AB InBev tapt uit andere vaten

De biermarkt kent enkele fundamentele problemen. Het grootste probleem is dat de groei van de omzet in de belangrijkste markten van Noord-Amerika en Europa met minder dan 1% laag is. Daarbij speelt dat de jongere generaties niet meer vanzelfsprekend aan het bier gaan. Zij prefereren steeds vaker wijn en sterke drank. Ook maken zij makkelijker de overstap naar craft bier, veelal wat zwaardere bieren, met een wat specifiekere smaak. Craft bier weet zich geleidelijk een steeds belangrijkere positie te verwerven, met name in Noord-Amerika en Europa.

Door deze ontwikkelingen staat de omzetvolumegroei van AB InBev, dat aan de Belgische beurs genoteerd staat, al jaren onder druk. Er zijn bij de brouwer sinds 2013 meer kwartalen geweest waarin de verkochte hoeveelheid hectoliters afnam dan waarin die hoeveelheid steeg: 15 tegen 6. In het najaar van 2017 leek deze periode van lagere volumes voorbij te zijn. Over heel 2017 kon daardoor weer een groter aantal verkochte hectoliters bier gemeld worden, zij het bescheiden groter. Dat herstel was voor ons reden om aan AB InBev voor het eerst sinds tijden weer een koopadvies voor de lange termijn te verbinden. In dit artikel wordt dit advies geëvalueerd.

Prijsverhogingen

 De volumedruk bij AB InBev is vooral afkomstig van de VS en Brazilië, waar de brouwer de nummer-één-positie inneemt. In de VS spelen de genoemde oorzaken; in Brazilië zit het, zo lijkt het, gewoon tegen. In het eerste kwartaal waren er slechte weersomstandigheden. En in het nog lopende tweede kwartaal is sprake geweest van een transportstaking. Het gestarte wereldkampioenschap kent in juni te weinig dagen om de negatieve gevolgen van die staking te kunnen compenseren.

Sinds 2013 is AB InBev er wel altijd in geslaagd autonome omzetgroei te bewerkstelligen door met prijsverhogingen de dalende volumes te compenseren. Een dergelijk beleid is echter eindig. Een bedrijf kan de prijs van zijn product niet blijven verhogen. Op een zeker moment keert de klant zich dan van het product af en stapt hij over op een concurrerend bier waarvan de prijs lager is of waarvan de prijs-kwaliteitverhouding als beter wordt ervaren. Prijsverhogingen alleen vormen echter niet het hele omzetgroeiverhaal van AB InBev.

Premiums

De brouwer realiseerde sinds 2013 ook veranderingen in de productmix. Net als Heineken promoot AB InBev zijn premiummerken. Dat zijn bieren met een beter imago en voor sommigen een betere smaak, waarvoor een hogere prijs kan worden gevraagd dan voor de andere eigen merken. Als het aandeel aan premiumbier in de omzet stijgt, leidt dat dus sowieso tot omzetgroei. Vooral in de belangrijkste markten moet deze strategie de omzet verhogen en de concurrentie van craft bieren afwenden. AB InBev is minder succesvol met deze strategie dan Heineken, dat in de VS bijvoorbeeld eigenlijk al vanaf het begin deze strategie voert met het huismerk Heineken als importbier. Zo bestaat momenteel ongeveer 8% van de omzet van AB InBev uit premiummerken, terwijl het merk Heineken alleen al 16,5% van de omzet van brouwer Heineken uitmaakt en Heineken daarnaast diverse andere premiummerken voert.

Overnames

Als reactie op de opkomst van craft bier heeft AB InBev in de VS enkele brouwers van craft bier gekocht. AB Inbev is echter zo groot dat zowel die 8% van de premiumbieren als de craft bieren nog weinig zoden aan de dijk zetten. Zij groeien wel qua volume.

Veel belangrijker was natuurlijk de aankoop in 2016 van een van de mondiaal opererende concurrenten, SABMiller. Daarmee heeft AB InBev zich een positie verworven in Afrika en Azië en is de regionale spreiding in Latijns-Amerika verbreed. De overname is in belangrijke mate gefinancierd met schuld, waardoor de nettowinst wordt gedrukt. Anderzijds worden er zoveel synergievoordelen behaald dat de kostenbasis van de combinatie in enkele jaren tijd met $3,2 mrd kan worden verlaagd. Die lagere kosten worden benut voor schuldreductie en investeringen in omzetgroei (marketing en innovatie van bieren).

Een van de middellange-termijndoelen is daarbij om ook het aandeel van laag- en niet-alcoholische dranken te verhogen, bij wijze van diversificatie en in de verwachting nieuwe klantgroepen aan te spreken. Bovendien kan verwacht worden dat AB InBev als marktleider in Brazilië, Mexico, Colombia, Argentinië, Peru, Zuid-Korea en Australië een graantje mee zal pikken van het wereldkampioenschap voetbal.

Gunstig totaalbeeld

Over 2017, een representatief jaar, kwam de autonome omzetgroei bij AB InBev uit op 5,1% (naar $56,4 mrd). Het autonome operationeel resultaat steeg echter met ruim 16% (naar $17,8 mrd) en de winst toe te rekenen aan de aandeelhouders nam toe met 64% (naar $8 mrd). De netto toename van de liquide middelen steeg van $764 mln naar $2,3 mrd.

Kortom, ondanks de vele problemen die AB InBev kent, is het totaalbeeld gunstig. De algehele autonome omzetgroei (volume en prijzen) gecombineerd met de kostenbesparingen die worden gerealiseerd door de overname, en de grote vrije kasstroom die afbetaling van schuld goed mogelijk maakt, zullen naar verwachting in de komende jaren tot een snelle netto-winststijging leiden. Wij schatten de toename van de nettowinst per aandeel voor 2018 op 20%, van €4,04 naar €5,06. Dat levert een k/w van 16,6 op, wat acceptabel is voor een consumentenartikelenbedrijf dat een snelle winststijging kent. We denken dat de huidige koersdaling op termijn zal ombuigen in een stijging en blijven bij ons koopadvies.