Binnenlandse Zaken: NN Group houdt dividendmotor op gang

Voor veel bedrijven is een winstsprong van bijna 30% een goede prestatie. Toch werden de cijfers van NN Group vorige week donderdag behoorlijk lauw ontvangen. De koersstijging van minder dan 1% was lang niet voldoende om de koersdaling van 5% sinds eind april uit te wissen. Bovendien was de koerswinst binnen twee handelsdagen alweer verdampt. Dat heeft voor een groot deel te maken met de oorzaken van de winststijging (zie kader). Ook speelt mee dat het voor grote spelers binnen de verzekeringsmarkt extreem lastig is om de winst in een structureel hoog tempo te laten groeien. Hoewel beleggers geen winstwonderen mogen verwachten van NN Group, is het aandeel een aantrekkelijke belegging.

Het concern leunt vooral sterk op de Nederlandse levensverzekeringsmarkt. De divisie is goed voor ruim de helft van de operationele winst. Binnen de verzekeringsbranche tekent zich een verschuiving af naar andere financiële maatstaven. Aangezien beleggers scherp letten op de kapitaalbuffer Solvency II en de hoeveelheid geld die beschikbaar is voor dividend en aandeleninkoop, worden verzekeraars ook beoordeeld op basis van kapitaalgeneratie. Op dit vlak speelt de afdeling Netherlands Life een doorslaggevende rol. In 2017 was de divisie goed voor 57% van de dividenden die de verschillende bedrijfsonderdelen doorschoven aan de holding. Vorig jaar was dat 53% en in de eerste drie maanden van dit jaar kwam die bijdrage zelfs op bijna 75% uit.

Lastige markt

De Nederlandse markt voor levensverzekeringen staat in allerlei opzichten onder druk. De zeer lage rente maakt het onmogelijk om met een redelijke inleg voldoende kapitaal op te bouwen voor een aantrekkelijke uitkering. Daarbij speelt mee dat die uitkering door een toenemende levensverwachting over een steeds langere periode uitgesmeerd moet worden. Door de woekerpolisaffaire is de populariteit van deze producten bovendien behoorlijk afgenomen en de grote verzekeraars moeten opboksten tegen nieuwe concurrenten; behalve met grote fondshuizen en banken, moet de gevestigde orde ook de strijd aangaan met fintech-ondernemingen.

Net als branchegenoten zet NN Group in op een verschuiving naar vermogensopbouw met een variabele uitkering. Deze vorm van vermogensopbouw wint vrij traag terrein in Nederland, waar pensioenzekerheid hoog in het vaandel staat. Bovendien is de operationele marge van deze ‘defined contribution’-oplossingen wat minder hoog dan bij de traditionele levensverzekering.

Ten opzichte van branchegenoten heeft NN Group een streepje voor dankzij de schaalgrootte. Volgens onderzoek van KPMG had het concern begin 2017 bijna een kwart van de markt in handen. Als gevolg van de overname van Delta Lloyd is dat marktaandeel zelfs gegroeid tot meer dan een derde. Behalve de synergievoordelen van de schaalomvang plukt het concern momenteel ook de vruchten van de kostenbesparingen van de overname. Het concern heeft zich ten doel gesteld om de kostenbasis met €400 mln terug te schroeven van €1,97 mrd in 2016 naar circa €1,57 mrd volgend jaar. In het eerste kwartaal daalden de kosten op jaarbasis van €1,68 naar €1,66 mrd. Daarmee ligt NN Group goed op koers, alhoewel topman Lard Friese in de analisten-call na de cijfers waarschuwde dat kostenverlaging niet altijd in rechte lijn verloopt. Bij sommige afdelingen gaat het bedrijf in nieuwe groei investeren.

Stabiel dividend

Een hogere groei is overigens bepaald geen garantie voor een sterkere kapitaalgeneratie. In Japan schoot de operationele winst in het eerste kwartaal bijvoorbeeld met 23% omhoog naar €84 mln. De verkopen van nieuwe verzekeringen namen met maar liefst 110% toe omdat bedrijven anticipeerden op een belastingwijziging. Een lager groeitempo van de nieuwe productie leidt onder normale omstandigheden tot een groter vermogen om op korte termijn dividenden uit te keren aan de holding. Friese benadrukt daarbij dat het concern de voorkeur geeft aan een stabiel dividend van de verschillende divisies op de lange termijn. In 2018 en het eerste kwartaal van dit jaar stroomde er overigens geen kapitaal van Japan Life naar de holding.

Premiegroei is overigens niet de enige manier voor NN Group om de winst op te schroeven. Het bedrijf heeft bewezen dat het ook waarde kan creëren via kostenbesparingen na de overname van branchegenoten. Door de consolidatieslag binnen de sector liggen er volop kansen. Het aantal verzekeraars in Nederland is de afgelopen 15 jaar gehalveerd. Momenteel strijdt de onderneming om de overname van Vivat, net als bijvoorbeeld Aegon. In dit opzicht heeft de onderneming overigens geen vaste strategie. In de analisten-call vertelde Friese maar liefst negen keer dat zijn bedrijf een opportunistische koers vaart: als er een overnamekans komt die voldoet aan de financiële eisen en overige criteria, probeert het concern zijn slag te slaan.

Stevige buffer

De bedrijfswinst kan de komende jaren met circa 8% groeien. De kapitaalgeneratie komt dan net wat lager uit. Op basis van een dividend van ruim €2 over 2019, mogen beleggers rekenen op een dividendrendement van 5,6%. Op basis van kapitaalgeneratie en winstgevendheid (k/w 9) hoeven beleggers niet te rekenen op een flinke koersstijging. Met het oog op het koersverloop over de afgelopen twee jaar is dat niets nieuws. Wie echter op zoek is naar een hoog en groeiend dividendrendement met een stevige basis, is bij NN Group aan het goede adres. Ondanks de impact van nadelige renteontwikkelingen, nieuwe regelgeving en de inkoop van €500 mln aan eigen aandelen kwam de Solvency II op 213%. Die buffer wijst erop dat zelfs een middelgrote tot grote overname de dividendstroom niet in gevaar brengt. Het aandeel verdient een koopadvies – vooral voor beleggers die op zoek zijn naar een aantrekkelijke inkomstenstroom.