Uitgevers excelleren in klantenbinding

Er zijn in Nederland drie beursgenoteerde wetenschappelijke uitgevers: Brill, RELX en Wolters Kluwer. Daarvan heeft Brill de meest wetenschappelijke achtergrond. Het bedrijf houdt zich sinds eind zeventiende eeuw bezig met academische uitgaven. RELX kent als oorsprong een maandblad voor consumenten dat na de Tweede Wereldoorlog werd omgezet in Elsevier’s Weekblad. Reed, de Engelse tak van RELX, komt uit de papierindustrie. Bij Wolters Kluwer startte Wolters ooit met educatieve publicaties. Kluwer richtte zich vanaf het begin (1889) op fiscale en juridische uitgaven. Wolters Kluwer werd gevormd in 1987 en Reed Elsevier, het huidige RELX, in 1993. De kasstroom uit de winstgevende activiteiten van beide vormde initieel het kapitaal voor acquisities. Die leidden tot een steeds grotere oriëntatie op publicaties van wetenschappelijke aard. Later kwam ook het gebruik van vreemd vermogen in zwang. In deze bijdrage richten wij ons op de twee grootste bedrijven, RELX en Wolters Kluwer. Brill komt zijdelings aan bod.

Strategie

De acquisities raakten steeds meer internationaal georiënteerd. Zij leidden bij RELX en Wolters Kluwer ook steeds meer tot het aankopen van bedrijven met specifieke kennis en technieken, waaronder digitale producten, die beide uitgevers in staat stelden geleidelijk afscheid te nemen van hun papieren of printuitgaves. De uitgevers hebben tevens hun conjunctuurgevoeligheid voor abonnementen en advertenties teruggebracht door langzaamaan afscheid te nemen van publicaties voor consumenten (B2C), de papieren publieksbladen. Het afscheid nemen van de printproducten is door RELX en Wolters Kluwer nog niet geheel afgerond, maar verkeert wel in de eindfase.

De opkomst van internet, mobiele communicatie en de cloudontwikkeling maakt RELX en Wolters Kluwer steeds meer tot softwarebedrijven die zelf hun technische ontwikkeling sturen en autonoom in omzet groeien. Het gaat om de ontwikkeling van software die de B2B-klanten met zoek- en adviesprocedures tot ver in hun werkprocessen assisteert bij hun besluitvorming. Grote datasets in combinatie met analytische instrumenten leveren de klanten inzichten op die ze bij hun eigen onderzoek en besluitvorming in hun werkgebied en markten kunnen benutten.

Het uitnutten van de nieuwe technische mogelijkheden heeft eveneens een bijdrage geleverd aan de stabiliteit van omzet en winst van de twee uitgevers. De klant is als het ware afhankelijker van hen geworden en zal weinig neiging vertonen naar een concurrent van RELX of Wolters Kluwer over te stappen.

Die grotere afhankelijkheid is een kenmerk van de steeds verder opkomende platformeconomie. Klanten van uitgevers hebben er baat bij om zoveel mogelijk van hun informatie te verstrekken aan de datasets van de uitgevers, zodat die met de verzamelde data en de verwerking ervan door de uitgever een optimale bijdrage kunnen leveren aan de besluitvorming van die klanten. De uitgever – of in dit geval het platform – die de beste dataset heeft gecreëerd, zal steeds meer klanten tot zich trekken en daardoor de concurrentie met andere mogelijk bestaande platforms (lees: uitgevers) winnen. Op die manier dreigt monopolievorming waarbij de uitgever in de positie komt om prijzen willekeurig te kunnen vaststellen. RELX en Wolters Kluwer zijn in de sector concurrenten van elkaar, maar door dominante platforms te creëren op elk van hun terreinen, worden ze dat steeds minder.

RELX

In 2008 betaalde RELX $4,1 mrd voor de overname van Choicepoint. Daarna waren de acquisities aanzienlijk kleiner, maar er werd wel geregeld gespecialiseerde kennis mee binnengehaald die geïntegreerd kon worden in het eigen productenpakket. We noemen wat voorbeelden die tevens illustreren in welke richting de uitgever zich beweegt.

