Front end ASMI is een succes

Het aandeel ASMI heeft dit jaar een nieuwe recordkoers bereikt. Sinds de afgelopen zomer is de koers bijna in een rechte lijn opgelopen van ongeveer €33 naar €47 op het moment van schrijven. Een belangrijke reden daarvoor is te vinden op de beurs van Hong Kong; daar is het aandeel ASM Pacific sinds de zomer met meer dan 75% gestegen. ASMI is grootaandeelhouder in ASM Pacific.

ASMI is in 1968 opgericht door de vorig jaar overleden Arthur del Prado. Zijn zoon, Chuck del Prado, heeft zijn vader in 2008 opgevolgd als ceo van het bedrijf. ASMI maakt machines die gebruikt worden in de zogenaamde ‘front end’ van het halfgeleiderproductieproces. Het is gespecialiseerd in machines die bepaalde laagjes aanbrengen op schijven, ‘wafers’ genoemd. Deze wafers worden vervolgens verder bewerkt zodat er chips op de schijf ontstaan. Als laatste wordt de schijf opgeknipt in afzonderlijke chips en worden deze klaar gemaakt voor gebruik in eindproducten, zoals telefoons, auto’s, laptops en ga zo maar door.

Aziatische tak
ASMI heeft lange tijd meer dan 50% van de aandelen ASM Pacific in bezit gehad, waardoor ASMI in de boekhouding de resultaten van ASM Pacific meenam. ASM Pacific is actief in de ‘back end’ van het chipproductieproces. Omdat de waarde van ASM Pacific eenvoudig af te lezen was aan de koers op de beurs in Hong Kong, is het altijd eenvoudig geweest om de waarde van het belang dat ASMI heeft uit te rekenen. ASMI bestond uit het belang in ASM Pacific plus de front end activiteiten.

Een tijd lang was de beurswaarde van ASMI zelf lager dan de waarde van het belang in ASM Pacific. Dat kwam omdat de front end activiteit een negatieve waarde kreeg toebedeeld van beleggers. Om deze onderwaardering weg te werken hebben actieve beleggers geprobeerd het bestuur te dwingen om het bedrijf op te splitsen. Arthur del Prado was hier tegen en omdat hij een flink aandelenbelang in ASMI had, is de splitsing er nooit gekomen. Maar in 2013 heeft ASMI 11,9% van de aandelen ASM Pacific verkocht waardoor het belang is teruggelopen naar op dit moment 39,2%. De resultaten van ASM Pacific worden nu ook niet meer geconsolideerd in de boekhouding van ASMI.

De front end, het huidige ASMI, presteerde lang niet erg goed. Niet zelden werd er in deze tak geld verloren. Maar de laatste jaren is daar verandering in gekomen; 2015 was waarschijnlijk het beste jaar ooit voor de front end, en afgelopen jaar zal naar verwachting minder goed zijn, maar de resultaten zijn nog altijd prima. We verwachten een omzet van €591 mln. Dat zou een gemiddelde jaarlijkse groei van 12,4% sinds 2012 betekenen. Ook de winstgevendheid is sterk verbeterd. Sinds 2013 heeft ASMI (front end) elk jaar een positief nettoresultaat gerealiseerd. Voor 2013 was de situatie bijna tegenovergesteld: van de negen jaren daarvoor waren er acht waarin een verlies geboekt werd.

Atomic Layer Deposition

ASMI heeft de afgelopen jaren veel succes gehad met de ‘Atomic Layer Deposition’ (ALD) technologie. Met behulp van de ALD-technologie kan een flinterdun laagje van maar één atoom dik worden aangebracht op de juiste plaatsen op de wafer. Voor chips is het van groot belang dat er zoveel mogelijk op een zo klein mogelijke ruimte kan worden verwerkt. Ook energiezuinigheid speelt een grote rol, omdat veel apparaten tegenwoordig op batterijen werken. Volgens ASMI maken alle grote chipmakers gebruik van ALD-machines. Dit succes stelt ASMI ook in staat om verder te investeren in nog betere machines, wat het ook doet: aan onderzoek en ontwikkeling wordt dit jaar twee keer zo veel uitgegeven als in 2012. Het is voor bedrijven als ASMI van levensbelang om te blijven ontwikkelen.

We hanteren voor ASMI al langere tijd een koopadvies. Is dat na de koersstijging de afgelopen maanden nog steeds een goede aanbeveling? Over de verwachtingen zijn we positief: na de afgelopen goede jaren rekenen we ook dit jaar op groei. ASMI zal tijdens de presentatie van de jaarcijfers op 2 maart waarschijnlijk wel iets laten weten over de verwachtingen. Onderzoeksbureau Gartner verwacht dat de sector waar ASMI actief is dit jaar 6,0% zal groeien. We gaan er daarom vanuit dat ASMI dit jaar een hogere omzet en winst kan gaan boeken. Daarnaast is de financiële positie uitstekend; ASMI heeft meer cash op de bank dan schulden. Problemen op dit gebied zijn dan ook niet te verwachten. Maar als het aandeel te hoog gewaardeerd is, doet dit er allemaal niet toe.

Waardering
Voor de waardering van het aandeel ASMI moet de deelneming in ASM Pacific meegenomen worden. Dit belang van 39,2% is circa €1,9 mrd waard, ongeveer twee derde van de totale waarde van ASMI. Per aandeel ASMI komt dit neer op €31,30. Je kan dus zeggen dat de eigen operaties van ASMI (de front end) gewaardeerd worden op €16 per aandeel (koers van €47,30 min €31,30). Met een schatting voor de wpa van de front end kan er dan een k/w voor dit gedeelte berekend worden. We schatten dat dit over 2016 €1,15 zal worden, en voor het lopende jaar €1,35. Op basis van dit laatste cijfers is de koers-winstverhouding voor front end 11,8. Dat is zeker niet hoog. Voor dit deel van ASMI is er wat ons betreft dus nog ruimte voor koersstijging. Wat betreft ASM Pacific (koers HKD98,50) is de k/w hoger: 21,8 op basis van de taxatie voor 2017 (HKD4,51 per aandeel). Dat vinden we een redelijke waardering. Van deze kant verwachten we dan ook geen grote waardestijging. Naar onze mening is een verdere stijging voor ASMI wel mogelijk vanwege de nog altijd relatief lage (impliciete) waardering van de front end.  Het advies blijft ‘kopen‘.

Lees ook: Enorme afschrijving voor Boskalis

Wie mag dit artikel niet missen? U kunt als abonnee dit artikel cadeau geven aan uw vrienden of familie. Klik bovenaan het artikel op de link en het artikel wordt per e-mail doorgestuurd.