Strategenpanel | ‘Per saldo was het eigenlijk een doodgewoon jaar’

Het begint inmiddels een lange traditie te worden, de halfjaarlijkse bijeenkomst van vier beleggingsstrategen die samen het strategenpanel van Beleggers Belangen vormen. Door de coronaregels moest er uiteraard de nodige afstand worden betracht, maar toch ontstond er een geanimeerd gesprek over het (bijna) voorbije beursjaar 2020 en de verwachtingen voor het komende jaar. In dit artikel staat het afgelopen jaar centraal.

Vanzelfsprekend was het coronavirus dat zich dit jaar over de wereld verspreidde, met afstand het belangrijkste thema van dit beleggingsjaar. Eerst door de enorme koersverliezen in maart, daarna door het snelle en aanhoudende herstel als gevolg van groeiend optimisme over een snelle uitweg uit de crisis – een sentiment dat nog sterk verbeterde door de bemoedigende berichten over coronavaccins. De herstelbeweging kenmerkte zich echter niet alleen door positieve uitschieters, maar ook door tegenvallers. Reden genoeg om benieuwd te zijn naar de visie op beursjaar 2020 van de vier strategen in ons panel: Rick Dhoest (Bank Nagelmackers), Bob Homan (ING), George Raven (InsingerGilissen) en gastheer Ralph Wessels (ABN Amro).

Wat waren de belangrijkste gebeurtenissen in de financiële markten als gevolg van de coronacrisis?

Bob Homan (ING): ‘Als je terugkijkt en je ziet de koersresultaten dan zou je zeggen: het was eigenlijk een doodgewoon jaar in de financiële markten, want obligaties en wereldwijde aandelen hebben 4% aan rendement opgeleverd. Dat was prima in lijn met wat we gewend zijn. Vastgoed was met -15% een uitzondering, zeker als je in aanmerking neemt dat de rente niet is gestegen. De grote veranderingen waren de enorme sectorverschuivingen. Die trend zagen we al eerder, maar zo groot als de verschuivingen dit jaar waren heb ik ze nog nooit gezien. Energie staat nu 40% lager dan begin dit jaar en IT en aanverwante aandelen staan 30% hoger. De verschillen tussen de regio’s zijn beperkt gebleven. Europa heeft het wat moeilijk.’

George Raven (InsingerGilissen): ‘Ja, het is natuurlijk niets bijzonders dat Europa het moeilijker heeft. Er was inderdaad sprake van een K-herstel: de ene sector herstelde en de andere daalde.’

Ralph Wessels (ABN Amro): ‘Markttechnisch was het ongekend dat centrale banken en overheden zoveel geld in de economie pompten. In eerdere jaren maakte men zich druk om de uitdijende balansen van de centrale banken, maar in twee maanden tijd zijn die nog veel meer gegroeid. Natuurlijk heeft dat wel bijgedragen aan het herstel van de beurzen en de economie.’

Rik Dhoest (Bank Nagelmackers): ‘Bij aandelen was er ook het grote verschil tussen groei en waarde (zie kader, red). Laatstgenoemde categorie deed het al een tijd slecht, maar dat verschil werd nog groter. Er was bovendien een definitieve doorbraak voor alle bedrijven die te maken hebben met online verkopen. Dat model is sterk gegroeid, en het zal blijven groeien.’

Is Europa inderdaad achtergebleven?

Dhoest: Je moet vooral naar de Nasdaq-index kijken. Die is dit jaar fors gestegen. In Europa hebben we minder technologie. Daar is overigens de AEX-index wel weer de uitzondering op.’
Wessels: ‘De Duitse DAX-index heeft het ook wel goed gedaan. Dat komt door de export naar China, dat al snel economisch herstel vertoonde.’

Raven: ‘Het herstel in China was inderdaad bijzonder. De AEX-index deed het ook goed, maar in Zuid-Europa gingen de koersen flink omlaag vergeleken met de VS. Dat is grotendeels de weerslag van het feit dat de S&P500 voor 30% uit technologie- en communicatieaandelen bestaat, tegen circa 10% in Europa.’

Wessels: ‘Er is nog een belangrijk verschil: in Europa gaat de overheidsstimulering naar bedrijven om de mensen aan het werk te houden, terwijl in de VS het steungeld naar de mensen gaat. Wij houden zo minder goed renderende bedrijven aan de gang. In de VS is daardoor het aantal mensen die voor zichzelf zijn begonnen, ongekend. Dat geeft dus meer dynamiek.’

Verschillen de beurseffecten bij de tweede coronagolf van de eerste?

Dhoest: ‘De markt kijkt nu niet meer naar de tweede lockdown, maar kijkt er voorbij door het vaccin dat op komst is. Nu doen waarde-aandelen het juist beter dan groeiaandelen.’

Wessels: ‘Ja, maar dat is een tijdelijke onderbreking van de lange trend. Ik verwacht wel dat er nog herstel van de waarde-aandelen zal zijn, want dat zijn de bedrijven die door corona sterk zijn getroffen. Maar er zit een limiet aan hun stijging en de renteontwikkeling is in het voordeel van de groeiaandelen. De toekomstige kasstromen bepalen de waarde van bedrijven en bij een lage rente zijn de toekomstige kasstromen nu meer waard. Een waardebedrijf heeft minder groei en de waarde ligt dus meer in het nu en in de nabije toekomst. Bij een hogere rente, door opkomende inflatie, zou de waarde van de groeiaandelen aangetast worden, want de toekomstige kasstromen worden dan minder waard. Beleggers zijn eraan gewend dat groeiaandelen sterk in koers stijgen ten opzichte van waardeaandelen.’

