Wanneer stort de Afrikaanse schuldenmuur in?

De lage rente duwt investeerders langzaam maar zeker steeds verder omhoog langs de risicocurve. Soms ruilen grote beleggers een plukje staatsobligaties in voor bedrijfsleningen. In andere gevallen maakt een partij een uitstapje naar een meer riskante categorie. Het beste voorbeeld daarvan zijn highyield-obligaties, maar ook (staats)leningen uit frontier markets winnen aan populariteit.

Frontier markets zijn landen die in een eerdere ontwikkelingsfase zitten dan de bekende opkomende markten. In dit segment zijn met name Afrikaanse euro-obligaties in trek. Zowel in 2018 als 2019 hebben deze landen, waaronder Egypte, Nigeria en Zuid-Afrika, voor meer dan €20 mrd van dit soort leningen uitgeschreven.

De rendementen variëren van 4 à 5% bij een looptijd van enkele jaren, tot meer dan 8% bij een looptijd van 20 jaar of langer. Als je bedenkt dat de rente op 10-jaars Nederlandse staatsobligaties negatief is, zijn dat mooie percentages. Maar ook in een lage-renteklimaat draait beleggen om het vinden van de goede balans tussen risico en verwacht rendement. In het geval van Afrikaanse euro-obligaties is dat risico echter lastig in te schatten.

Wat zijn de risico’s?

Beleggers kijken graag naar historische prestaties om een beeld te krijgen van wat ze van een belegging mogen verwachten. In het geval van Afrikaanse euro-obligaties is dat een heel troebel beeld. Tot 2017 was deze markt namelijk heel klein, met een jaarlijkse uitgifte van minder dan €10 mrd. Afgezien van een schuldencrisis in Mozambique en een gemiste rentebetaling in Ivoorkust zijn er geen grote problemen geweest binnen het segment.

Het gebrek aan betrouwbare economische cijfers is een tweede reden waarom het risico van Afrikaanse euro-obligaties lastig is in te schatten. Afrika-verslaggever David Pilling van zakenkrant Financial Times verzamelde daarvan een paar mooie voorbeelden. Hij schreef onder meer over de Nigeriaanse statisticus Yemi Kale, die zich afvroeg waarom een groot deel van de bevolking zich ondanks een extreem laag inkomen toch een mobiele telefoon kon veroorloven.

Na een uitgebreide analyse ontdekte hij dat de economie van het land 89% groter was dan de officiële cijfers aangaven. Ook in andere Afrikaanse landen kan er vaak een groot vraagteken geplaatst worden bij de economische statistieken. In Zambia werden de nationale rekeningen bijvoorbeeld tot minder dan tien jaar geleden opgesteld door slechts één statisticus.

Na 2021 gaat het gebeuren

Maar ondanks het korte trackrecord en de dubieuze economische cijfers zijn Afrikaanse euro-obligaties enorm in trek. Zo werd eind vorig jaar een emissie van $3 mrd door Angola enorm overtekend.

Maar wat gebeurt er als die leningen aflopen? Het antwoord op die vraag komt na volgend jaar, meent Gregory Smith, beleggingsstrateeg opkomende markten bij vermogensbeheerder M&G. De aflossingsverplichtingen schieten namelijk omhoog van circa €1 mrd in 2021 via ruim €5 mrd in 2022 naar ruim €10 mrd in 2024 en 2025.

Smith waarschuwt dat Afrikaanse landen het lastig kunnen krijgen om aflopende leningen te herfinancieren, bijvoorbeeld als het positieve sentiment rond frontier markets draait en de rentes oplopen.

Het goede nieuws is dat de landen die schuldenmuur zelf ook zien opdoemen. In sommige gevallen schrijven ze al langer lopende obligaties uit om straks aflopende leningen af te lossen. In andere gevallen – zoals Zambia – trekken ze zich weinig aan van hun schuldenberg. Hoewel Afrikaanse euro-obligaties slechts een miniem deel vormen van de totale schuldenlast, doen particuliere beleggers er goed aan om de ontwikkelingen de komende jaren te volgen. Het is al vaker gebeurd dat het omvallen van een klein dominosteentje een hele schuldenberg uit evenwicht bracht.