Gaming | Vier beleggingen uit het verdomhoekje

De koersen van game-makers Nintendo, Take-Two Interactive en Activision Blizzard staan respectievelijk 29, 21 en 23% onder de hoogste koersen ooit. Voor dit drietal, en de meeste andere game-aandelen, werden die recordstanden bereikt in het eerste kwartaal van dit jaar. De recente scherpe koersdalingen binnen de sector zijn in de eerste plaats te wijten aan het harde optreden van de Chinese overheid tegen het grootste gamebedrijf in de wereld, Tencent.

Ook in de westerse wereld komen makers van computerspellen echter onder steeds grotere druk te staan, met name door de toenemende gameverslaving onder kinderen. Steeds meer fondshuizen en institutionele beleggers willen het gesprek met de bedrijven aangaan om misstanden aan te pakken. Dat is een ontwikkeling waarover beleggers zich zorgen maken.

Groeiverwachtingen

Deze ongerustheid is deels begrijpelijk, maar deels ook niet. De onrust rond de gamesector heeft namelijk de winstgevendheid en groei van de bedrijven niet aangetast, en ook de groeiverwachtingen zijn intact gebleven. Dat is cruciaal, want groei is een essentiële factor voor het rendement op aandelen. In dit opzicht stelt de game-sector zeker niet teleur.

Ondanks de grote omvang ervan – de omzet over 2020 bedroeg $175 mrd – bedroeg de omzetgroei vorig jaar 20%. De cijfers over de eerste negen maanden van 2021 laten een toename zien van 13% en Grand View Research rekent voor de periode 2020-2027 op een gemiddelde omzetgroei van 12,9% per jaar.

Meer spelers

Dat de sector zich flink ontwikkelt, blijkt wel uit het feit dat steeds meer bedrijven games beginnen te ontwikkelen. De laatste grote naam in dit verband is Netflix. De ceo van dit bedrijf, Reed Hasting, liet zich een jaar geleden al eens ontvallen dat hij het computerspel Fortnite als zijn grootste concurrent beschouwt, en niet andere streamingdiensten als Disney+. Een belangrijke reden hiervoor, aldus Hastings, is dat games verslavender zijn dan films en series. Dat komt onder andere omdat veel games met meerdere mensen worden gespeeld en dat mensen zich door hun vriendengroep laten beïnvloeden in de keuze van een spel.

Zijn er dus bijvoorbeeld meer mensen die Fortnite willen spelen dan Warcraft, dan blijkt meestal dat de hele vriendengroep Fortnite begint te spelen. Met series en films werkt dat niet zo. Met een goede game is ook veel meer geld te verdienen dan met een goede film omdat hij veel langer leuk blijft. Een goede film bekijk je maximaal een paar keer, met een goed spel kan je veel langere tijd  zoet zijn.

Beleggingen in de game-industrie

Ondanks de komst van bedrijven als Netflix naar de markt voor computerspellen, heb ik bij het selecteren van de aantrekkelijkste beleggingen in de game-industrie alleen gekeken naar de bedrijven die bijna hun volledige omzet uit games halen. Dit heeft als gevolg dat van de tien grootste game-bedrijven ter wereld er vier, te weten Microsoft, Sony, Apple en Tencent, afvallen omdat andere divisies van deze bedrijven groter zijn. Ook het Chinese Netease sla ik over. Ik wil me beperken tot aandelen uit ontwikkelde, kapitalistische landen, temeer daar ik de toenemende onvoorspelbaarheid van de Chinese overheid ten aanzien van game-makers als een risicofactor van formaat beschouw.

Natuurlijk zijn er andere risico’s in de sector, maar die zijn in mijn optiek echt van een andere orde. Zo acht ik het op dit moment onwaarschijnlijk dat institutionele beleggers zich op lange termijn uit de sector terugtrekken vanwege de verslavingsproblematiek – al zet hun rol op korte termijn wel druk op de koersen. Maar zelfs al zouden ze het voor gezien houden, dan hoeft dat voor beleggers zeker geen ramp te zijn. Integendeel. Toen institutionele beleggers vanaf begin deze eeuw hun belangen in de tabakssector gingen afbouwen, bleek dat voor andere beleggers een ware goudmijn: tussen 2000 en 2017 was tabak de best presterende sector ter wereld, met een totaalrendement van 2500%. Net als nu in de gamesector, werd er destijds in de tabakssector nog steeds veel winst gemaakt. En als een grote groep mensen een sector ontwijkt, hoeft de winst met minder beleggers gedeeld te worden en betekent dat meer winst per belegger.

