Exxon Mobil maakt van de nood een deugd

Exxon Mobil (XOM) gaat ogenschijnlijk door een heel lastige tijd heen. Begin dit jaar moest de onderneming bekend maken dat de winst in 2016 is gehalveerd naar $7,8 mrd. Een andere tegenvaller is dat de olie- en aardgasreserves met 4,3 miljard vaten moesten worden verlaagd tot circa 20 miljard. Die bijstelling is niet zozeer nodig omdat bij nader inzien de eerder gemelde energievoorraad toch niet onder de grond blijkt te zitten, maar omdat het bij de huidige olieprijs economisch niet rendabel is om hem aan te boren.

De speurtocht naar nieuwe energievelden leverde overigens ook relatief weinig op. In 2016 lag het niveau van de voorraden die Exxon Mobil op eigen kracht aan de reserves kon toevoegen op slechts 66% van de hoeveelheid olie en aardgas die het bedrijf uit de grond haalde. Dat was het laagste niveau in meer dan tien jaar. Voor 2015 lag deze reserve-vervangingsratio structureel boven de 100%.

De terugval heeft alles te maken met de felle wijze waarop topman Rex Tillerson de investeringskraan dichtdraaide in reactie op een halvering van de olieprijs in de tweede helft van 2014. Tillerson zit inmiddels niet meer op zijn post: hij werd half december door de Amerikaanse president Trump benoemd tot minister van Buitenlandse Zaken. Zijn opvolger, Darren Woods, was eerder verantwoordelijk was voor de raffinagedivisie van het concern.

Geen gouden jaren
Sinds half december is de beurskoers met ruim 15% gedaald. Sinds de zomer van 2014 komt de koersschade zelfs op 25%. Dat lijkt een normale koersbeweging met het oog op de correctie van de olieprijs. Achteraf gezien blijken de gouden jaren met een olieprijs van ruim boven $100 per vat echter een stuk minder mooi geweest te zijn voor olieconcerns dan beleggers op dat moment inprijsden. De inkomsten lagen indertijd een stuk hoger, maar dat geldt ook voor de kosten. Omdat alle partijen tegelijkertijd flink investeerden in het aanboren van nieuwe velden, konden olieservicebedrijven hun prijzen fors opschroeven. Bovendien kwamen bij grote, ambitieuze projecten vaak vertragingen en kostenoverschrijdingen voor. Bijna alle olieconcerns hebben de investeringen met de helft of meer verlaagd, zodat de concurrentie in het dienstverlenerssegment sterk is toegenomen en de prijzen zijn gedaald. Effectenhuis Goldman Sachs becijferde vorige maand dat het rendement op de vrije kasstroom van grote Europese energiemaatschappijen momenteel boven de 6% uitkomt, terwijl dat eind 2014/begin 2015 tussen de -1 en 2% schommelde. Voor Amerikaanse branchegenoten ligt het rendement op de vrije kasstroom nu nog wat lager, maar daar kan de komende jaren verandering in komen.

Spelregels veranderd
Het meest in het oog springende verschil tussen Exxon Mobil en andere oliereuzen is de omvang. Hierdoor kost het wat meer tijd om in te spelen op veranderende marktomstandigheden, maar er is Woods veel aan gelegen om daar wat aan te doen. De gemiddelde dagproductie van ruim 4 miljoen vaten olie-equivalent ligt zelfs hoger dan die van bijvoorbeeld Royal Dutch Shell – die de productie vorig jaar door de overname van BG Group zag stijgen van 3,0 miljoen naar 3,6 miljoen vaten per dag) of Chevron (3 miljoen vaten). In dit opzicht hoeft het bedrijf alleen staatsproducenten als Aramco, Gazprom en National Iranian Oil voor te laten. Schaalgrootte gaf de onderneming een streepje voor binnen een industrie waarin het van doorslaggevend belang was om toekomstige productiegroei veilig te stellen via het opstarten van zo groot mogelijke projecten.

Door de fikse daling van de olieprijs zijn de spelregels veranderd. Woods lijkt dat heel goed aan te voelen. Hij verschuift de nadruk van de investeringen van megaprojecten naar Amerikaanse schalievelden. Daar kan de productie, afhankelijk van de olieprijs, relatief snel worden opgestart of stopgezet. In 2018 gaat de helft van het investeringsbudget naar deze activiteiten, hoewel Exxon Mobil die aanvankelijk links liet liggen. Pas in 2010 kreeg het concern een stevige voet tussen de deur via de overname van aardgasconcern XTO Energy voor bijna $35 mrd. Tillerson liet toen optekenen dat zijn bedrijf de eerste slag op de schaliemarkt gemist had. Woods streeft ernaar om de productie in dit segment met gemiddeld 20% per jaar op te voeren in de periode tot 2025. De onderneming streeft naar een productie van 4 miljard tot 4,4 miljard vaten per dag, waarbij de schalievelden als swing-factor fungeren. Dankzij de overname van een serie bedrijven eerder dit jaar voor ruim $6 mrd heeft het bedrijf alleen al in het Permian-schalieveld energiereserves met de equivalent van 6 mijard vaten olie- en aardgas in de grond zitten. Volgens Exxon Mobil is de productie daar al winstgevend bij een olieprijs van $40.

Woods maakt de juiste keuzes door in te zetten op flexibiliteit boven productiegroei, zonder daarbij de lange termijn uit het oog te verliezen. Bij een recente presentatie ontweek hij alle analistenvragen over financiële zaken en productieontwikkelingen in het lopende kwartaal, door te benadrukken dat het concern beslissingen neemt met het oog op de maximalisatie van winst, dividend en waarde over een periode van meerdere decennia.

Exxon Mobil is klaar voor de toekomst. Door sterke fluctuatie van de olieprijs kan het echter nog even duren voordat dit weerspiegeld wordt in de koers. Daar komt bij dat het op zich aantrekkelijke dividendrendement (4,0%) nog wat mager afsteekt bij dat van branchegenoten als Shell (6,7%) en Total (5,7%). Hoewel het aandeel met het oog op potentiële dividendgroei aantrekkelijk is voor beleggers met een zeer lange horizon, gaan we voor de middellange termijn voorlopig niet verder dan een adviesverhoging van ‘verkopen’ naar ‘houden’.

Wilt u op de hoogte blijven van alle actuele adviezen voor dit aandeel? U kunt u als abonnee aanmelden voor de alerts. Vink onderaan dit artikel het fonds aan of ga voor het volledige overzicht naar de alertspagina op onze website.