Rondetafelgesprek: zetten de Trump-effecten in 2017 door?

Na de analyse van de gebeurtenissen in de financiële markten in 2016 uit de vorige editie wordt door de strategen nu vooruitgeblikt op 2017.

Wat verwachten jullie van 2017?

George Raven (Insinger de Beaufort): ‘De vooruitzichten zijn ondoorzichtig. De rally met de cyclische fondsen van na de Amerikaanse verkiezingen ontstond omdat beleggers, zoals hedgefondsen, onderwogen waren. Dit kan dus tijdelijk zijn, maar ook permanenter worden en een begin zijn van een nieuwe fase in de bullmarkt. Het is nog te pril om daar iets over te zeggen. Wij zijn zwaar overwogen in aandelen en dan vooral in de VS, want de Amerikaanse markten zijn losgekomen. Mondiaal is er economische groei en per saldo zijn de omstandigheden gunstig, althans voor de eerste drie maanden van het jaar. Verder wil ik niet kijken. Voor obligaties zijn de condities minder gunstig, dus daarin zijn we onderwogen, met bovendien een verkorting van de gemiddelde looptijd tot circa vier jaar. Ook hebben we nu geen opkomende marktenschuld, maar wel weer gedekte pandbrieven uit de VS (AMBS). Als het beleggingssentiment te positief wordt, denk ik dat wij winst gaan nemen op de aandelen.’

Bob Homan(ING): ‘De bottom-upanalisten (winst van individuele bedrijven als uitgangspunt) gaan uit van 14%. Wij gaan uit van de helft. Dat doen we top-down (financiële marktgegevens als uitgangspunt) en de stijging komt dan vooral door de olie- en mijnbouwbedrijven die door prijsstijgingen veel hogere winsten gaan maken. Als dan ook de lange rente nog 30 basispunten oploopt en de waardering van de aandelen iets afneemt, komen we op 5% rendement op aandelen, inclusief dividend. We verwachten er dus niet zoveel van. Na onze overweging in 2016 gaan we wellicht de aandelenweging wat terugbrengen, zeker als de koersen nog oplopen. Nu de rente is gestegen, verwachten wij niet opnieuw een hoge stijging. De lange periode van lage rentes is nog niet voorbij, want de structurele factoren die de rente laag hebben gemaakt zijn niet uitgewerkt. De staatsobligaties zullen volgens ons door de iets hogere rente circa 3% in koers dalen. Bij vastgoed zitten we op plus 3%, inclusief het dividendrendement, ook al vanwege de geringe rentestijging in Europa. Bij high yield-obligaties verwachten we een rendement van 6% en voor de opkomende markten 5 tot 6%.’

Rik Dhoest(Bank Nagelmackers): ‘Wij hopen op een gematigde economische groei en een beperkte stijging van de rente. Daarbij hoort een positief rendement op aandelen. Maar door de kans op een hogere rentestijging hebben we aandelen toch overwogen (52,5%), uitgaande van een 50-50-verdeling. De obligaties zijn flink afgebouwd (naar 34 tot 35%) en de alternatieven vormen de rest, met ook wat kasgeld. Bij alternatieve beleggingen moet gedacht worden aan absolute returnfondsen, hedgefondsen en een tracker die de Duitse tienjarige rente short (om de rentestijging op te vangen). Binnen de obligaties hebben we de staatsobligaties buiten het eurogebied afgebouwd. Inflation-linked obligaties hebben we juist gekocht. We hebben een groot pakket bedrijfsobligaties, vooral investment grade, en opkomende-marktenschuld in harde valuta.’

GEORGE RAVEN

Chief Strategist bij Insinger de Beaufort

Verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid voor de beheerportefeuilles en het uitdragen van de beleggingsvisie

Het kan nog even duren voordat de oude relatie tussen lage rente en hoge aandelenkoersen hersteld wordt

Veranderen jullie nog wat aan de regionale verdeling van de beleggingen?

George Raven: ‘We zitten, zoals gezegd, zwaar in de Amerikaanse aandelen. En nu is het afwachten. Wat wordt de euro-dollarkoers? Die ligt al heel lang tussen 1,15 en 1,05. Zakt de koers onder de 1,05, dan is dat een teken dat er iets bijzonders aan de hand is, want de centrale banken proberen die koers te controleren. Dat is dan een psychologische of een fundamentele economische omslag. Bij een koers lager dan 1,05 is het mogelijk dat we toch weer Amerikaanse staatsobligaties kopen, want dan blijft de Amerikaanse outperformance voortgaan. Onder Reagan beleefde de dollar een grote stijging, dus dat is onder Trump ook mogelijk. Net als in de VS zijn we overwogen in Europa, omdat we niet beleggen in Japan en slechts beperkt elders.’

