Ebusco | Op laagste koers aan de vooravond van een flinke groeifase

Fabrikant van elektrische bussen Ebusco werd eind 2021 kort na beursgang opgenomen in de Offensieve portefeuille. Met een koersverlies van 61% is het resultaat vooralsnog teleurstellend. De voornaamste reden dat het aandeel er de laatste maanden zwak bij ligt, is dat het groeitempo lager is dan verwacht. De snelheid waarmee de productiecapaciteit werd uitgebreid en het aantal nieuwe orders dat Ebusco wist te winnen, vielen tegen. Hierdoor zijn analisten steeds meer gaan twijfelen aan de haalbaarheid van de middellangetermijn-doelstellingen van de onderneming.

In 2026 ligt de consensus op een omzet van €1,3 mrd, in plaats van de eerdere schatting van €1,6 mrd. De verwachte ebitda-marge werd daarbij fors verlaagd van 32% naar 25%. Daarmee zitten de analisten met hun verwachtingen inmiddels ook onder de doelstellingen (zie kader) van het management van Ebusco. Omdat Ebusco daarnaast tot de categorie snelle groeiers behoort die nog niet winstgevend zijn, kreeg de waardering een tik door de fors opgelopen rente. Ook de verkoop van een flink pakket aandelen door grootaandeelhouder Van Der Valk Investments B.V. zorgde mogelijk voor verkoopdruk.

Onthulling nieuwe bus

Nadat Ebusco in 2021 al haar eerste 3.0-bus met een lengte van 12 meter kon uitleveren, werd eind 2022 een nieuwe belangrijke mijlpaal bereikt met de lancering van de 3.0-bus met een lengte van 18 meter. Dit laatste model heeft een actieradius van 700 kilometer en een capaciteit van 150 passagiers. Daarmee zet Ebusco een nieuwe stap om marktaandeel te winnen. Bijvoorbeeld in Duitsland, waar 50% van de bussen in het openbaar vervoer 18 meter lang is. Doordat de Ebusco 3.0-modellen grotendeels zijn gemaakt van composiet, zijn de bussen aanzienlijk lichter dan die van de concurrentie. Hierdoor is ook het energieverbruik van de laatste Ebusco-bussen minimaal 30% lager op jaarbasis.

Het resultaat is dat de elektrische 3.0-modellen gemeten in TCO het voordeligst zijn voor de klant. TCO is een maatstaf voor de totale kosten gedurende de levensduur van een bus, dus de aanschafwaarde plus de kosten voor stroom en voor het onderhoud. Daarnaast kan de Ebusco 3.0 ook concurreren met dieselbussen. Volgens analisten zijn de recentste bussen gemeten in TCO al 10% voordeliger vergeleken met modellen met een verbrandingsmotor.

Enorm marktpotentieel

De markt voor elektrische bussen is nog veel groter dan de aantallen waar Ebusco op mikt. Jaarlijks worden er wereldwijd tussen de 200.000 en 210.000 nieuwe stadsbussen en intercitybussen verkocht. Met de uitlevering van 261 bussen in 2022 nam Ebusco slechts 0,1% van alle verkopen voor haar rekening. Aangezien de onderneming zich in eerste instantie richt op landen binnen de Europese Unie en Noorwegen is het interessant om te vermelden dat de marktomvang van deze regio wel relatief klein is. Volgens een recent rapport van de ACEA, de Europese koepelorganisatie van auto- en busfabrikanten, werden in 2022 namelijk in deze landen in totaal 28.096 nieuwe bussen geregistreerd. 13,6% (3810 stuks) daarvan waren volledig elektrisch. Het overgrote deel (67%) had nog altijd een dieselmotor.

