Hoe vermijd ik afstraffingen?

Baan Company, Innoconcepts, Imtech, Volkswagen, Steinhoff International en recent nog Wirecard. Met enige regelmaat wordt de beurs opgeschrikt door boekhoudschandalen. Voor beleggers is het lang niet eenvoudig om de problemen op tijd te zien aankomen. Financiële ratio’s zijn vanzelfsprekend erg belangrijk, maar dat geldt ook voor een goede inschatting van de vooruitzichten en de kwaliteit van het management. Onderstaande vier vuistregels helpen om riskante beleggingen tijdig te vermijden.

1. Vermijd grote leverage

Bedrijven worden geconfronteerd met talloze vaak onverwachte risico’s. Om hier tegen bestand te zijn, is financiële flexibiliteit noodzakelijk. De schuldgraad en rentedekking geven hier inzicht in en komen ook altijd in de bankconvenanten voor. De verhouding nettoschuld/ebitda is een veel gebruikte indicator voor de leverage en het vermogen van bedrijven om aan de schuldverplichtingen te voldoen. In welke mate een bedrijf de rentelasten kan opbrengen, blijkt uit de rentedekking.

Wat gezonde ratio’s zijn, hangt ook af van het type onderneming. Zijn er bijvoorbeeld veel terugkerende inkomsten uit abonnementen of onderhoudscontracten of gaat het om conjunctuurongevoelige activiteiten? Ga er over het algemeen echter wel van uit dat bij een schuldgraad van meer dan 2,5 en een rentedekking van minder dan 4 de risico’s al aanzienlijk toenemen. Aan financiële problemen gaat vrijwel altijd een te hoge leverage vooraf. Die maakt het lastig om extra vreemd vermogen aan te trekken of bestaande leningen te herfinancieren.

Zeker in een moeilijke markt of bij een turn­around is een hoge leverage een alarmsignaal. Ook de solvabiliteit geeft de leverage van de onderneming weer. Een ratio van minstens 40% wordt over het algemeen als wenselijk beschouwd. Het ligt echter ook aan de kwaliteit van de activa. Afboekingen op goodwill, op vastgoed of op vorderingen kunnen funest zijn bij een zwakke solvabiliteit. Kijk daarom goed naar de activa. Misschien staat er wel een grote lening op de balans aan een noodlijdende financiële deelneming.

2. Beoordeel de kasstroom

Een hoge schuldenlast hoeft geen probleem te zijn, zolang er maar genoeg geld binnenkomt om de rente en aflossingen te betalen. Omzet- en nettowinstcijfers zijn echter makkelijk te manipuleren. Bij de operationele kasstroom is dat minder eenvoudig. Die is in principe beschikbaar voor aflossingen, maar moet ook structureel ruimte bieden voor investeringen. Een flinke buffer tussen de operationele kasstroom en de jaarlijkse investeringen duidt op een grote financiële flexibiliteit.

Is de operationele kasstroom negatief of zit deze in een dalende trend, dan is het – zeker bij een hoge leverage – oppassen geblazen, omdat een bedrijf dan afhankelijk wordt van externe financiering. Ondernemingen moeten altijd de beschikking hebben over voldoende liquiditeit in de vorm van cash op de balans of bankfaciliteiten waarmee dat kan worden aangetrokken. Bij een negatieve kasstroom is het verstandig om de cashpositie goed te blijven monitoren.

Hou ook de ontwikkeling van het werkkapitaal in de gaten. Een stijging drukt de kasstroom. Mogelijk is dit het gevolg van bijvoorbeeld een grote order waardoor het bedrijf veel moet investeren, maar het kan ook wijzen op een oplopende debiteurentermijn. Stijgt de DSO (Days Sales Outstanding) naar relatief hoge niveaus, dan is dat een rode vlag. Klanten kunnen dan mogelijk niet betalen of het risicomanagement is niet in orde.

3. Kies voor kwaliteit

Financiële ratio’s geven inzicht in de kredietwaardigheid van een onderneming, maar het gaat uiteraard ook om de winstvooruitzichten. Aangezien toekomstprognoses per definitie onbetrouwbaar zijn, is het zaak om de kwaliteit van een bedrijf te meten. Hoe stabiel en houdbaar zijn de kasstromen en hoe succesvol is de onderneming?

Het marktaandeel en de winstmarges zeggen veel over het concurrentievermogen, terwijl schaalgrootte en een goede spreiding over regio’s, producten en klanten de stabiliteit van de kasstroom ten goede komen. Hoge winstmarges wijzen in de regel op een duurzaam concurrentievoordeel. Staan die onder druk, dan verliest het bedrijf mogelijk zijn concurrentiepositie.

4. Herken de bedrijfscultuur

Managers kunnen een bedrijf maken of breken. Bedrijven met een dominante bestuursvoorzitter met een agressieve groeistrategie zijn kwetsbaar, en ze zijn ook extra gevoelig voor fraude en agressieve boekhoudmethoden. Probeer daarom inzicht te krijgen in de bedrijfscultuur en de risicobereidheid van de top. Hoe is het met de corporate governance gesteld? Bieden de commissarissen bijvoorbeeld wel voldoende tegenwicht aan de bestuursvoorzitter? Hoe realistisch zijn de groeidoelstellingen en wat is de houding ten opzichte van schuld?

Groeit een bedrijf in een kort tijdsbestek heel hard door overnames, dan stapelen de risico’s zich op. Een onverwacht vertrek van bestuursleden of commissarissen kan op problemen duiden, net als een wisseling van accountants. Verkopen door insiders of dividendverlagingen kunnen ook de voorbode zijn van onheil.

De teloorgang van voormalig beursparel Imtech heeft menig particulier belegger in Nederland pijn gedaan. Het was het grootste naoorlogse faillissement van een beursgenoteerd bedrijf in Nederland. De technisch installateur kwam in problemen door fraude in Polen en Duitsland, maar ook in Nederland bleek gesjoemeld te zijn met de cijfers. Het bedrijf was snel gegroeid door talloze overnames en uiteindelijk bleek het risicomanagement niet op orde.