Vier aandelen uit de game-sector

Er zijn nog kansen dus in de game-sector. In dit artikel geef ik voor vier aandelen uit de game-industrie een koopadvies. Dat zijn Activision Blizzard, Electronic Arts, Take-Two Interactive en Nintendo. Hieronder analyseer ik deze bedrijven en maak ik een rangschikking op aantrekkelijkheid.

1. Nintendo

Het Japanse Nintendo loopt vaak voorop met ontwikkelingen in de sector. Zo ontketende het bedrijf in 2016 een wereldwijde rage toen het samen met The Pokémon Company en Niantic de game Pokémon Go uitbracht, een zogenoemde augmented reality game waarbij elementen van een computerspel in de werkelijke wereld worden geplaatst. In dit geval ging het om Pokémon-poppetjes die je met je telefoon op straat moest gaan zoeken. Door het succes steeg de koers van Nintendo tussen 6 en 19 juli 2016 met 127% (!) en nam de beurswaarde van Nintendo met ruim €20 mrd toe.

Hoewel het sindsdien wat stiller is geworden rond Nintendo, laten de cijfers zien dat het bedrijf flink is blijven groeien. Bedroeg de vrije kasstroom in 2018 nog €1,1 mrd, in 2019 was dit €1,3 mrd en in 2020 maar liefst €2,8 mrd. Niettemin is het bedrijf, zoals gezegd, al 29% kwijtgeraakt sinds de top van eerder dit jaar. Dat dit een groter verlies is dan dat van sectorgenoten, komt omdat Nintendo als enige ook hardware maakt. De gameconsoles van het bedrijf maken tientallen procenten van de omzet uit, en dit betekent dat Nintendo geraakt wordt door de wereldwijde chiptekorten. Hierdoor zal het traditioneel sterke vierde kwartaal minder goed zijn dan in andere jaren.

Op 4 november presenteert Nintendo de halfjaarcijfers. Beleggers kijken vooral uit naar de ontwikkelingen in de productieketen. Ook zijn er wat geluiden over een nieuwe generatie consoles. In het begin van een nieuwe console-cyclus groeit Nintendo traditioneel het snelst.

2. Activision Blizzard

Bij het selecteren van beleggingen is de vrije kasstroom – het bedrag dat overblijft nadat het bedrijf zijn operationele- en kapitaaluitgaven heeft gedaan – een zeer belangrijk criterium, omdat het laat zien hoe winstgevend een bedrijf is. Blijft er elk jaar meer geld over, dan draait het bedrijf goed. Activision Blizzard ziet de kasstroom minder spectaculair stijgen dan Nintendo, maar het beeld is nog altijd prima: €1,4 mrd (2018), €1,5 mrd (2019), €1,9 mrd (2020) en een prognose van €2,1 mrd voor dit jaar.

Een van de bekendste games is Call of Duty. De editie ‘Warzone’, die vorig jaar uitkwam, had binnen tien dagen maar liefst 30 miljoen spelers. Call of Duty levert al ruim vijftien jaar geld op voor Activision Blizzard, en dit soort lange cycli voor games laat zien hoe belangrijk intellectueel eigendom in de game-industrie is. Warcraft en Candy Crush zijn andere belangrijke games van Activision Blizzard.

Het bedrijf heeft een erg constant dividendbeleid. In de afgelopen tien jaar is het dividend elk jaar omhoog gegaan, en de gemiddelde jaarlijkse verhoging over de afgelopen vijf jaar bedroeg 12,6%. Ter vergelijking met de andere drie aandelen die ik in dit artikel tip: Electronic Arts is pas in 2020 begonnen met het uitbetalen van dividend, Take-Two betaalt helemaal geen dividend uit en bij Nintendo is het dividend afhankelijk van de winst – soms gaat het hard omhoog, dan weer wat omlaag.

3. Electronic Arts

Electronic Arts is marktleider op het gebied van sportgames en is met name bekend van het spel FIFA. Het succes van dit spel heeft professionele voetbalclubs zoals Ajax doen besluiten om een afdeling voor zogeheten eSports op te richten. De laatste editie van FIFA, die dit jaar is verschenen, is door 31 miljoen mensen gespeeld. Andere bekende games van Electronic Arts zijn The Sims en Battlefield.

Opvallend genoeg is het aandeel Electronic Arts slechts 3,1% verwijderd van zijn hoogste koers ooit, hoewel de vrije kasstroom al jaren tussen $1 mrd en $1,8 mrd schommelt. Dat heeft wellicht te maken met het aspect duurzaamheid. Elk gamebedrijf noemt zichzelf duurzaam, ook de vier die ik heb geanalyseerd. Hoe duurzaam ze in werkelijkheid zijn, is uitgezocht door het onderzoeksbureau Sustainalytics, dat 891 softwarebedrijven langs de meetlat legde. Activision Blizzard staat op plek 188, Nintendo op 128, Take-Two op 106. Electronic Arts steekt hier met kop en schouders bovenuit, met een twaalfde plaats.

