Liever Philips Lighting dan Osram?

De geschiedenis van Philips Lighting gaat terug tot de oprichting van Philips in 1891. Dit bedrijf begon zoals bekend met het maken van gloeilampen. Je zou dus kunnen zeggen dat Philips Lighting het ‘echte’ originele Philips is, en niet de huidige producent van medische apparatuur. Niettemin zal de naam van Philips Lighting veranderd worden naar Signify, als de aandeelhouders dit voorstel op 15 mei althans goedkeuren.

Philips Lighting (PL) kent al een aantal jaren een dalende omzet. In 2015 was de omzet nog €7,5 mrd, vorig jaar was dat €7,0 mrd. Deze daling wordt veroorzaakt door de afnemende verkoop van traditionele verlichtingsproducten zoals gloeilampen en halogeenlampen. Al dit soort producten zitten in de divisie ‘Lamps’. De omzet van dit onderdeel daalde in 2017 met maar liefst 22,0%. Deze divisie was tot voor kort de grootste omzetbron; in 2015 kwam nog bijna tweevijfde van de omzet van Lamps. Vorig jaar was dat nog maar iets meer dan een kwart. Daarmee is het inmiddels logischerwijs niet meer het grootste onderdeel. Omdat er bij de andere drie divisies wel groei geboekt wordt, is het afnemende gewicht van Lamps wel een teken dat de komende jaren de omzetdaling zal afnemen.

Melkkoe

De grootste divisie van PL is nu Professional, dat goed is voor 40% van de totale omzet. Professional levert verlichtingsproducten en diensten aan bedrijven en overheden. Professional groeit, maar helaas niet erg hard. Vorig jaar steeg de omzet met 2,7%. Dat is bij lange na niet genoeg om het omzetverlies bij Lamps goed te maken. Ook de winstmarge is laag. De ebitamarge is 6,6%, lager dan het gemiddelde van het hele bedrijf. De hoogste marge wordt gemaakt bij Lamps, ondanks de aanhoudende omzetdaling. Het bedrijf gebruikt Lamps vooral als een soort melkkoe, waar zoveel mogelijk geld uit gehaald moet worden om investeringen in groeigebieden te ondersteunen. Dit geeft PL zelf toe. De eerste strategieprioriteit die wordt genoemd in het jaarverslag is: optimaliseer de cashflow van conventionele producten om groei te bekostigen.

Vergelijking met Osram

Een aantal jaren eerder dan Philips Lighting ging concurrent Osram naar de beurs. Osram is net als PL een afsplitsing van een groter bedrijf (Siemens). Omdat Osram en PL veel overeenkomsten vertonen, ligt het voor de hand om de resultaten van Philips Lighting te vergelijken met die van Osram.

De afgelopen paar jaar is Osram het bedrijf met de betere resultaten. De omzet van Osram is met gemiddeld 6,6% per jaar gegroeid, terwijl die van PL met 3,4% per jaar is afgenomen. Desondanks is de omzet van PL nog wel veel groter dan die van Osram.

Ook wat betreft de winstgevendheid is Osram duidelijk de betere van de twee. De operationele winstmarge van Osram in het laatste kalenderjaar (Osram heeft een gebroken boekjaar) was 11,0%. Philips Lighting komt op een marge van 7,8%. Een vergelijkbare maatstaf, de ebitdamarge, is de afgelopen jaren ook hoger geweest bij Osram dan bij Philips Lighting.

Ten slotte gaat ook wat de balans betreft het punt naar Osram. Het Duitse bedrijf heeft €323 mln meer cash dan schulden. Bij Philips Lighting is het andersom; het heeft €368 mln meer aan schulden dan aan cash.

Waardering

Ondanks de dalende omzet heeft het aandeel Philips Lighting een aardig rendement opgeleverd. Ten opzichte van de introductiekoers van €20 is het aandeel met zo’n 50% gestegen. Het aandeel heeft ook een beter rendement behaald dan Osram. De betere bedrijfsresultaten van de Duitse concurrent maken het niet automatisch een betere belegging. De k/w van Osram is meer dan 20. Voor PL is de k/w ongeveer 15. De lagere winstgevendheid kan worden gezien als een nadeel, maar het kan ook positief uitgelegd worden; PL heeft meer ruimte om de winstgevendheid te verhogen, bijvoorbeeld door kostenbesparingen. Daardoor zou de winst bij PL de komende jaren harder kunnen stijgen dan bij Osram. Een hogere mogelijke winstgroei gecombineerd met een lagere waardering zet het aandeel in een positiever daglicht.

Dividend

De belangrijkste reden om het aandeel PL in portefeuille te hebben is naar onze mening het dividend. Het rendement is op een koers van ongeveer €30 3,7%. Dat is een prima rendement, en bijna twee keer zo hoog als dat van Osram. De aandeelhouders van dit laatste bedrijf moeten het doen met 1,9%. Het dividendrendement van Lighting is ook iets hoger dan het gemiddelde in de AEX index, dat ligt op 3,5%. Het dividend is naar onze mening houdbaar. Het uitkeringspercentage ligt iets boven de 50% van de winst.

Krimp

We verwachten dat de omzet dit jaar en komend jaar weer iets zal dalen. De daling zal wel beperkt blijven, doordat de groeiende onderdelen zoals gezegd een steeds groter deel van het bedrijf uitmaken. Het IMF verwacht dat de wereldeconomie met 3,9% zal groeien in 2018 en 2019. Dat is gunstig voor de verlichtingverkoop. Verlichting is bijna overal nodig: in huizen, hotels, kantoren, wegen etc. De prijzen voor de LED’s (Light Emitting Diodes) zullen naar onze mening afnemen. LED’s zijn over het algemeen niet ingewikkeld om te produceren. Door toenemende concurrentie uit vooral China denken we dat de prijzen kunnen dalen. Dat is natuurlijk ongunstig voor de omzet. Daarom gaan we per saldo uit van een lichte omzetdaling.

Advies

De aanhoudende omzetdaling is een duidelijk minpunt. Daartegenover staat een bovengemiddeld dividendrendement. De waardering vinden we niet hoog, maar gegeven de groeiverwachting vinden we het aandeel ook niet aantrekkelijk. We handhaven daarom ons houdadvies.