Bob Homan: ‘Mochten de aandelenmarkten flink stijgen – meer dan de eerder genoemde en verwachte 5% – dan zouden wij winst gaan nemen. Dat zou mogelijk in kasachtige obligaties (geldmarktpapier) zijn en zeker niet in de VS. Wij willen geen risico lopen in valuta. Wij hebben alle obligaties in euro’s gehedged, behalve de helft van de opkomende marktenschuld in lokale valuta, omdat we dan de rente-inkomsten weer kwijtraken.’

George Raven: ‘Wij hedgen niet alle Amerikaanse obligaties. Daarom mogen niet­­­­­­-euro-obligaties nooit meer dan 20% van de obligatieportefeuille uitmaken. Bij aandelen hoeft niet gehedged te worden omdat het effect van de dollarbeweging bij aandelen wordt gecompenseerd door de bedrijfswinsten en meeveranderende aandelenkoersen. Zo stijgen bij een zwakkere dollar de bedrijfswinsten en de aandelenkoersen waardoor het verlies op de dollar wordt gecompenseerd. Bij obligaties bestaat dat effect niet en kan dus beter gehedged worden.’

Rik Dhoest: ‘Wat de aandelen betreft zijn wij onderwogen in Europa (het EMU-­gebied), neutraal in de VS, onderwogen in Japan en licht overwogen in de opkomende markten. Wat ik niet weet is hoe de economische cyclus in 2017 zal verlopen in de VS en in Europa. Politiek gezien is de situatie in Europa natuurlijk wel onzeker, met verkiezingen in Frankrijk op komst.’

Bob Homan: ‘Wij zitten wat scheef, want we zitten in tegenstelling tot George Raven in de Verenigde Staten onderwogen en overwogen in de opkomende markten. Dat was in orde, maar is de laatste tijd verkeerd uitgepakt. Niet alleen door de aandelenmarkten, maar ook door de dollar. We geloven in de Amerikaanse economie, maar we vonden de aandelen en de dollar aan de relatief dure kant. Bovendien horen bij hogere lonen lagere ondernemingsmarges. Vandaar dat wij voorzichtig waren. Onze visie is hetzelfde gebleven, dus we hebben niet de neiging om veranderingen aan te brengen. Maar als we toch wat veranderen, zoals een winstneming op aandelen, kan ik mij voorstellen dat wij dit benutten om het enigszins te corrigeren. We zitten verder neutraal in Europa, Japan en ontwikkeld Azië. Ik ben niet per se negatief over Japan, want ik denk dat als daar echt het besef doordringt dat de staat zijn schuld niet kan afbetalen, de centrale bank schuld kwijt gaat schelden aan de overheid door op haar enorme staatsobligatiebezit af te schrijven of er eeuwigdurende schuld van te maken.’

BOB HOMAN

Hoofd Investment Office bij ING Nederland

Verantwoordelijk voor het centrale beleggingsbeleid van ING Nederland (vermogensbeheer, modelportefeuille, buy-side-analisten en beleggingscontent).

Wij blijven fan van hippe “winner takes it all”-bedrijven als Facebook, Google, Amazon en het Chinese Tencent

Wat is het effect van de rentestijging op de aandelenkoersen?

Bob Homan: ‘De rente wordt weer een concurrent voor aandelen, met name natuurlijk in de VS, want in Europa is de rente nog laag. Rentegegevens worden ook gebruikt in het discontomodel van de analisten, waarmee de waarde van de toekomstige winst wordt berekend. Bij een hogere rente worden de toekomstige winsten in dat model lager en dat heeft ook effect op de toekomstige aandelenkoersstijging.’

George Raven: ‘Normaliter, en dus ook in de vorige eeuw, betekende een lagere rente vaak hogere aandelenkoersen en andersom, vanwege dat discontomodel. Dat was in een periode waarin inflatie gewoon was. Maar we zitten nu in een periode van vrees voor deflatie en daarin worden inflatie, economische groei en een stijgende rente als positief gezien, dus nu kunnen beide tegelijkertijd stijgen. Dat geldt vooral als de rente en de inflatie, zoals nu, nog laag zijn. Het kan nog even duren voordat de oude, tegengestelde relatie weer hersteld wordt.’

Rik Dhoest: ‘Dat geldt dan niet voor de sectoren die het nu ook al moeilijk hebben omdat zij voorheen als vervangers (bond proxy’s) werden gezien voor obligatiebeleggingen, zoals de nutsbedrijven, telecomondernemingen en de defensieve sectoren. Dat betekent dat de andere sectoren extra moeten stijgen. Ik denk wel dat de telecombedrijven het minder moeilijk zullen krijgen. Ze hebben al veel investeringen achter de rug die de winst drukten. Bovendien noteerden zij met een premie omdat de markt dacht dat ze zouden fuseren. Dat is door de mededingingsautoriteiten in enkele landen (Denemarken en het VK) geblokkeerd, wat tot koersdaling heeft geleid.’

Wat zijn jullie tips voor aandelen en sectoren in 2017?

