Faillissement Silicon Valley Bank | Wat betekent dat voor beleggers?

Op korte termijn is het vooral de vraag of het faillissement van Silicon Valley Bank een opmaat vormt tot meer problemen in bankenland. In de Verenigde Staten gingen veel aandelen van lokale banken vrijdag en maandag met tientallen procenten onderuit. Met het oog op het verleden is het niet vreemd dat financiële markten fel reageerden op het omvallen van SVB.

De kredietcrisis van 2008 is voor beleggers het meest recente referentiekader. Indertijd gingen zakenbanken Lehman Brothers en Bear Stearns kopje onder omdat ze er niet in slaagden om pijlsnel enorm veel liquiditeiten aan te trekken. Die waren nodig om gaten op te vullen die ontstonden doordat grote pakketten hypotheekleningen veel minder waard werden dan de bedragen waarvoor ze op de balans stonden. Het vertrouwen in de bankwereld viel volledig weg, waardoor geldstromen opdroogden en de economie plotseling stilviel.

SVB-Faillissement anders dan kredietcrisis

De problemen bij SVB hebben een heel ander karakter. De lage rente van de afgelopen jaren maakte het voor start-ups en private equity-fondsen bijzonder aantrekkelijk om nieuw kapitaal aan te trekken. Omdat hiervoor niet altijd direct een bestemming gevonden kon worden, werd het op de rekening gezet bij de huisbank. Om deze tegoeden aan het werk te zetten, kocht SVB staatsobligaties en pakketten hypotheekleningen. De verhouding tussen deze beleggingen en het balansvermogen was bijna 2,5 keer zo groot als bij de gemiddelde Amerikaanse bank. Bovendien dekte SVB het renterisico totaal niet af. Dat pakte verkeerd uit door de enorme stijging van de rente op kapitaalmarkten in 2022. Het rendement op Amerikaanse 10 jaars-staatsobligaties schoot omhoog van minder dan 1% tot meer dan 4%.

Naast de relatief grote beleggingsportefeuille en de hoge instroom in 2021 en 2022, onderscheidt SVB zich ook van branchegenoten door het homogene karakter van de klantengroep. Dat waren voornamelijk Amerikaanse start-ups uit Silicon Valley. Die bedrijven en hun aandeelhouders zijn behoorlijk nauw met elkaar verweven. Omdat partijen elkaar goed in de gaten houden en onderling ook contact hebben, leidde een toenemende onrust ertoe dat iedereen op hetzelfde moment naar de uitgang rende.

Dat gebeurde toen het bedrijf bekendmaakte dat het $2,25 mrd aan nieuw kapitaal wilde aantrekken en dat er $21 mrd aan activa verkocht werd, wat tot een boekverlies van $1,8 mrd zou leiden. Als er enkele dagen of weken tussen beide berichten had gezeten, was de marktreactie mogelijk veel minder fel geweest. Nu was het volgens commentatoren vergelijkbaar met het aansteken van een lucifer, waarna meteen alle brandalarmen werden aangezet. Op donderdag stroomde er maar liefst $42 mrd van de rekeningen bij SVB af. Het vorige faillissement van een grote Amerikaanse bank dateert uit 2008, toen Washington Mutual omviel. Toen haalden klanten over een periode van tien dagen $16,7 mrd weg. Geen enkele bank had een dergelijk grote uitstroom zoals bij SVB goed kunnen opvangen.

De problemen bij SVB zijn bepaald niet uniek. Er zijn tientallen Amerikaanse banken waar de papieren verliezen op staatsobligaties zijn opgelopen tot meer dan 20% van het eigen vermogen. Twee van deze banken – Signature Bank en Silvergate Capital – zijn eveneens omgevallen. In beide gevallen was dat deels het gevolg van een grote afhankelijkheid van cryptovaluta’s. De koersreactie van maandag wijst erop dat beleggers zich ook grote zorgen maken over regionale banken zoals First Republic Bank (FRC), Western Alliance Bancorp (WAL) en Zions Bancorp (ZION).