Zo werd het Amerikaanse Lex Machina gekocht voor de juridische (Legal) divisie. Lex Machina gebruikt machine learning en taalbewerking (interpretatie) die advocaten kunnen gebruiken bij hun rechtszaken. Begin 2018 kocht RELX, onder meer ten behoeve van de Risk Solution-divisie, ThreatMetrix. Dit bedrijf analyseert transacties op websites en controleert de identiteit van degenen die de transacties uitvoeren. Via de cloud levert het bedrijf diensten op het gebied van fraudepreventie en bescherming tegen cybercriminaliteit, het identificeert riskante transacties, fraudegevallen en hackers. ThreatMetrix heeft financiële instellingen, e-commercebedrijven en media-ondernemingen als klant.

De overnames maken duidelijk dat RELX de B2B-klant, een professional, wil helpen om zijn werk beter en winstgevender uit te voeren door zijn kennis en begrip te vergroten met het aanbod van grote datasets, mondiale platforms en analysemogelijkheden. Wolters Kluwer zou zijn kernactiviteit op dezelfde wijze kunnen definiëren.

Met de aan- en verkoop van relatief kleine bedrijven veranderen beide uitgevers geleidelijk en spitsen de activiteiten zich steeds meer toe op de kernactiviteit. Dat legt RELX geen windeieren, want na jaren van beperkte autonome omzetgroei wist de uitgever het groeicijfer met een procentpunt te verhogen, naar 4%, bij een lichte – maar als trend te beschouwen – operationele margestijging. Deze ontwikkeling werd in de zeer summiere non-kwantitatieve kwartaalupdate van midden april bevestigd. Wij zien bij een k/w van 19,0 dan ook geen reden om ons koopadvies te wijzigen. Na de publicatie van de veel gedetailleerder halfjaarcijfers gaan we weer in op de resultaten van de divisies.

Wolters Kluwer

Wolters Kluwer leverde het afgelopen jaar betere koersprestaties dan RELX (zie grafiek). Dat komt doordat RELX bezig is de dubbele structuur aan te passen. In plaats van een NV die op Euronext in Amsterdam staat genoteerd en een Public Limited Company (PLC) – de Engelse versie van een NV die vooral in Londen wordt verhandeld – wordt RELX uitsluitend een PLC. De PLC krijgt tevens een Amsterdamse notering. Deze verandering geeft wat onzekerheid en die vertaalt zich in de koersontwikkeling.

Daar komt het belangrijker gegeven bij dat de winstgevendheid van Wolters Kluwer zich beter ontwikkelt dan die van RELX. Beide hebben een k/w van 19, maar de PEG van Wolters Kluwer is met 2,3 veel lager dan die van RELX (bijna 6). De PEG is de k/w gedeeld door de middellangetermijnwinstontwikkeling. Hoe hoger de winstgroei (de noemer van de deling) hoe lager dus de PEG is.

De toespitsing van activiteiten en daarbij de digitalisering van de producten werken nu ook bij Wolters Kluwer autonome omzetverhogend en margestijgend. De autonome omzetstijging heeft de 3% bereikt en bleek in het eerste kwartaal van 2018 zelfs te zijn opgelopen naar 4%. De kwartaalberichtgeving van Wolters Kluwer was uitgebreider dan die van RELX en er zijn meer aanwijzingen gegeven voor de rest van 2018. In 2017 leverden drie van de vier divisies (Governance, Risk & Compliance, Tax & Accounting en Health) op jaarbasis al een autonome omzetgroei van 4% of meer af. De divisie Legal & Regulatory kende een autonome daling van 1%. Voor heel 2018 verwacht de uitgever dat die divisie een vlakke autonome omzetgroei zal vertonen. Dat is een lichte verbetering tegenover 2017 en het hangt er dus om of de hele onderneming in 2018 de sprong naar 4% autonome omzetgroei zal halen. Dat wordt dan wellicht toch 2019. De autonome operationele marge van heel Wolters Kluwer was in het eerste kwartaal licht gestegen. Dat is veelbelovend voor de autonome winstgroei. Bij een k/w van 18,6 herhalen wij daarom ons koopadvies.