Waarom ING het vertrouwen van beleggers verdient

In het eerste kwartaal boekte ING een nettowinst van €670 mln. Ondanks de zwarte cijfers noteert het aandeel ruim 40% lager dan tijdens de jaarwisseling. Net als andere bankaandelen is ING op de beurs een van de grootste slachtoffers van de coronacrisis.

Op het eerste gezicht is dat niet vreemd, aangezien coronamaatregelen wekenlang een groot deel van het economisch leven hebben stilgelegd. Economische steunpakketten van de overheid kunnen niet verhinderen dat veel bedrijven in de problemen komen en mogelijk failliet gaan. Eind maart had ING een kredietportefeuille van €710 mrd. Bijna €300 mrd daarvan bestaat uit particuliere hypotheken. De pijn zit onder meer in het segment zakelijke klanten, bijvoorbeeld bij winkelbedrijven (€4,7 mrd, waarvan 6,0% problematische leningen) en hospitality (€3,2 mrd, waarvan 2,9% problematische leningen). Bij de wholesale-bank neemt onder meer het kredietrisico toe in het oliegerelateerde deel van de energiesector (€4,6 mrd) en in de luchtvaartsector (€2,9 mrd).

Blik op 2021

De grote vraag is nu of de bank de komende verliezen beter kan incasseren dan de recente koersdaling doet vermoeden. Volgens Mediabanca-analist Robin van den Broek kan die vraag pas in de loop van 2021 worden beantwoord. ‘Hopelijk wordt er nu veel ellende afgewend door de overheidssteun, maar in een slechter scenario komen veel ondernemingen later dit jaar alsnog in de problemen. Het is lastig om te voorspellen hoe hard ING dan wordt geraakt. De bank geeft weliswaar openheid van zaken over hoeveel leningen er uitstaan bij bedrijven uit probleemsectoren, maar veel hangt af van specifieke leningsvoorwaarden. Wat is er bijvoorbeeld afgesproken over het onderpand? En hoe hoog staan de leningen op de faillissementsladder? Omdat het leningenboek is opgebouwd uit heel veel kleine posities, valt daar onmogelijk iets over te zeggen.’

Daarbij tekent Van den Broek overigens aan dat ING op basis van het trackrecord wel iets meer het voordeel van de twijfel had kunnen krijgen. De Stage 3 ratio – het zeer problematische deel van de leningenportefeuille – daalde van 2,5% in 2015 naar 1,4% in 2019. Over de afgelopen vier jaar presteerde ING telkens beter dan het eurozone-gemiddelde (3,4% in 2019) en dan branchegenoten met een vergelijkbare creditrating (2,6% in 2019). ‘Ook als je kijkt naar de uitkomst van Europese stresstesten scoort de bank best goed’, aldus Van den Broek. ‘Maar mogelijk maken beleggers zich zorgen over de naar verhouding snelle groei van het balanstotaal. Vaak moeten banken voor die groei wat meer risico nemen met kredietverstrekking.’

Verdedigingslinies

Joost de Graaf, senior portfolio manager van de dividendfondsen van Kempen, benadrukt dat ING verschillende verdedigingslinies heeft. ‘In de eerste plaats gaan kredietverliezen ten koste van de operationele winst. Die komt bij de bank uit op ongeveer €8 mrd per jaar. Schiet de operationele winst echter tekort, dan kan ING terugvallen op de stroppenpot van €5 mrd. De derde verdedigingslinie is de kapitaalbuffer (CET1 kapitaal). Die ligt met 14% ruim boven de huidige minimumvereiste van 10,5%. Als je kijkt naar de omvang van de risicogewogen activa bij ING, is dat verschil van 350 basispunten bijna €12 mrd. Alles bij elkaar brengt dat het incasseringsvermogen op €25 mrd. Daar kan je bovendien nog wat bij optellen, aangezien een deel van de coronaverliezen zich waarschijnlijk pas volgend jaar aandient. Hierdoor ligt de winstbuffer weer wat hoger.’

Het moet wel heel raar lopen als de drie verdedigingslinies uiteindelijk niet voldoende zijn. De Graaf: ‘Tijdens de kredietcrisis in 2008 ging er veel mis bij ING, bijvoorbeeld met Amerikaanse hypotheken. Bovendien moest de onderneming toen ook de verzekeringstak en een deel van de buitenlandse bankactiviteiten afstoten. Die problemen spelen nu allemaal niet. De verliezen op de leningenportefeuille kwamen indertijd uit op circa €1,25 mrd in 2008 en €3 mrd in 2009. Ik heb niet het idee dat de bedrijfscultuur wat betreft kredietverstrekking sindsdien heel erg is veranderd. Zelfs als de schade nu een stuk groter uitvalt, kan de bank dat goed opvangen. Wij verwachten dat dit geleidelijk steeds beter zichtbaar wordt en we hebben een positie in ING.’

Dividend

Meer duidelijkheid over de corona-impact is ook een voorwaarde voor het uitkeren van dividend. Toch is het volgens De Graaf te vroeg om het slotdividend over 2019 bij voorbaat al af te schrijven. ‘In de berekening van de CET1 zijn de dividendkosten bewust niet meegenomen. Dat is een aanwijzing dat ING in ieder geval een deel toch wil uitkeren. Over het dividend van 2020 wordt waarschijnlijk pas bij de publicatie van de jaarcijfers volgend jaar meer duidelijk.’

In dit opzicht is Van den Broek minder optimistisch: ‘DNB heeft de buffer-eis voor de banken iets verlaagd, maar dat neemt niet weg dat de buffers straks hersteld moeten worden. Bovendien ligt het mogelijk ook politiek gevoelig als banken die indirect profiteren van de steunmaatregelen, snel weer dividend gaan betalen. Ik houd er dan ook rekening mee dat beleggers het slotdividend over vorig jaar en het dividend over 2020 mislopen.’

ING sectorfavoriet

Hoewel er voorlopig dus een flink vraagteken staat bij het dividend van ING, heeft de koers opwaarts potentieel nu bedrijven meer lucht krijgen door het terugdraaien van de coronamaatregelen. In dit scenario kan de kapitaalbuffer snel worden aangevuld en de winst in 2021 weer oplopen richting €0,80 per aandeel. ING verdient een koopadvies en op basis van het lagere risicoprofiel is het aandeel ook sectorfavoriet.