in zekere zin een bron vormden van risicovrij rendement, lijken nu meer op rendementsloze beleggingen waar wel degelijk risico aan kleeft. De impact van de zeer lage rente wordt sterk vergroot doordat vastrentende waarden een groeiend deel van het beleggingsuniversum vormen. In 2000 was de verhouding tussen de totale waarde van de MSCI World Index en de som van alle lopende obligaties 63/37. Sindsdien is het aantal bedrijven in de index als gevolg van fusies en overnames behoorlijk afgenomen. Aandelenbeleggers hebben dus minder te kiezen. Bovendien is de totale schuldenlast een stuk sneller gegroeid dan de marktkapitalisatie van de MSCI World Index. Hierdoor is de verhouding tussen aandelen en obligaties verschoven naar 40/60.

Vergeleken met Groot-Brittannië en de VS staan de Nederlandse pensioenfondsen er niet zo slecht voor

In Nederland laat de impact van het beleid van centrale banken zich vooral voelen via de gedaalde dekkingsgraad van pensioenfondsen. Die heeft er al toe geleid dat verschillende van deze partijen de indexatie van de pensioenuitkeringen met de loonontwikkeling los moesten laten. Sommige partijen moeten zelfs overgaan tot het verlagen van de uitkering als onderdeel van een plan om de financiële positie binnen tien jaar te herstellen. Door dit soort maatregelen zou je denken dat Nederlandse pensioenfondsen er internationaal slecht voorstaan. Uit door JPMorgan verzamelde cijfers blijkt dat dit heel erg meevalt. De gemiddelde dekkingsgraad is in de afgelopen vijf jaar gedaald van 111% naar 98% per 30 juni van dit jaar. In Groot-Brittannië is dat percentage teruggevallen van 98% naar 78% en in de Verenigde Staten is de actuele dekkingsgraad eveneens 78%. In dat laatstgenoemde land hoeven pensioenfondsen echter niet continu het vermogen te vergelijken met de toekomstige verplichtingen. Hierdoor hebben ze op de korte termijn meer beweegruimte, die wel goed benut moet worden om te voorkomen dat de klap op de lange termijn des te harder aankomt.

De onzekerheid over het toekomstige pensioen en de lage spaarrente – die er bijvoorbeeld volgens Allianz al toe heeft geleid dat Duitse huishoudens de afgelopen vier jaar €200 mrd aan rente zijn misgelopen – zet net als de onrust op de pensioenmarkt een rem op het vermogen van consumenten om meer geld uit te geven. Onder deze omstandigheden is het lastig om een scenario te verzinnen waarbij de economische groei hoger opschakelt dankzij toenemende consumentenuitgaven. Ondanks de giftige bijwerkingen van het huidige beleid van centrale banken, hoeven beleggers voorlopig niet op een koerswijziging te hopen. Al is het maar omdat een stijgende rente via oplopende interestlasten in de wielen zou rijden van nationale overheden. Die hebben voorlopig nog hun handen vol aan het dichten van begrotingstekorten om zo te voorkomen dat de staatsschuld (te) ver oploopt.

Lees ook: Kredietcrisis 2.0