Een ander voordeel van Electronic Arts is dat het bedrijf een verhouding heeft van 5% tussen vrije kasstroom en koers. Daarmee is het aandeel Electronic Arts uitgesproken goedkoop.

4. Take-Two Interactive

Take-Two Interactive heeft bekende games als Grand Theft Auto en NBA-2K in het portfolio. Grand Theft Auto is al gekocht door ruim 350 miljoen mensen en NBA-2K door 112 miljoen mensen. Daarnaast spelen 250 miljoen mensen het spel Top Eleven op de mobiele telefoon.

Take-Two investeert enorm in het ontwikkelen van nieuwe spellen. Het aantal ontwerpers is gegroeid van 2119 in 2015 naar 3269 in 2018 en 5046 nu. Momenteel zijn er 62 games in ontwikkeling, het hoogste aantal ooit voor Take-Two. De omzet is de laatste vijf jaar gestegen met gemiddeld 17% per jaar, waarbij er onder de streep steeds meer overblijft. Was de vrije kasstroom in 2018 nog $437 mln, in 2020 was dit $724 mln. De verhouding van 4% tussen vrije kasstroom en koers laat zien dat het aandeel Take-Two niet duur is.

Een ander aspect waarop het bedrijf goed scoort is medewerkerstevredenheid. Bij Glassdoor, een Amerikaanse site die de werkcultuur beoordeelt, scoort Take-Two uitstekend. Op de vraag ‘zou je een vriend aanraden om bij dit bedrijf te komen werken?’ antwoordde bij Take-Two 87% ‘ja’. Bij Nintendo was dat 81%, bij Electronic Arts 70% en Activision Blizzard een schamele 59%. Laatstgenoemde betaalde onlangs $18 mln om een rechtszaak tegen seksuele intimidatie en discriminatie af te kopen.

Beleggen in aandelen uit de game-sector

Geen van de vier genoemde game-aandelen is duur. Het aandeel Nintendo is echter voor mij favoriet door het fantastische trackrecord van het concern. Wel is er het risico dat de productieketen van dit bedrijf in het belangrijke vierde kwartaal verstoord raakt. Op de tweede plaats komt het aandeel Take-Two, omdat het een bedrijf is waar mensen graag werken en zulke ondernemingen zich meestal op langere termijn positief weten te onderscheiden van de concurrentie.

Daarnaast is er een goed gevulde pijplijn met nieuwe games. De derde plaats is voor het aandeel Electronic Arts, vanwege de lage waardering en de goede score op het gebied van duurzaamheid. Op de vierde plaats komt het aandeel Activision Blizzard, dat laag scoort qua werkplezier en duurzaamheid, maar vanwege de groei en het dividendbeleid toch ook een koopadvies krijgt.

ETF’s voor de gamesector

Voor Nederlandse beleggers zijn er twee ETF’s op de game-sector beschikbaar. Van deze twee is de VanEck Video and eSports ETF met 90% van het totaal beheerd vermogen verreweg de grootste. Maar hoewel ik enthousiast ben over de game-sector in het algemeen, ben ik dat niet over deze ETF.

Dat komt omdat Nvidia met 8% de zwaarste weging heeft. De verhouding tussen de beurskoers en de jaaromzet van dit bedrijf is de afgelopen vijf jaar opgelopen van 6 naar 24. Bij kleine bedrijven zou je dan het argument kunnen aanvoeren dat de omzet in de toekomst hard gaat groeien, maar met een beurswaarde van $519 mrd en een omzet van $24 mrd valt Nvidia onmogelijk klein te noemen. Ook de verhouding van 1,3% tussen vrije kasstroom en beurskoers van Nvidia laat zien dat het bedrijf extreem duur is.

De tweede positie in de ETF is voor het Chinese Tencent, met 7,6%. Dit bedrijf heeft te maken met steeds activistischer – en steeds schadelijker – optreden van de Chinese overheid, die heeft laten zien er niet voor terug te schrikken om van de ene dag op de andere de regels voor bedrijven aan te passen waardoor winsten als sneeuw voor de zon verdwijnen en beleggers ernstig gedupeerd worden.

Daarnaast haalt Tencent het grootste gedeelte van de omzet uit andere activiteiten dan computerspellen. In die zin is het dus geen zuivere game-belegging.