Cyclische opleving biedt nieuwe kansen

De verrassende verkiezingszege van Donald Trump lijkt het startsein te zijn geweest voor een enorme sectorrotatie. Sinds 4 november – enkele dagen voor de verkiezingsdag – is de S&P500-index met 6% omhoog geschoten naar een nieuw recordniveau. Ook de Dow Jones noteert op de hoogste stand ooit. De opleving van de aandelenmarkten valt samen met een terugval op obligatiemarkten. Financiële onderzoeksfirma TrimTabs heeft becijferd dat investeerders binnen enkele dagen meer dan $15 mrd uit obligatiefondsen hebben gehaald. Hierdoor is het rendement op Amerikaanse staatsleningen binnen twee weken omhooggeschoten van 1,75% naar 2,35%. Dat is het hoogste niveau in zestien maanden.

Op het eerste gezicht is er niets nieuws onder de zon voor beleggers. Die zijn de afgelopen jaren gewend geraakt aan een risk on/risk off-klimaat waarin afhankelijk van het beurssentiment risicovolle of juist veilige investeringen in trek waren. De huidige beweging is echter een signaal van een nieuwe fase in de economische cyclus in plaats van het doorzetten van het bekende patroon. Een belangrijke aanwijzing hiervoor is dat een groot deel van de koersbewegingen teruggevoerd kan worden naar de verkiezingszege van Trump. Hij is onder meer van plan om de belastingen te verlagen en de investeringen in infrastructuur te verhogen. Hierdoor krijgt de economie een duw in de rug en dat is gunstig voor (cyclische) aandelen. De keerzijde is dat het begrotingstekort behoorlijk dreigt op te lopen. Het vooruitzicht van een toenemende staatsschuld als gevolg van de Trump-plannen leidt ertoe dat obligatiebeleggers een hogere rentevergoeding willen en dat de inflatieverwachtingen worden aangewakkerd. Veel beleggers wachten het effect van een oplopende rente niet af en verkopen staatsobligaties met een langere looptijd of verlagen via derivaten de rentegevoeligheid van de obligatieportefeuille.

Het is echter te kort door de bocht om de verschuiving volledig af te schuiven op de zege van Trump. Veel beleggingscategorieën waren al in de dagen voor de verkiezingen in beweging gekomen op basis van gunstige cijfers over de Amerikaanse economie. Eind oktober werd bekend dat de groei in het derde kwartaal is uitgekomen op 2,9%. Dat is het hoogste tempo in twee jaar – en een stuk sneller dan de gemiddelde groei van 1% in de eerste jaarhelft. Die mooie verbetering kan waarschijnlijk in het vierde kwartaal worden doorgetrokken. In oktober is het aantal woningen waarvan de bouw begonnen is (‘housing starts’) met maar liefst 25% toegenomen tot 1,3 miljoen. Het is bijna tien jaar geleden dat de activiteit op de Amerikaanse bouwmarkt voor nieuwe woningen zo hoog lag. De laatste keer dat het aantal nieuwe projecten zo snel toenam, is zelfs meer dan dertig jaar geleden.

Opkomende markten
De prijsbewegingen van bepaalde beleggingscategorieën vormen een laatste grote aanwijzing dat de huidige sectorrotatie niet simpelweg een nieuw hoofdstuk is in de slingerbeweging tussen meer en minder risico. In dit opzicht zijn aandelen en obligaties uit opkomende markten het meest in het oog springende voorbeeld. Als er een toenemende risicobereidheid schuil zou gaan achter de huidige rotatie, waren de prijzen van deze beleggingscategorieën eveneens opgeveerd. In plaats daarvan is de MSCI Emerging Market Index sinds de dag van de Amerikaanse presidentsverkiezingen met ruim 5% gedaald. De prijzen van obligaties uit opkomende markten zijn zelfs nog meer teruggevallen.

De meest voor de hand liggende verklaring voor de malaise in opkomende markten is de kracht van de dollar. Uit peilingen van nieuwsdienst Bloomberg blijkt dat economen de kans op een renteverhoging tijdens de komende bijeenkomst van de Federal Reserve op 14 december op bijna 100% schatten. De lange rente is al omhoog geschoten en voor grote partijen wordt het zo steeds aantrekkelijker om hun vermogen in dollars aan te houden. De Amerikaanse munt is sinds 8 november met 3% gestegen ten opzichte van de Indiase roepie, met 5% in verhouding tot de Braziliaanse real en maar liefst 12% ten opzichte van de Mexicaanse peso. De vertaalslag van lokale valuta’s van opkomende markten naar dollars (waarin de index noteert) zet flink wat druk op de MSCI EM Index. Ook speelt mee dat beleggers zich zorgen maken over de economische koers die Trump gaat varen. In zijn campagne heeft hij aangekondigd dat hij invoertarieven van 30% tot 40% wil heffen op goederen uit landen zoals Mexico en China.
Terwijl het bij fluctuaties in de risicobereidheid op financiële markten volstaat om de tactische wegingen in de portefeuille aan te passen, maakt de start van een nieuwe fase in de economische cyclus het noodzakelijk om op strategisch niveau bij te sturen. Daarbij is het een belangrijk gegeven dat de cyclische opleving zich vooralsnog beperkt tot de Verenigde Staten. Van de vijftien grootste economieën voeren er maar liefst dertien een monetair beleid dat er nog steeds op gericht is om de economische groei aan te wakkeren. Naast de Verenigde Staten is Mexico de enige uitzondering: dat land verhoogde de rente in een poging om de daling van de peso te stuiten. Een gevolg van de oplopende rente in de Verenigde Staten is dat het verschil in rendement tussen Duitse en Amerikaanse staatsobligaties met een looptijd van twee jaar is opgelopen tot bijna 200 basispunten. Dat is de grootste kloof sinds 2005. Dit geeft aan hoe groot het verschil is in de economische (en inflatie)vooruitzichten voor beide regio’s.

