Obligaties die wél renderen
Beleggen in obligaties is door de lage en oplopende rentestanden niet erg populair. Toch kunnen niet alle obligatiecategorieën over een kam geschoren worden. Sommige obligatiemandjes geven een gunstiger risico-rendementsperspectief dan anderen. Dit geldt in onze ogen bijvoorbeeld voor obligaties van opkomende landen die zijn uitgegeven in ‘harde’ valuta’s, vooral de Amerikaanse dollar. Een veel voorkomende benaming hiervoor is Emerging Market Debt in Hard Currency (EMD HC).
Mandje EMD HC
Fondsmanagers van EMD HC gebruiken vaak een mandje van J.P.Morgan (JPM) als maatstaf. Deze EMBI Global Diversified Index bestaat uit bijna duizend verschillende obligaties van 72 landen (of daaraan gerelateerde instellingen). Het gewicht van de landen met de grootste schuldposities wordt daarbij gelimiteerd, en dit zorgt voor grote spreiding binnen een beleggingsfonds dat dit mandje volgt. Mexico heeft met 5,0% het zwaarste gewicht, op de voet gevolgd door Indonesië met 4,8%.
Ook regionaal gezien is er voldoende diversiteit. Latijns-Amerikaanse landen zijn met circa 30% het sterkst vertegenwoordigd. Het Midden-Oosten (19%), Oost-Europa (18%) en Azië (18%) ontlopen elkaar niet veel. Afrika is met circa 12% de kleinste regio (bron: J.P.Morgan, januari 2022).
Relatieve waardering
Het JPM EMBI GD-mandje geeft een effectief rendement van 5,8% in Amerikaanse dollars (zie tabel). Dit is bijna 4 procentpunt meer dan voor Amerikaans staatspapier met een vergelijkbare looptijd, en daarmee hoger dan het gemiddelde van 3,5% procentpunt over de afgelopen vijf jaar.
Ook ten opzichte van bedrijfsobligaties ziet de waardering van EMD HC er gunstig uit. Gedurende de afgelopen twintig jaar was de risico-opslag voor EMD HC bijna nooit hoger dan de risico-opslag voor Amerikaans high-yieldpapier. Dat is nu wel het geval (zie grafiek). De duration (rentegevoeligheid) van een mandje Amerikaanse high-yieldobligaties is weliswaar ook lager, maar de gemiddelde kredietwaardigheid is wel zwakker dan van EMD HC.
Ook ten opzichte van een mandje kredietwaardige (IG) bedrijfsobligaties, met nu een risico-opslag van circa 1%, vinden we de waardering van EMD HC interessant.
| Dollarmandje | Effectief rendement in $ (risico-opslag in procentpunt) | Duration | Gemiddelde rating |
| Staatsobligaties VS (> 1 jr) | 1,5% (n.v.t.) | 7,1 | AAA |
| IG bedrijfsobligaties | 2,7% (1,0) | 8,1 | A- |
| HY bedrijfsobligaties | 4,7% (3,3) | 4,0 | B+ |
| EMD HC | 5,8% (3,9) | 8,0 | BB+ |
Amerikaanse rente
Voor het te verwachten totaalrendement van EMD-obligaties is echter niet alleen de hoogte en ontwikkeling van de risico-opslag van belang, maar ook die van de Amerikaanse obligatierente. Stel dat deze rente in 2022 met 0,5 procentpunt stijgt, dan vaagt dit een belangrijk deel (circa 4%) van het rendement in dollars weg. Maar als de risico-opslag stabiel blijft, resteert nog altijd een positief rendement in 2022 (in dollars) voor EMD HC. Veel andere obligaties met vergelijkbare duration zullen bij een oplopende staatsrente van 0,5 procentpunt in 2022 niet meer in het groen staan.
Een stijging van de risico-opslag heeft hetzelfde negatieve effect als een oplopende staatsrente. En omgekeerd: als beleggers genoegen nemen met een lagere risico-opslag, heeft dat een positief effect op de obligatiekoersen. Hoe hoger die risico-opslag, bij verder gelijkblijvende omstandigheden, hoe groter de potentiële afname.
Risico-opslag
De hoogte van de risico-opslag hangt in de eerste plaats af van de kredietwaardigheid van het EMD-mandje. Hoewel er verschillen kunnen zijn per land, verwachten wij hierin gemiddeld genomen geen grote verandering. Enerzijds kan de afkoelende Chinese economie zorgen voor groeivertraging in een aantal opkomende landen, en kunnen landen met een grote financieringsbehoefte in dollars last hebben van een stijgende Amerikaanse (reële) rente. Anderzijds biedt een gunstig verloop van de coronapandemie nog ruimte voor extra economisch momentum.
Naast de kredietkwaliteit, zijn ook de risicobereidheid van beleggers en kapitaalstromen van invloed op het extra rendement dat beleggers ontvangen. Een oplopende Amerikaanse rente gaat bijvoorbeeld vaak gepaard met minder instroom of zelfs uitstroom van kapitaal uit opkomende landen. De risico-opslag loopt dan op, zoals bijvoorbeeld in de eerste weken van januari. Een hogere risico-opslag kan vervolgens weer nieuwe beleggers aantrekken.
Al met al vinden we EMD HC verhoudingsgewijs aantrekkelijk. Naast het feit dat toevoeging van deze obligaties de spreiding in de beleggingsportefeuille kan vergroten, geeft de relatief hoge risico-opslag meer buffer voor een stijging van de Amerikaanse staatsrente dan veel andere obligatiecategorieën.
Ellen Engelhart heeft geen belangen in de beschreven obligatietitels. Kijk hier voor meer informatie.