Eurocommercial Properties blijft dividendparel

Vorig jaar vierde ECP zijn 25-jarig bestaan op de Amsterdamse beurs. Het jubileumjaar werd afgesloten met een recordwinst en leverde voor de aandeelhouders wederom een hoger dividend op. Het zeer ervaren management heeft reeds in een vroeg stadium gekozen voor een voorzichtige strategische koers, waarin het genereren van een betrouwbare inkomstenstroom voorop stond. Daardoor is ECP altijd vrij conservatief gefinancierd, met een betrekkelijk lage schuldgraad en grotendeels vaste rente. Dit gaat misschien ten koste van het rendement, maar verlaagt de risico’s en past bij het langlopende karakter van een vastgoedbelegging. Waar de portefeuille in de beginperiode nog verspreid was over diverse landen en sectoren, is al snel de focus komen te liggen op winkelcentra in Frankrijk, Italië en Zweden. Dit heeft de voorspelbaarheid van de huurinkomsten vergroot. Winkelcentra zijn immers veel minder gevoelig voor conjuncturele schommelingen dan kantoren door de link met de relatief stabiele consumentenbestedingen. Ook zijn ze langjarig verhuurd en is de kans op een overaanbod klein door planningsrestricties in de meeste Europese landen.

Eersteklas vastgoed
De vastgoedportefeuille is sinds de beursnotering toegenomen van circa €140 mln naar €3,6 mrd en bestaat momenteel uit 34 winkelcentra in Italië (43% van de totale marktwaarde), Frankrijk (36%) en Zweden (21%). Het gaat daarbij vooral om kleinere en middelgrote regionale en binnenstedelijke winkelcentra. Maar de portefeuille kent ook enkele zwaargewichten met een marktwaarde van circa €400 mln. Alle winkelcentra bieden onderdak aan minstens een grote supermarkt. Dit heeft ervoor gezorgd dat ECP tot dusver relatief weinig last heeft van de snelgroeiende concurrentie van internetshops.

Onlineverkoop maakt minder dan 3% uit van de totale voedingsmiddelenomzet van de supermarkten in de winkelcentra van ECP. Hoewel dit aandeel toeneemt, zijn er volgens het bedrijf nog maar weinig supermarkten die thuisbezorgen. Ook andere retailers zetten hun kaarten vooral op ‘click en collect’ diensten, ofwel bestellen op internet en ophalen in de winkel, in plaats van dure thuisbezorging. De winkelcentra zijn goed gelegen in en buiten de stadscentra van zowel grote steden als provincieplaatsen en richten zich daarmee op het gemak van de consument. Met restaurants, speelgelegenheden en andere faciliteiten wil ECP zijn bezoekers ook steeds meer een beleving bieden.

Uit de zeer beperkte leegstand, die met minder dan 1% al jaren tot de laagste in de sector behoort, blijkt dat de vraag naar winkelruimte vooralsnog niet afneemt. Vooraanstaande retailers als Primark en Zara willen in het huidige internettijdperk juist grotere winkels, zodat ze op één plek hun gehele assortiment kunnen aanbieden. Ook de relatief lage huisvestingskosten van gemiddeld 8,3% ten opzichte van de omzet (tegen bijvoorbeeld 14,7% bij Unibail-Rodamco) stelt ECP in staat om de bezettingsgraad op een hoog niveau te houden.

Winstpotentieel
Met een omzetdaling van 0,7% kijken de winkeliers terug op een zwak kwartaal, maar in maart (+3,8%) veerde de omzet weer op. Economische rugwind helpt de retailers. De autonome huurgroei is reeds aan het versnellen, naar 2,8% over de twaalf maanden tot en met maart. Dit is vooral te danken aan fors hogere huren bij nieuwe contracten, terwijl de indexatie alleen in Zweden positief was. Samen met de bijdrage van acquisities resulteerde dit in een stijging van de nettohuuropbrengsten van 5,6% tot €122 mln over de eerste negen maanden van het lopende boekjaar, dat op eind juni 2017 eindigt. Het directe beleggingsresultaat (nettowinst exclusief boekwinsten en ongerealiseerde waardeveranderingen) steeg met 4,7% naar €80,9 mln, ofwel €1,68 per aandeel (+3,7%).

Wij gaan ervan uit dat het dividend dit boekjaar in lijn met de winststijging toeneemt naar €2,12 per aandeel, ofwel een plus van 3,4%. Dat zou het tweede achtereenvolgende jaar van een duidelijk snellere dividendgroei zijn, na aan periode van stagnatie. De winstacceleratie is te danken aan lagere rentelasten en een actiever portefeuillebeleid, waaronder diverse aankopen en uitbreidingen. Het gemiddelde rentetarief van thans 2,8% kan nog verder omlaag. Daarnaast biedt de betrekkelijk lage schuldgraad van 41% ruimte voor nieuwe aankopen en heeft ECP een behoorlijke ontwikkelingspijplijn van €337,5 mln aan uitbreidingen en herontwikkeling van bestaande winkelcentra. Omdat de infrastructuur al aanwezig is, haalt het bedrijf hierop een relatief hoog rendement.

Ingedekt
Al met al ogen de winst- en dividendvooruitzichten goed, ofschoon de vastgoedprijzen niet veel meer zullen toenemen. Een rentestijging heeft voorlopig slechts een beperkt effect op de operationele resultaten omdat de onderneming zich daartegen indekt via renteswaps.
Wel kunnen de vastgoedwaarderingen onder druk komen te staan. Gezien het grote verschil van circa 340 basispunten tussen de tienjaarsrente in Frankrijk en Italië en de aanvangsrendementen op de winkelcentra in deze landen, is dat voorlopig echter niet aan de orde. De sterke balans kan eventuele afwaarderingen absorberen. Stapt Italië uit de eurozone, dan wordt het een ander verhaal maar de kans hierop is vrij klein.

Het aandeel biedt een dividendrendement van 5,7% en noteert tegen een kleine korting van circa 3% ten opzichte van de intrinsieke waarde. Daarmee is ECP gegeven het defensieve profiel niet te duur en blijft het koopadvies van kracht.

Lees ook: BAM laat het nog afweten

Wilt u op de hoogte blijven van alle actuele adviezen voor dit aandeel? U kunt u als abonnee aanmelden voor de alerts. Vink onderaan dit artikel het fonds aan of ga voor het volledige overzicht naar de alertspagina op onze website