Zon breekt door voor Europese banken

De kwartaalcijfers van grote Europese banken steken over anderhalve week weer mager af tegen de cijfers die Amerikaanse branchegenoten publiceerden. Dat heeft voor een deel te maken met de wijze waarop ze de slag op het vlak van investment banking hebben verloren. Eerder dit jaar gooide Deutsche Bank in de Verenigde Staten al de handdoek in de ring. Daar komt bij dat banken in Europa in allerlei opzichten de wind tegen hebben. De korte rente ligt bijvoorbeeld al sinds het voorjaar van 2016 op 0%, terwijl de Amerikaanse centrale bank onlangs de achtste renteverhoging doorvoerde binnen drie jaar. Daar komt bij dat ondernemingen in Europa kampen met een flinke regeldruk. Maar liefst vijf grote regelpakketten worden momenteel geïmplementeerd, aangepast of ontworpen. In de Verenigde Staten kneep de Federal Reserve eerder dit jaar juist een oogje toe toen Goldman Sachs dreigde te zakken voor een stresstest.

Onrust in Europa

Een andere uitdaging voor de banksector is de financiële onrust in landen in of net buiten de eurozone. Voorbeelden daarvan zijn de felle koersdaling van de Turkse lira afgelopen zomer en de huidige onrust over het grote tekort op de Italiaanse begroting voor volgend jaar. Het rendement op 10-jaars Italiaanse staatsobligaties is sinds begin mei opgelopen van minder dan 2% naar meer dan 3,5%. De oplopende rente heeft de prijs van staatsleningen flink omlaag gedrukt. Hierdoor kreeg de buffer van banken die in deze leningen beleggen een tik. Dat gold overigens ook voor het vertrouwen van waardebeleggers die positie hebben gekozen in de hoop dat het goedkomt met de banksector. De EuroStoxx Bank Index is de afgelopen drie jaar met ruim 25% gedaald. De Eurostoxx 50 Index staat op ongeveer hetzelfde niveau als half oktober 2015. Een dividendrendement van circa 3,5% is een magere troost voor dit verschil.

Magere jaren

Er zijn verschillende zaken die de winstgevendheid van Europese banken na een serie magere jaren een nieuwe impuls kunnen geven. De eerste en belangrijkste is een stijging van de netto rente-inkomsten. Het verschil tussen de spaarrente die banken betalen en de kredietrente die ze ontvangen, is momenteel zeer klein. Dat heeft alles te maken met het beleid van de ECB, die de rente tot in ieder geval de zomer van 2019 op 0% houdt. De netto rentemarge van een bank zoals BNP Paribas schommelt de afgelopen jaren bijvoorbeeld tussen de 1,12% en 1,15%. Dat steekt heel mager af bij de Verenigde Staten, waar de netto rentemarge de afgelopen jaren is opgelopen naar 3,38%. Die stijging wordt gevoed door de renteverhogingen van de Federal Reserve, die door banken vertraagd worden doorgegeven aan spaarders.

Regels, regels, regels

Een andere factor die kan bijdragen aan een omslag in het sentiment binnen de banksector, is een afnemende regeldruk. Het belangrijkste regelpakket Basel III wordt volgend jaar volledig ingevoerd. Hoewel de plannen voor opvolger Basel IV al vorm krijgen, ziet het ernaar uit dat banken tot ten minste 2027 krijgen om aan de nieuwe regels te voldoen. Het tempo waarin extra kapitaal opzij gezet moet worden, kan waarschijnlijk flink omlaag. Een bank zoals BNP Paribas heeft de kapitaalbuffer CET1 de afgelopen 8 jaar met gemiddeld ruim 75 basispunten opgeschroefd. Momenteel komt de CET1 op 11,5%. Zelfs als de groei van de buffer terugvalt tot 20 basispunten per jaar, wordt de doelstelling van een CET1 van 12% in 2020 gehaald. Hierdoor ontstaat meer ruimte om inkomsten met aandeelhouders te delen via dividendverhogingen of aandeleninkoop.

Angst verdwijnt

De banksector kan ten slotte relatief sterk profiteren van het wegebben van de vrees voor een harde Brexit en voor een escalatie van de Italiaanse begrotingscrisis. Met name dat laatste kan een impuls vormen voor partijen met een hoge blootstelling aan staatsobligaties van Italië. Dat zijn met name BNP Paribas (€16,0 mrd), Dexia (€14,8 mrd), Crédit Agricole (€10,3 mrd) en Commerzbank (€10,0 mrd). In het meest gunstige scenario brengt een toenemend vertrouwen op termijn een consolidatieslag op gang, die de beleggersfantasie verder voedt. Door de onzekerheid en het negatieve sentiment is het aantal transacties in de Europese banksector ruimschoots gehalveerd van 383 in 2014 tot 177 vorig jaar.

Inspelen op omslag

Middelgrote Europese banken profiteren naar verwachting iets meer van de omslag in het sectorklimaat dan de grote spelers. Deze partijen zijn vaak sterker afhankelijk van de (lokale) kredietmarkt, zodat de stijgende netto rentemarge een belangrijke groeimotor kan worden. Crédit Agricole is een goed voorbeeld van een koopwaardige Europese bank. De kapitaalbuffer CET1 van 11,4% ligt in lijn met grotere sectorgenoten en de bank heeft ruimte om winst en dividend de komende jaren gestaag op te schroeven. Crédit Agricole kocht een jaar geleden drie noodlijdende banken. Hoewel de timing niet optimaal was, kan het wegebben van de Italiaanse zorgen nu juist een stimulans vormen voor het aandeel. Dichter bij huis is ABN Amro een van de koopwaardige middelgrote Europese banken.

Conclusie

De grote Europese banken profiteren uiteraard ook van bovengenoemde factoren. Alleen bij BNP Paribas is dat nu aanleiding om het advies bij te stellen naar kopen. Met een k/w van iets meer dan 8 prijzen beleggers nauwelijks tot geen groei in. Het dividendrendement van 6% maakt het de moeite waard om af te wachten totdat de afzwakkende tegenwind terug te zien is in de financiële resultaten. Santander boekt het overgrote deel van de winst buiten de eurozone, zodat een verhoging van het houdenadvies niet aan de orde is. Ten slotte is een bijstelling van het advies voor Deutsche Bank evenmin aan de orde. De koerswinst na de meevallende halfjaarcijfers is alweer volledig verdampt en het dividendrendement ligt veel lager dan bij sectorgenoten. Bovendien ligt het operationele en it-risico simpelweg te hoog om nu al te anticiperen op een winstherstel.