Besi maakt hoge verwachtingen waar

Besi is een Nederlands bedrijf dat machines maakt die worden gebruikt in de productie van halfgeleiders (chips). Het hoofdkantoor staat in Duiven (Gelderland), maar een belangrijk deel van de productie vindt plaats in vestigingen in Azië.

Chips worden als het ware uitgetekend op grote ronde siliconen schijven. Op zo’n schijf kunnen wel honderden chips gemaakt worden. Deze schijven worden na een aantal bewerkingen opgeknipt in de uiteindelijke chips. Besi maakt verschillende soorten machines die worden gebruikt in het gedeelte van het proces na het opknippen. Deze fase wordt ook wel de ‘back-end’ genoemd. Het bedrijf maakt onder andere machines voor ‘die-attach’, dat is het vastmaken van een chip aan een bepaalde drager. Klanten zijn natuurlijk veel chipfabrikanten, maar bijvoorbeeld ook led-producenten. Leds zijn namelijk ook een soort chips.

Groei

Besi heeft zich jarenlang met succes staande weten te houden binnen een sector waarin steeds minder bedrijven actief zijn. Het ontwikkelen van nieuwe chipmachines kost met het voortschrijden van de technologie steeds meer geld. Besi voert al heel lang het beleid om een flinke hoeveelheid cash op de balans aan te houden. Dat zorgt ervoor dat het in moeilijke tijden kan blijven investeren in nieuwe technologieën. Maar in het verleden is de cash ook ingezet om andere bedrijven in de sector over te nemen die het moeilijk hebben door een cyclische neergang. Een overname heeft Besi al lang niet gedaan, maar het groeit op eigen kracht hard genoeg. De omzet is in de afgelopen vijf jaar met in totaal 116,6% gegroeid.

Belangrijker nog is dat de winstgevendheid is toegenomen. Ceo Richard Blickman legt desgevraagd uit: ‘Dat heeft te maken met ons operationele model. Ons break-even punt ligt op ongeveer een derde van de huidige omzet. Dus als je een slecht kwartaal hebt, dan is de winstgevendheid wel lager, maar is er wel winst. Het laatste kwartaal met verlies was het eerste kwartaal van 2010.’ Een belangrijke reden voor dat lage break-even punt is dat een groot deel van de productie naar Azië is verhuisd. Daar kan goedkoper geproduceerd worden.

Stabiliteit

Besi profiteert van het feit dat de machines die het maakt succesvoller zijn dan die van concurrenten. Daardoor winnen ze marktaandeel, en worden er hogere marges gemaakt. Blickman verklaart dit succes als volgt: ‘Je moet bij iedere processtap (in de chipproductie) een bepaalde nauwkeurigheid halen. Maar je moet ook consistent nauwkeurig zijn. Als je dat kan, kun je het proces sneller laten lopen dan met machines van concurrenten. Dus we halen de nauwkeurigheid met stabielere machines. Daardoor hebben onze klanten minder machines van ons nodig. Het gevolg zie je rechtstreeks in onze brutomarges, die zijn bij ons hoger.’ Dit is ook goed te zien aan de stijging van de nettowinstmarges de afgelopen jaren. Deze marge was in 2012 nog 5,8%, afgelopen jaar is dat opgelopen naar maar liefst 29,2%.

Het is ook opvallend dat de cycli bij Besi de laatste jaren een minder extreem toppen-en dalen-patroon laten zien. Dat wil niet zeggen dat de groei stabiel en voorspelbaar is geworden. Blickman: ‘Wij hebben het voor elkaar gekregen om in een cyclische wereld steeds in de gebieden actief te zijn waar groei zit. Maar als je naar de afgelopen twaalf jaar kijkt, kun je mooi zien dat er elke vier jaar een soort step-up is, een jaar met harde groei, en dan wat minder groei. Er is dus geen constante lijn. Maar ten opzichte van anderen doen we het goed, het marktaandeel is gestegen van ergens rond de 20% richting de 40%.’

Meer chips

De ontwikkeling van Besi is al jaren gaande en bekend bij de meeste beleggers, waardoor de gepresenteerde cijfers van 2017 geen verrassing meer vormden. Het heeft de hoogste omzet ooit gehaald (zie tabel). Dat komt vooral door de sterke markt voor halfgeleiders. Afgelopen jaar werd er 21,6% meer chips verkocht. In de eerste helft van het jaar was het vooral de communicatiesector (bijvoorbeeld smartphones) waar Besi extra veel machines aan verkocht. In de tweede helft waren het de computer- en automotivesector waar groei geboekt werd. Er zijn op dit moment een aantal grote trends gaande waar de chipsector, en Besi, flink aan verdienen. Dat zijn dingen als het internet-of-things, artificiële intelligentie en de automatisering en elektrificering van de auto.

Door de recordomzet is ook de winst naar een record gestegen. De winst per aandeel is uitgekomen op €4,64.Dat is hoger dan onze taxatie van €4,20. Het is ook hoger dan onze taxatie voor komend jaar (4,50). We durven er vanuit te gaan dat het lopende jaar ten minste iets beter zal worden dan 2017. De omzetverwachting die Besi heeft afgegeven voor het eerste kwartaal ligt een stuk hoger dan de omzet in het eerste kwartaal van vorig jaar. Besi rekent op een omzet die 32 tot 46% hoger zal komen te liggen. Het bedrijf doet positieve uitlatingen over de marktsituatie, waaruit wij opmaken dat het tweede kwartaal ook goed zal worden. We denken dus dat we met een wpa-verhoging voor 2018 naar €4,85 niet onredelijk optimistisch zijn, eerder voorzichtig positief.

Advies

Naast de gunstige operationele gang van zaken is ook de financiële positie van Besi uitstekend. Het heeft €247,6 mln meer cash dan schulden. Daardoor is het in staat om dit jaar een zeer hoog percentage van de winst uit te keren als dividend, namelijk 100%. We kunnen al met al geen redenen vinden waarom we ons koopadvies op het aandeel zouden moeten veranderen. De k/w op basis van de wpa-taxatie voor dit jaar is 15,3. Het dividendrendement komt met de uitkering voor dit jaar uit op meer dan 6%. Daar komt bij dat de situatie in de sector nog steeds goed is. Na de enorme koersstijging van het aandeel de laatste jaren is het niet vreemd als er af en toe een pas op de plaats wordt gemaakt (een beperkte daling). Maar we denken dat de opgaande trend verder doorgezet kan worden.