Raven: ‘In de eerste coronagolf had je een paniekreactie waarbij na het herstel de technologiesector weg ging lopen van de rest van de markt. Bij de tweede golf is er minder paniek, want de mensen kennen de tegenmaatregelen van de overheden en centrale banken. Bovendien is China al hersteld en zijn de vaccins nu echt op komst. Daardoor nemen beleggers weer wat meer risico met waardeaandelen, en met smallcaps.’

Homan: ‘Consumenten winkelen ook meer in de tweede golf. Dat blijkt uit de pintransacties. Dus de economische gevolgen zijn minder ernstig.’

Wat hebben jullie in het tweede halfjaar gedaan met jullie beleggingsmix?

Raven: ‘Het startpunt bij de coronacrisis was dat wij niet de verdediging hebben gezocht, want we waren neutraal belegd in kwaliteitsaandelen, dus bedrijven met een sterke balans. Die kwaliteit compenseerde het risico. We zijn na de ineenstorting van de beurs eerder risicovoller gaan beleggen dan minder risicovol. Staatsobligaties waren door de lage rente onderwogen, high yield-bedrijfsobligaties hebben we na de koersdalingen gekocht, net als schuld in opkomende markten – in sterke valuta’s. Het afgelopen halfjaar hebben we weinig veranderingen aangebracht in die beginsituatie na de crash. Risico nemen bij high yield-obligaties werd wel aantrekkelijk door de koersdalingen; de risicopremies (het verschil met risicovrije staatsobligaties, red.) waren daardoor erg laag geworden. Nu die koersen weer zijn gestegen, moeten we gaan nadenken over afbouw. De overweging bij de aandelen door de koersstijging hebben we eind september in de portefeuilles wat teruggebracht, van 4 naar 2%, omdat we wat risico zagen in de opeenstapeling van verkiezingen in de VS, brexit en het oplopende aantal coronabesmettingen. Inmiddels is onze risicoverlaging echter weer teruggedraaid in verband met het positieve vaccinnieuws en de uitkomst van de Amerikaanse presidentsverkiezingen.’

Dhoest: Na de afbouw van waardeaandelen in maart waren wij overwogen in corona-averse aandelen als technologie en farma. We waren nog wel licht onderwogen in aandelen en obligaties, maar overwogen in investment grade-bedrijfsobligaties en neutraal in vastgoed. Het kasgedeelte was verlaagd van 7,6 naar 4,6%. In september zijn we met aandelen neutraal gegaan en in oktober naar overwogen, met de verkiezingen in het achterhoofd. Daarbij hebben we extra belegd in de gezondheidszorg en zijn we vanwege de mix wat minder gaan beleggen in groei- en wat meer in waardeaandelen. Wij zijn zwaar overwogen in de VS, licht overwogen in Europa en onderwogen in opkomende markten en Japan. Het kasgedeelte is verder afgebouwd naar 2%.’

Wessels: ‘Wij zaten bij de crash neutraal in aandelen en hebben begin mei weer verkocht. Daarbij bleven we overwogen in technologie en gezondheidszorg en onderwogen in nutsbedrijven en financiële waarden. Per saldo waren we dus licht onderwogen in aandelen, inclusief vastgoed, met daarbij een voorkeur voor de VS boven Europa, waar we onderwogen waren, en een neutrale positie in opkomende landen. We waren neutraal in obligaties, met een onderweging van staatsobligaties en overweging van investment grade-obligaties en schuld van opkomende landen. We zijn in aandelen onderwogen gebleven. In oktober zijn we terug gegaan naar neutraal, hebben we technologie afgebouwd en hebben we, met het oog op toekomstig economisch herstel, meer in industrieaandelen belegd. Dat is een cyclische sector waar ook veel duurzame-energiebedrijven in zitten. Ook hebben we de energiesector verlaagd naar onderwogen en nutsbedrijven verhoogd naar neutraal. In november hebben we, met het oog op het herstel dat wij vanaf het tweede kwartaal verwachten, nog iets meer risico toegevoegd in de portefeuille. Met aandelen zijn we naar licht overwogen gegaan. We bleven overwogen in industrie en gezondheidszorg, maar hebben financials verhoogd naar neutraal en consumptiegoederen verlaagd naar onderwogen. De energiesector is op onderwogen gebleven. Bij de obligaties zijn we neutraal gebleven. We waren onderwogen bij staatsschuld, maar zijn vlak voor de verkiezingen uit Franse schuld gestapt en in langlopende Amerikaanse staatsschuld gegaan, met afdekking van het valutarisico. Bij high yield-bedrijfsobligaties, waar we terughoudend over zijn, hebben we recent wat meer veiligheid gezocht door nog meer voor de kredietwaardiger bedrijven binnen high yield te kiezen.’

Homan: ‘De aandelenportefeuille ging door de koersdalingen in de crisis van neutraal naar onderwogen. Wij zijn vooral actief geweest met sectorrotaties, door een draai naar technologie en gezondheidszorg. We brachten de dagelijkse consumentengoederen naar neutraal en luxeconsumptie, financials en olie naar onderwogen. High yield-bedrijfsobligaties gingen naar neutraal en we bleven overwogen in investment grade-bedrijfsobligaties. Daarin is sindsdien weinig veranderd. We zijn nu neutraal in aandelen, maar dat kwam door de koersstijgingen. De enige echte wijziging is dat we in de VS nu neutraal zitten. Dit leidde tot volledige neutraliteit wat betreft de regio’s. In de sectoren zijn nog steeds energie en financials onderwogen. In de consumentengoederensector zijn we nu overwogen in luxe en neutraal bij de dagelijkse goederen. En we zijn nog steeds overwogen in IT en gezondheidszorg.’