Bob Homan: ‘Bij de individuele aandelen blijven wij fan van de hippe “winner takes all”-bedrijven als Facebook, Google, Amazon, en het Chinese Tencent. Starbucks en Nike horen er in onze ogen bij, maar ook chipsbedrijven als Texas Instruments en een Amerikaans industriebedrijf als General Electric, IT-bedrijven en sommige basismaterialen (mijnbouw en chemie). In Nederland zijn we onder meer gecharmeerd van Ahold Delhaize, gezien de synergievoordelen van de fusie.’

George Raven: ‘We concentreren ons op oligopolies, oftewel sectoren met een paar grote ondernemingen, en wel die bedrijven die hoogst winstgevend zijn met een zeer gezonde kasstroom en liefst ieder jaar met een stijgend dividend. Dat is de kern van onze beleggingen, met dus een laag risico. Dat is compensatie voor het grotere risico dat klanten de laatste tijd en ook in de komende jaren moeten nemen bij hun beleggingen om toch de gewenste rendementen te kunnen ontvangen, bij een acceptabel totaalrisico. We zitten dus niet in banken, en mijden hoogcyclische aandelen als ArcelorMittal. Wel acceptabel zijn de industriële gassenproducenten als Air Liquide en Linde die ook een oligopolie vormen. We hebben geen nutsbedrijven. Bij de verzekeraars hebben we wel herverzekeraars, als een aparte tak van het verzekeren. Verder zijn wij ook structureel overwogen in de technologiesector, met onder meer Google, en industriële bedrijven in de VS, bijvoorbeeld General Electric.’

Rik Dhoest: ‘Wij beleggen overwogen in waarde- en onderwogen in groeiaandelen. Dat doen wij met beleggingsfondsen (open architectuur). In de EMU beleggen wij zelf en dat doen wij onderwogen in banken, verzekeraars en nutsbedrijven. Bij banken zitten we bijvoorbeeld wel in ING en KBC, en in holdings (Ackermans & Van Haaren) die beleggen in andere bedrijven. Bij nutsbedrijven zitten we alleen in Suez Environment (water en afval). De cyclische component hebben we opgebouwd met Solvay, en industriële bedrijven met Saint Gobain en DSM. Bij technologie zitten we overwogen, onder meer met ASMI, Melexis en Cap Gemini. Bij de verzekeraars zitten we in Ageas, NN Groep en bij telecom in Telenet, Proximus en Deutsche Telekom. Daarnaast hebben wij altijd een laag smallcaps, met bijvoorbeeld SPIE uit Frankrijk. We zijn sinds we los zijn van Delta Lloyd weer een eigen smallcapfonds gestart dat ik met een collega beheer. Het belegd vermogen ervan stijgt en er wordt een outperformance behaald. De nadruk ligt daarbij op België en Nederland, maar er zijn ook beleggingen in Duitsland, Frankrijk, Italië en Spanje.’

RIK DHOEST

Hoofd Equity Research bij Bank  Nagelmackers

Buy-side-vermogensbeheerder en hoofd aandelenresearch

Ik ben van het principe dat de dode beleggers het beste presteert. Op het juiste moment handelen is bijzonder moeilijk

George Raven(licht cynisch): ‘Tot 5 mei moet je je aandelen aanhouden, althans dat vertelt ons onderzoek naar de afgelopen honderd jaar. Tussen mei en oktober wordt bijna niets verdiend en tussen oktober en mei onvergelijkbaar veel meer. We zitten dus nu in het seizoen waarin de aandelenbeleggingswinsten worden behaald. Dit sturen daar natuurlijk niet op, maar het zit wel in het achterhoofd. Wat daarbij waarschijnlijk meespeelt is dat de jaarwisseling vaak gepaard gaat met optimisme over het nieuwe jaar.’

Rik Dhoest: ‘Ik ben meer van het principe dat de dode belegger het beste presteert. Het gaat om het belegd blijven. Het grootste deel van het rendement wordt gemaakt in een beperkt aantal dagen. Dus als de belegger die mist, ontgaat hem veel rendement. Om die reden is het precies op het juiste moment kopen of verkopen bijzonder moeilijk; een belegger is altijd te laat of te vroeg. Hij kan dus beter een goed opgebouwde gefundeerde aandelenportefeuille samenstellen en blijven zitten.’

Bob Homan: ‘In markten die wat zijwaarts bewegen en volatiliteit laten zien, kun je wel wat extra’s ophalen door tegen het sentiment in te gaan. Wij hanteren daarvoor de Bull-Bear Index van Bloomberg, die goed te boek staat als er geen grote fundamentele wijzigingen in de markt plaatsvinden.’

Lees ook: Jaaroverzicht 2016: De keuze van Trump heeft veel effecten gehad

Wie mag dit artikel niet missen? U kunt als abonnee dit artikel cadeau geven aan uw vrienden of familie. Klik bovenaan het artikel op de link en het artikel wordt per e-mail doorgestuurd.