Silicon Valley Bank niet een eerste dominosteen

De kans dat banken als dominostenen omvallen is niet groot. Maar het laat zich uittekenen dat ook andere lokale banken met grote boekverliezen op de staatsobligatie- en hypotheekbeleggingen kampen. Er is een reëel risico dat er de komende weken of maanden nog meer partijen in de problemen komen. Het doortastende optreden van de Federal Reserve heeft het risico op besmettingsgevaar in de financiële sector echter sterk verkleind.

In de eerste plaats heeft de Amerikaanse centrale bank laten weten dat alle rekeninghouders – dus ook bedrijven – hun geld terugkrijgen. Richting burgers en bedrijven is dit een duidelijk signaal dat ze zich geen zorgen hoeven te maken over hun rekeningtegoed; zelfs niet als dat hoger ligt dan de $250.000 van het Amerikaanse depositogarantiestelsel. Op deze wijze wil de Federal Reserve voorkomen dat er een bankrun ontstaat. In dat scenario komen ook andere banken in de problemen, waardoor de financiële onrust toeneemt en er uiteindelijk veel meer partijen gered moeten worden. Voorlopig lijkt dit te lukken. Mogelijke probleembanken slaagden er maandag in om meer kapitaal aan te trekken, terwijl de uitstroom van klanten beperkt bleef. Met de snelle reactie heeft de Federal Reserve ook voorkomen dat bedrijfsklanten van SVB in financiële problemen kwamen. Op korte termijn heeft de centrale bank zo de grote angel uit de SVB-ellende getrokken.

Maar de onderliggende problemen zijn nog lang niet opgelost. Veel andere regionale Amerikaanse banken moeten de komende tijd nieuw kapitaal aantrekken of activa afstoten om gaten in de buffer op te vullen die zijn ontstaan door de rentestijging op de kapitaalmarkt. Bovendien leert de geschiedenis dat dit soort gebeurtenissen een reactie uitroepen bij marktautoriteiten, in de vorm van hogere liquiditeits- en kapitaaleisen en scherper toezicht. Het koopadvies dat zakenbank Keefe, Bruyette & Woods maandag op enkele getroffen Amerikaanse banken plakte, is dan ook behoorlijk dapper en voorbarig.

Dat ligt anders voor grote systeembanken zoals JPMorgan Chase (JPM) en Bank of America (BAC). Sinds de kredietcrisis zijn de regels voor deze systeembanken enorm aangescherpt. Er gelden strenge kapitaalbuffers en de Federal Reserve voert geregeld een stresstest uit om in kaart te brengen of deze grootbanken een marktschok goed kunnen opvangen.

Inflatie-ellende op lange termijn

De maatregelen van de Fed om de financiële schade op korte termijn te beperken, kunnen op de lange termijn juist tot grotere schade leiden. De centrale bank is de afgelopen twaalf maanden hard bezig om via het verhogen van de beleidsrente de inflatie onder controle te krijgen. Met het oog op de sterke banenmarkt en het matige tempo waarin de inflatie daalt, sorteerden financiële markten voor op een renteverhoging met 50 basispunten tijdens de Fed-bijeenkomst van 22 maart. Het is nog maar de vraag of de centrale bank het doortastende inflatiebeleid doorzet. Het overgrote deel van de economen rekent nu op een verhoging met 25 basispunten. Zakenbank Goldman Sachs voorspelde zelfs dat de rente helemaal niet omhoog gaat.

De brede waaier aan verwachtingen weerspiegelt het duivelse dilemma waar de Federal Reserve voor staat. Dinsdag werd bekend dat de CPI-inflatie in februari uitkwam op 6,0%. Dat is weliswaar de achtste daling op maandbasis op rij. Maar het niveau ligt nog heel ver boven het doelniveau van 2%. Als de Federal Reserve er met het oog op de bankenonrust voor kiest om pas op de plaats te maken, is de kans groot dat er een loon-prijsspiraal ontstaat. Dan moet er over enkele maanden of kwartalen veel feller ingegrepen worden om een halsstarrig hoge inflatie omlaag te duwen. Aan de andere kant kan een broodnodige renteverhoging van vijftig basispunten gezien worden als een signaal dat de centrale bank onvoldoende oog heeft voor de problematiek in de bankensector.

