Wordt dit de opvolger van de kredietcrisis?

In Nederland is het behoorlijk lastig om een lening te krijgen met een negatieve BKR-registratie. Amerikaanse bedrijven met een minder mooi kredietverleden of een hoge schuldenlast, hebben het veel minder moeilijk. De geldkraan in de markt voor deze zogeheten leveraged loans is de afgelopen jaren flink opengedraaid. De kredietverstrekking lag in 2017 en 2018 ruim vijf keer zo hoog als de minder dan $286 mrd uit 2009.

Die groei gaat gepaard met een toename van het aantal economen en experts dat waarschuwt voor een nieuwe leningencrisis. Het meest recente alarmsignaal komt van Sheila Bair. Zij was voorzitter van de Federal Deposit Insurance Corp tijdens de kredietcrisis in 2008. In die hoedanigheid speelde ze een grote rol bij het opstellen van het reddingsplan voor de Amerikaanse bankensector.

Blair waarschuwt dat de economie van de Verenigde Staten veel sneller en harder geraakt zal worden als de leveraged loan-markt klapt dan tien jaar geleden met de kredietcrisis. Indertijd duurde het meer dan een jaar voordat de afwaardering van Amerikaanse hypotheken zich echt deed voelen op de aandelenmarkt. Volgens Blair moeten bedrijven echter direct reorganisaties doorvoeren en werknemers ontslaan als de kredietstroom via leveraged loans opdroogt. Daar komt bij dat de waarde van de lopende leningen circa dubbel zo groot is als die van rommelhypotheken in 2006. Eerder waarschuwde voormalig Fed-voorzitster Janet Yellen ook al voor de risico’s in dit marktsegment.

Impact op aandelen

Beleggers hebben alle reden om de ontwikkelingen op de leveraged loan-markt scherp te volgen. Qua omvang is de markt inmiddels al groter dan die voor highyieldobligaties. Het dichtslibben van de kredietkraan kan dan ook leiden tot een schok in de financiële wereld.

De kwaliteit van het onderpand laat bovendien flink te wensen over. Kredietbeoordelaar Moody’s brengt al jarenlang de kwaliteit in kaart van de voorwaarden bij deze leningen. Over de afgelopen vijf jaar komt de gemiddelde waardering op 3,85 op een schaal van 1 (goed) tot 5 (slecht). De afgelopen tien kwartalen lag dat cijfer zelfs onder het marktgemiddelde, met een dieptepunt van 4,13 in het derde kwartaal van 2018.

Het overgrote deel van de leveraged loans is lastig verhandelbaar. Ongeveer twee derde van de uitgiftes wordt opgekocht door fondsen die zich specialiseren in het samenvoegen, opdelen en doorverkopen. Omdat het vinden van een partij die een deel wil overkopen een zoektocht is naar een speld in een hooiberg, houden beleggers de leningen bijna altijd tot het eind van de looptijd aan. Als ze het risico van hun brede beleggingsportefeuille willen afbouwen, gebeurt dat dan vaak via het verkopen van aandelen. Zo leidt kredietgroei in het marktsegment indirect tot toenemende volatiliteit op de aandelenmarkt.

Stoelriemen vast

Moeten beleggers dan maar de stoelriemen vastmaken of de zijlijn opzoeken? De kans is klein dat de leveraged loan-bom op korte termijn ontploft. Dankzij de lage Amerikaanse rente zijn bedrijven relatief weinig kwijt aan rentebetalingen. Bovendien zinspeelt de Federal Reserve al op een nieuwe renteverlaging. Daar komt bij dat de Amerikaanse economie gestaag doorgroeit.

Ten slotte trekt de groeiende markt steeds meer aandacht van toezichthouders. Begin juni nodigde het Amerikaanse Congres al enkele specialisten uit om uitleg te geven over de risico’s in het marktsegment. De invoering van nieuwe regelgeving zou de lont uit het kruitvat kunnen halen voordat de leveraged loan-crises van 2020 straks in één adem wordt genoemd met de kredietcrisis van 2008.