Nabeurs: Het raadsel van de lage productiviteitsgroei

De Duitse regering heeft dinsdag laten weten dat de regels rond immigratie worden afgezwakt. Dat lijkt een vreemde zet. Populistische partijen winnen overal in Europa veel stemmen met plannen om de grenzen juist dicht te houden. De maatregel is dan ook geen onderdeel van het asielbeleid, maar wordt genomen met het oog op de arbeidsmarkt. In Duitsland is de werkloosheid de afgelopen tien jaar gedaald van bijna 8% naar 3,4%. Het land kampt in verschillende sectoren met een arbeidstekort. Door vergrijzing dreigt de personeelskrapte in delen van de economie nog een stuk erger te worden. Om dat te voorkomen, krijgen migranten die in het land zijn meer kans op een verblijfsvergunning als ze werk hebben. Werkzoekende specialisten zoals koks, metaalarbeiders en techneuten die de taal spreken, mogen een half jaar het land in om een baan te zoeken.

Economische groeimotor hapert

Duitsland is niet het enige land dat kampt met grote krapte in delen van de arbeidsmarkt. In de Verenigde Staten en Nederland is de werkloosheid eveneens gedaald tot minder dan 4%. De toename van het werkende deel van de beroepsbevolking was de afgelopen jaren de grote motor achter de economische groei in de ontwikkelde wereld. Dat is niet vreemd in een periode na een diepe recessie, die de westerse wereld in 2009 doormaakte. Het is echter wel vreemd dat de tweede motor achter de economische groei hapert. Economische groei is het product van werkgelegenheid en arbeidsproductiviteit. De afgelopen jaren is enorm veel vooruitgang geboekt op gebieden zoals robotica, digitale communicatie en kunstmatige intelligentie. Dat doet vermoeden dat werknemers efficiënter werken, zodat de arbeidsproductiviteit flink in de lift zit. In de praktijk valt dat echter bitter tegen.

Productiviteitsraadsel

In zo goed als alle ontwikkelde landen is de productiviteitsgroei in de periode 2010 tot 2016 gemiddeld minder dan 1%. Duitsland is een opvallende uitzondering met een groeitempo van 1,1%. Aan de andere kant kwam de productiviteitstoename in de Verenigde Staten en Groot-Brittannië uit op minder dan 0,5%. Het komt vaker voor dat een hoog tempo van technologische vernieuwing niet leidt tot hogere arbeidsproductiviteit. In 1987 merkte de econoom Robert Solow op dat ‘je overal computers ziet, behalve in de productiviteitscijfers’. Economen omschrijven dit als de productiviteitsparadox. Zijn we simpelweg zoveel tijd kwijt aan social media en het oplossen van computerproblemen dat we minder aan werken toekomen? Of zijn het vooral de kleine sectoren die profiteren van robotisering en automatisering, zoals landbouw en de maakindustrie? Voorlopig slagen economen er niet in om een goed antwoord te vinden op deze vragen.

Goed nieuws en slecht nieuws

Het goede nieuws voor beleggers is dat uit allerlei onderzoeken naar voren komt dat er geen duidelijke link is tussen economische groei en aandelenrendementen. Het slechte nieuws is dat beurskoersen net als de economie kampen met haperende groeimotoren. Het rendement dat aandelenbeleggers halen, wordt gedreven door winstgroei, dividenden en waarderingsschommelingen. Het is twijfelachtig of de waardering nog veel verder kan oplopen. De Shiller k/w van 33,15 ligt dubbel zo hoog als gemiddeld. De winsten van bedrijven in de westerse wereld lopen tot nu toe nog stevig op. Het is twijfelachtig hoe lang dat door kan gaan met het oog op onzekerheden, zoals de handelsoorlog en de brexit-onderhandelingen. Een solide dividend is waarschijnlijk niet voldoende als de andere groeimotoren wegvallen. In dit opzicht is het geen wonder dat fondshuizen onder de indruk zijn van de abnormale rendementen van de afgelopen jaren – en zich zorgen maken over de toekomst.