Het meest waarschijnlijke scenario is dan ook dat de rente donderdag met 25 basispunten omhoog gaat. De grote vraag is echter wat er in de rest van 2023 gaat gebeuren. De door CME verzamelde marktverwachtingen wijzen erop dat de markt incalculeert dat de Amerikaanse beleidsrente in de loop van het jaar alweer gaat dalen. De grote verliezen uit 2022 – met name bij groeiaandelen en bedrijven die op korte termijn hoge schulden moeten (her)financieren – zijn een recente herinnering voor wat er kan gebeuren als de Fed harder optreedt tegen een (hardnekkig) hoge inflatie dan waar beleggers op rekenen. Hoewel de markt waarschijnlijk opgelucht ademhaalt als de renteverhoging meevalt en Fed-voorzitter Jerome Powell een milde toon aanslaat, kan twijfel bij de inflatieaanpak de opmaat vormen tot een nieuwe renteschok later dit jaar en meer volatiliteit voor aandelen, met een koersdaling van 10% à 20% of mogelijk meer tot gevolg.

Nederlandse banken

De problemen in de Amerikaanse banksector dreunden op Euronext ook door in de koersen van ING en ABN Amro. In tegenstelling tot hun Amerikaanse branchegenoten stallen Nederlandse banken het overgrote deel van het instromende spaarvermogen bij de ECB. Bovendien waardeert ABN Amro bijna alle staatsobligaties in portefeuille tegen marktwaarde, terwijl bij ING minder dan 5% (circa €50 mrd) van het balanstotaal in tegen aankoopwaarde gewaardeerde obligaties zit. De directe impact van de problemen bij SVB is dan ook zeer beperkt.

Dat geldt echter niet voor de situatie bij Credit Suisse, die woensdag grote koersklappen voor Europese banken tot gevolg had. Omdat het opwaarts potentieel van ING en ABN Amro onvoldoende compensatie biedt voor het sterk toegenomen risico, wordt het advies voor beide banken verlaagd naar ‘verkopen’. ING wordt met slotkoersen van woensdag ook verwijderd uit de Portefeuille NL. Bij de verzekeraars werd Aegon afgelopen week het zwaarst getroffen. De koersdaling van 13% kan echter niet los worden gezien van een webcast om beleggers bij te praten over een boekhoudwijziging. Op vrijdagochtend opende Aegon 6% in de min, terwijl de koersdaling bij branchegenoten zoals ASR en NN Group beperkt bleef tot ruim 2%. Ook de koersaverij van grote Amerikaanse verzekeraars was eind vorige week beduidend minder groot dan die van Aegon. Terwijl de koersdalingen binnen de bankensector deels veroorzaakt worden door mogelijk besmettingsgevaar, speelt met name de mogelijkheid van een omslag op de rentemarkt de verzekeringssector parten.

Internationale banken

JPMorgan Chase (JPM) speelt een rol bij het stabiliseren van de onrust bij regionale banken. De onderneming heeft enkele partijen een lening verstrekt en trekt als betrouwbare, kredietwaardige partij vermogen aan van consumenten en bedrijven die toch het zekere voor het onzekere kiezen. In verschillende opzichten is het risico echter toegenomen. JPMorgan Chase kan tegen verliezen aanlopen als andere banken in de problemen komen.

Bovendien kunnen de winstverwachtingen voor 2024 en 2025 behoorlijk onder druk komen te staan als de Fed een langere rentestrijd moet voeren dan het zich laat aanzien. Ondanks de sterke marktpositie en het oplopende dividendrendement (3%) doet een houdadvies beter recht aan het risico-rendementsprofiel dan een koopaanbeveling.

HSBC

Dat maakt HSBC momenteel de favoriet onder de internationale grote banken. De onderneming – die de Britse activiteiten van SVB voor het symbolische bedrag van $1 overnam – is voor bijna de helft van de inkomsten afhankelijk van de Aziatische markt. Daar lijkt de Chinese economie op te krabbelen, terwijl ook het dividendrendement van 4,8% HSBC tot een aantrekkelijke belegging maakt in de turbulente banksector.