Beleggers moeten er rekening mee houden dat die kloof geleidelijk minder breed zal worden. De ECB gaat in de loop van 2017 hoogstwaarschijnlijk stoppen met het programma waaronder het maandelijks €80 mrd aan (staats)obligaties en andere activa opkoopt. Een gevolg is dat de rentes op Europese staatsobligaties oplopen. Dit effect zal voornamelijk te zien zijn bij staatsobligaties van landen in de periferie, zoals Spanje, Italië en Portugal. De ECB koopt namelijk relatief veel leningen van deze landen op, waardoor de rente kunstmatig behoorlijk gedrukt wordt. Het verschil tussen Italiaanse en Duitse staatsobligaties met een looptijd van tien jaar is minder dan 200 basispunten. In de zomer van 2012 was dat verschil nog 500 basispunten. Een dergelijke premie is een aanzienlijk betere indicatie van het verschil in kredietrisico tussen beide landen.

Staatsobligaties
Door de toenemende inflatieverwachtingen in de Verenigde Staten en de geleidelijke afbouw van de stimuleringsmaatregelen door de ECB zijn beleggers in staatsobligaties momenteel vrij kwetsbaar. Prijzen op deze markt hebben bijna dertig jaar de wind in de rug gehad van centrale banken in Europa en de VS die de rente verlaagden van circa 20% tot ongeveer 0%. Hoewel staatsleningen nog altijd een rol vervullen van veilige haven in periodes waarin de marktspanning oploopt, zal het rendement op de lange termijn in veel landen extreem laag of zelfs negatief zijn.

Beleggers moeten een afweging maken om die (zeer) teleurstellende rendementen te accepteren of om aan het veilige segment van de portefeuille te sleutelen door bijvoorbeeld de duration sterk of volledig terug te brengen (zie kader Obligatiebeleggen vraagt andere aanpak) of om een gedeelte van de positie in staatsobligaties over te hevelen naar liquiditeiten. Binnen het aandelensegment tekent zich eveneens een verschuiving af als gevolg van de sectorrotatie. Met name in de Verenigde Staten verbeteren de vooruitzichten voor cyclische aandelen en bedrijven in de banksector. In veel gevallen is die verandering de afgelopen dagen al goeddeels in de koersen verwerkt via de forse rally na de verkiezingszege van Trump. Dat neemt niet weg dat er in dit segment verschillende veelbelovende aandelen zijn met een alleszins redelijke waardering. Voorbeelden zijn JPMorgan Chase (JPM), Manpowergroup (MAN) en Alphabet (GOOGL).

Hoewel aandelenmarkten het vaak relatief goed doen tijdens een cyclische opleving, profiteren bedrijven met een stabiele, voorspelbare inkomstenstroom daar minder van dan veel andere ondernemingen. In sommige gevallen ligt de waardering van deze aandelen bovendien zeer hoog. Dat heeft alles te maken met de zoektocht naar rendement die de afgelopen jaren een belangrijk thema was op financiële markten. Omdat de zeer lage rente ertoe leidde dat een spaarrekening en veilige staatsobligaties nauwelijks meer wat opleverden, zijn beleggers langzaam langs de risicocurve opgeschoven naar beleggingen met een naar verhouding hogere dividend- of rente-uitkering. Deze categorieën verliezen voor deze groep echter een deel van de aantrekkingskracht door het vooruitzicht van een stijging van de lange en korte (Amerikaanse) rente. Voorbeelden van kwetsbare bedrijven zijn te vinden in de telecomsector (AT&T, Telefónica, Verizon en Vodafone) en de voedings- en drankenindustrie (AB Inbev en Nestlé).

Grondstoffen
Het laatste segment in de portefeuille waar de rotatie voor een flinke verandering zorgt, is de positie in grondstoffen. Een toenemende economische groei en oplopende inflatie gaan vaak gepaard met stijgende grondstofprijzen. Na een periode met heel zwakke rendementen – de Dow Jones Commodities Index staat meer dan 40% lager dan vier jaar geleden – tekent zich in verschillende segmenten een prijsherstel af. Dat is een goed argument om de grondstofweging in de portefeuille te verhogen, waarbij selectiviteit het sleutelwoord moet zijn. De prijzen van voedingsgewassen blijven voorlopig onder druk staan omdat de voorraden van onder meer maïs na een prima oogstjaar tot recordniveau zijn gestegen. Aan de andere kant zijn de vooruitzichten voor sommige industriële metalen zeer goed. De vraag trekt aan op een moment dat het gebrek aan investeringen in nieuwe capaciteit tijdens de afgelopen jaren zich laat voelen. Zink is een van de metalen (ETFS Zinc ETF – ISIN: GB00B15KY872) met de beste prijsvooruitzichten, maar beleggers kunnen er ook voor kiezen om dit segment breder te bespelen via de ETFS Industrial Metals ETF (ISIN: GB00B15KYG56). Dit instrument belegt in koper (40%), aluminium (26%), zink (20%) en nikkel (14%). Bij energiegrondstoffen zijn de vooruitzichten voor aardgas wat beter dan voor olie.

Lees ook: Drie praktische tips voor beleggen in ‘absolute return’

Wie mag dit artikel niet missen? U kunt als abonnee dit artikel cadeau geven aan uw vrienden of familie. Klik bovenaan het artikel op de link en het artikel wordt per e-mail doorgestuurd.