Wessanen is voorsprong kwijt

Wessanen opereert in de natuurvoedings­markt, die als groeiparel in de voeding- en drankmarkt kan worden gezien. Om die reden heb ik enige tijd een koopadvies voor Wessanen gegeven. Maar de hoger dan gemiddelde groei in de markt trekt ook nieuwe bedrijven aan. Dat zijn overigens niet per se de grote voeding- en drankbedrijven, want voor hen is de natuurvoedingsmarkt nog aan de kleine kant.
Midden 2018 meldde Wessanen onverwachts dat de groei eruit was. De vraag is of het bedrijf dat niet eerder had moeten melden, namelijk zodra dat intern bekend was. Nu kwam de melding bij de halfjaarcijfers. Het had grote koersgevolgen.

De oorzaak van de groeivertraging lag bij de activiteiten in het VK en Frankrijk. De Franse situatie is temeer pijnlijk omdat de huidige topman, Christophe Barnouin, jarenlang leiding heeft gegeven in Frankrijk. We gaan dieper in op de groeivertraging.

Omzetproblemen

Bij de kwartaalcijfers in 2017 en die van het eerste kwartaal van 2018 leek er nog niets aan de hand. Zo kenden in het derde kwartaal van vorig jaar de huismerken een autonome omzetgroei van 8,9%. Autonoom, dat wil zeggen zonder acquisities, desinvesteringen en wisselkoerseffecten. In het vierde kwartaal kwam die groei uit op 6,1% en over heel 2017 op 7,7%. Over het eerste kwartaal was dat 4,3%. Wel werd toen gemeld dat er zogeheten eenmalige pijplijneffecten waren in Frankrijk: voorraadvorming bij een grote klant zou tot een tijdelijke lagere omzetgroei hebben geleid. Dat bleek achteraf gezien de voorbode van problemen. Want in het tweede kwartaal meldde het bedrijf dat het toegenomen aanbod van natuurvoedingsproducten bij de klanten in het voordeel was geweest van de kleinere merken in plaats van die van Bjorg, een productmerk van Wessanen. Goedkopere natuurvoedingsmerken hadden zich succesvol geroerd.

In het VK bleek Wessanen slachtoffer te zijn geworden van het prijsbeleid. De prijzen waren in 2017 verhoogd om de marges te beschermen. Als antwoord hadden winkels producten van Wessanen uit het assortiment gehaald. Ook verloor het bedrijf promotiesteun bij de tussenhandel en had, als tijdelijk effect, de hete zomer de vraag naar de koffie- en theeproducten van Wessanen verlaagd.

Koersschok

De autonome omzetgroei van de huismerken kwam in het tweede kwartaal op -0,3% uit. Hier was sprake van een onverwachte omzet- en winstwaarschuwing; de autonome omzetgroei was in elkaar geklapt. Het derde kwartaal bracht nog meer slecht nieuws: se autonome omzetgroei van de huismerken daalde verder en was -1,5%.

Wessanen verkoopt ook producten van derden. Die bieden geen steun bij de omzet, want het is juist de bedoeling van het bedrijf om die activiteiten af te bouwen en zich te concentreren op de beter renderende huismerken. In het tweede kwartaal daalde de omzet van de producten van derden bijvoorbeeld met iets meer dan 10%.

De totale derdekwartaalomzet kwam op €144,2 mln uit, tegen €147,1 mln een jaar eerder. De algehele daling valt dus wel mee; het aandeel producten van derden is inmiddels laag en er worden acquisities gedaan. De koersschok komt dan ook vooral door de ommekeer van Wessanen als hogegroeibedrijf in de voeding- en drankindustrie met de daarbij horende hoge k/w, naar een gewoon bedrijf met relatief lage groei in die sector. De koers van het aandeel is sinds de tweedekwartaalcijfers bijna gehalveerd.

Verwachting

Wessanen heeft vooral in het eerste twee kwartalen ingezet op meer marketing-activiteiten. Samen met een lagere brutomarge (verkoopprijzen minus inkoopkosten) leidde dat tot een lager operationeel resultaat (ebit). In het derde kwartaal nam het operationeel resultaat weer toe door verbetering van die marge en doordat de marketingactiviteiten waren teruggeschroefd; het resultaat steeg in van €12,2 mln naar €14,4 mln. De nettowinst nam daardoor ook toe: van €8,5 mln naar €10,4 mln. Voor de eerste negen maanden staat de nettowinst nu op €25,8 mln, tegenover €28,8 mln in 2017. De marketing-activiteiten vertroebelen het beeld enigszins, omdat ze in een ander jaar anders verdeeld kunnen worden over de kwartalen. Het bedrijf verwacht dat het operationeel resultaat (in dit geval voorafgaande aan bijzondere kosten) over heel 2018 ongeveer op het niveau van 2017 uit zal komen. Dit bij een volgens mij stabiele tot licht dalend e omzet; het bedrijf zelf meldt bij de omzet alleen dat de eigen merken licht groeien en de merken voor derden dalen.

Haalbare strategie

Wessanen wil in een aantal categorieën natuurvoeding marktleider worden en beperkt zich daarbij tot West-Europa. Het bedrijf doet daarom af en toe acquisities en ontwikkelt de eigen huismerken. De ambities lijken te passen bij de bedrijfseconomische mogelijkheden. Er zijn in het verleden ook bedrijven verkocht die niet pasten bij deze focus. De strategie lijkt daarmee logisch en haalbaar. Maar Wessanen heeft te maken gekregen met meer concurrentie. Die probeert met lagere prijzen marktaandeel te winnen. Het aandeel is daarmee groei-aandeel af, en daar hoort een lagere k/w bij.
We hebben na de tweede­kwartaalcijfers mijn oordeel veranderd van ‘kopen’naar ‘verkopen’. Dat advies bleef daarna gehandhaafd. En dat blijft nu zo, in afwachting van de resultaten van de effecten van de tegenacties van Wessanen in zijn markten. Die moeten vooral in 2019 gestalte krijgen, met hopelijk een voorbode in het vierde kwartaal van 2018.