Duiken we iets dieper in de statistieken dan zouden we de conclusie kunnen trekken dat Ebusco binnen de geschetste markt van elektrische bussen in 2022 een marktaandeel wist te behalen van 6,9%, bijna 3 procentpunt meer dan een jaar eerder. En hoewel sommige cijfers zijn te betwisten, omdat verschillende onderzoeken met regelmaat verschillende aantallen tonen, is er een duidelijke conclusie te trekken: er valt nog behoorlijk wat terrein te winnen voor Ebusco. Daarbij wordt de onderneming geholpen door overheden. In de Europese Unie ligt bijvoorbeeld een plan op tafel waarin vanaf 2030 alle nieuwe stadsbussen emissieloos moeten zijn.

Productiecapaciteit

Om een groter marktaandeel te winnen zal Ebusco de productie flink moeten opschroeven. Naar mijn inschatting kan Ebusco momenteel 1000 bussen per jaar produceren, 500 in de relatief nieuwe fabriek in Deurne waar de Ebusco 3.0-modellen van de band rollen en 500 stuks van het oudere model 2.2 via de productiefaciliteit van Ebusco’s Chinese partner Weichai. Eind dit jaar moet er een nieuwe fabriek bijkomen in de stad Rouen in Frankrijk. Hierdoor zal de productiecapaciteit van de 3.0 toenemen. De totale productiecapaciteit dient in 2024 dan minimaal op 1.500 bussen uit te komen.

De investering voor de nieuwe fabriek bedraagt naar schatting €10 mln. Dat is aantrekkelijk gezien de omzetbijdrage die de fabriek moet gaan leveren. Jaarlijks moeten er 500 bussen van de band te rollen, hetgeen overeenkomt met een omzet van circa €250 mln. In 2025 en 2026 zal naar verwachting meer capaciteit worden toegevoegd in Europa, Australië en de VS.

Jaarcijfers

Bij de publicatie van de jaarcijfers op 29 maart zal wederom met belangstelling naar de groeiverwachtingen van Ebusco worden gekeken, met name het aantal orders dat het bedrijf verwacht te winnen en waar en wanneer de productiecapaciteit zal worden uitgebreid. Het aantal bussen dat Ebusco heeft afgeleverd in 2022 zal niet tot verrassingen leiden.

In een recente update maakte het managent al bekend dat het om 261 exemplaren gaat in plaats van de 285 bussen die werden verwacht. Dat kost de onderneming in 2022 circa € 12,6 mln omzet, die wordt doorgeschoven naar 2023. Dit is zeker geen ramp. Het gaat immers enkel om een vertraging van uitlevering door tekorten in de toeleveringsketen en coronarestricties, niet om de annulering van orders. Daarnaast weten we ook dat het orderboek flink is opgelopen, van 325 bussen eind 2021 naar 1474 stuks eind 2022.

• Investeerderspagina van de onderneming

Aandeel Ebusco blijft koopwaardig

Ebusco is ondanks de nettokaspositie van ruim €100 mln een aandeel met een hoog risicoprofiel. De uitdaging zit met name in het opschalen van de productiecapaciteit. Gezien de ontwikkeling daarvan en het aantal gewonnen orders lijkt het mij nog een hele uitdaging om de middellangetermijn-doelstellingen in 2026 te behalen. In mijn basis-scenario ga ik ervan uit dat dit niet gaat lukken. In plaats van 3000 bussen reken ik conservatief op 2400 stuks. Daarbij ga ik er ook vanuit dat als gevolg van de hevige concurrentie in de sector ondanks de inflatie de verkoopprijs per bus rond de €500.000 zal blijven liggen. Hierdoor kom ik op een omzetschatting uit van circa €1,2 mrd in 2026.

Met een ebitda-marge van 22%, 3 procentpunt onder de gemiddelde verwachting van analisten, zou het operationeel resultaat dan €264 mln bedragen. De marktkapitalisatie van slechts €552 mln doet naar mijn mening dan ook geen recht aan het groeipotentieel van de onderneming. Bij een geschatte k/w 2024 van 24 herhaal ik voor het aandeel Ebusco het koopadvies. Omdat Ebusco nog een hoop te bewijzen heeft, blijf ik wel aanraden om niet meer dan 3% te alloceren.