Machtsconcentratie

De groeiende populariteit van passief beleggen heeft geleid tot een flinke verschuiving in de eigendomsstructuur van beursgenoteerde bedrijven. Uit cijfers van fondsenhuis BlackRock blijkt dat actief beheerde aandelenfondsen tussen 2008 en 2015 een uitstroom kenden van circa $600 mrd, terwijl passieve producten zoals ETF’s juist een instroom hadden van $1000 mrd. Het overgrote deel van die instroom is terecht gekomen bij BlackRock, Vanguard en State Street. Deze drie vermogensbeheerders hebben samen circa 70% van het totale ETF-vermogen onder beheer. Hierdoor heeft het trio een heel machtige positie gekregen in het beursgenoteerde bedrijfsleven. BlackRock heeft bijvoorbeeld een belang van minstens 5% in circa 2000 Amerikaanse ondernemingen. Meer dan tien jaar geleden deed een onderzoek van Gerald Davis, waaruit bleek dat actieve fondsbeheerder Fidelity in ongeveer 1000 bedrijven een dergelijk belang had, al flink stof opwaaien. Als de belangen van BlackRock, Vanguard en State Street gecombineerd worden, zou het trio de grootste aandeelhouder zijn in maar liefst 438 ondernemingen uit de S&P500-index.

Beloning
Die machtsconcentratie trekt steeds meer aandacht in de financiële (onderzoeks)wereld. De Harvard Business Review besteedde onlangs bijvoorbeeld aandacht aan het rapport ‘Common Ownership, Competition and Top Management Incentives’ waarin de link wordt gelegd tussen de machtsconcentratie bij de grote drie en de compensatie van het topmanagement. Een opvallende uitkomst is dat de beloning in bedrijfstakken met een relatief hoge machtsconcentratie veel minder prestatiegebonden is dan in andere sectoren. Tussen sommige branches loopt het verschil in variabele beloning op tot meer dan 50%. Volgens de onderzoekers maken de grote drie en andere machtige vermogensbeheerders zich sterk voor hoge, niet prestatiegebonden beloningen voor het management bij de bedrijven waarin ze beleggen. De reden daarvoor ligt voor de hand: als partijen een grote positie hebben in (bijna) alle grote spelers binnen een sector, hebben ze er geen enkel belang bij als die feller de concurrentie met elkaar aangaan. Zodra een onderneming de prijzen verlaagt of meer investeert in de ontwikkeling van nieuwe producten, komen branchegenoten voor de keuze te staan dit voorbeeld te volgen of om het risico te lopen dat ze marktaandeel verliezen.

Winstmarge
Het gevolg is dat de winstmarge van de hele bedrijfstak onder druk komt te staan. Dat is niet in het belang van de grote aandeelhouders, die liever zien dat concerns een zo groot mogelijk deel van de inkomsten gebruiken voor het inkopen van eigen aandelen of het verhogen van dividend. Verschillende economen leggen zelfs een verband tussen de macht van de grote drie en de stijging van de winstmarge van bedrijven in de S&P500-index tot het hoogste niveau ooit.
Dichter bij huis publiceerden Jan Fichtner, Eelke Heemskerk en Javier Garcia-Bernando van de Universiteit van Amsterdam eind augustus een onderzoek naar de verborgen macht van de grote drie (Hidden power of the Big Three? Passive index fund, re-concentration of corporate ownership, and new financial risk). Hieruit kwam onder meer naar voren dat de vermogensbeheerders ogenschijnlijk heel vaak op één lijn zitten met het management. In meer dan 90% van de gevallen werden de moties van het bestuur op aandeelhoudersvergaderingen gesteund. Volgens de onderzoekers mag echter niet de conclusie getrokken worden dat de vermogensbeheerders ja-knikkers zijn. Dankzij hun machtige positie hebben ze vaak direct toegang tot het management. BlackRock heeft vorig jaar bijvoorbeeld meer dan 1500 zogeheten ‘engagements’ gehad met bedrijven waarin het een belang had. Het nadeel van die ontmoetingen is dat, in tegenstelling tot het stemgedrag op aandeelhoudersvergaderingen, niet bekend is hoe een vermogensbeheerder zich in een dergelijk gesprek opstelt. De grote ETF-huizen hebben hierdoor de schijn tegen dat ze meer sturen op hun eigen belang van een zo hoog mogelijke winst in een complete sector, dan te kijken naar wat het beste is voor de individuele ondernemingen.

Lees ook: Zelfoverschatting