TotalEnergies | Waarom de aandelen van oliemajors zo aantrekkelijk zijn

Bij een analyse van de grote oliemajors is niet wat er aan de hand is bij de individuele bedrijven het belangrijkst, maar de macro-omstandigheden. In de afgelopen jaren zijn pensioenfondsen minder in fossiel gaan beleggen en ook de particulier heeft steeds minder beleggingen in de portefeuille die iets met fossiele brandstoffen te maken hebben. Deze combinatie heeft er in 2020 toe geleid dat ik voor het eerst in mijn 25 jaar dat ik aan het beleggen ben enthousiast werd over fossiele brandstoffen.

Het zit namelijk zo: als steeds meer beleggers een specifieke groep aandelen beginnen te mijden terwijl er met de winst helemaal niets verandert, dan zullen de rendementen van de aandelen die worden genegeerd omhoog gaan en de rendementen van alle overige aandelen dalen. Dit is basale economie en een eenvoudig voorbeeld maakt het duidelijk. Als in een sector €100 winst te verdelen valt over twintig aandeelhouders, dan is de winst per aandeelhouder €5. Zijn er echter nog maar vijftien aandeelhouders, dan bedraagt de winst €6,66 per persoon. Gaan er vervolgens nog vijf aandeelhouders weg, dan verdubbelt de winst ten opzichte van de oorspronkelijke situatie.

Feitelijk is het extremer dan het voorbeeld laat zien, want oliebedrijven hebben ook nog hun investeringen enorm teruggeschroefd. Van 2011 tot en met 2014 investeerde Totalenergies €107 mrd en de afgelopen vier jaar was dat €51 mrd. Die ruim €10 mrd minder per jaar wordt overgemaakt naar de aandeelhouder van TotalEnergies via het inkopen van eigen aandelen en het uitkeren van dividend. Kijken we naar de vrije kasstroom (wat overblijft nadat alle uitgaven en investeringen zijn gedaan) dan zien we een bedrag dat gelijk is aan 14,1% van de totale beurswaarde en dat geld is van de aandeelhouder. Ter vergelijking: de MSCI World zit op dit punt op gemiddeld 4,2%.

Tabakssector

Wat er aan de hand is met de oliesector, vertoont grote overeenkomsten met wat er 25 jaar geleden gebeurde met de tabakssector. Iedereen wist toen wel dat roken schadelijk was en ook dat er steeds minder rokers zouden komen. Pensioenfondsen trokken zich terug en er bleven laaggewaardeerde aandelen van tabaksfabrikanten over waarvan de winsten toenamen; ook zij zouden immers geen grote investeringen doen. Deze eeuw heeft de MSCI Tobacco een totaalrendement behaald van 1710%, terwijl de MSCI World maar op 214% zit. Ik denk dat als we in 2040 terugkijken dat de oliebedrijven de wereldwijde benchmark net zo zullen hebben verslagen als tabaksaandelen dat hebben gedaan.

25 jaar geleden hoorde je beleggers zeggen dat hun rendement niet zou dalen door tabaksaandelen te mijden en ook nu hoor je beleggingsprofessionals zeggen dat oliebedrijven negeren geen negatieve impact heeft op het rendement. Ik blijf het fascinerend vinden hoe de geschiedenis zich met beleggen maar blijft herhalen. Het voordeel van olie boven tabak is dan nog dat olie schaars is en tabak niet. Wordt er niet meer geïnvesteerd in tabak, dan rollen over een aantal jaren nog dezelfde hoeveelheden sigaretten van de loopband. Wordt er niet meer geïnvesteerd in olie, dan is er over een aantal jaren minder olie beschikbaar.

Olietekorten

Dat er vandaag de dag zo’n 50% minder wordt geïnvesteerd in olie dan tien jaar geleden, is al duidelijk zichtbaar in de oliemarkten. Aan de ene kant blijft het oliegebruik nieuwe hoogste standen ooit neerzetten; zo waren onlangs op een dag een record van 103 miljoen vaten olie nodig. En aan de andere kant bereikt er minder olie de financiële markten. Die laatste stelling valt goed te onderbouwen wanneer gekeken wordt naar de futurecurve. Tussen 2010 en 2020 lag de prijs voor olie met onmiddellijke levering 2,2% lager dan de prijs voor levering over een jaar. Wanneer de huidige prijs onder de toekomstige prijs ligt heet dat contango en dat betekent een overvloed aan olie.

De contango is inmiddels volledig verdwenen en is omgeslagen naar een backwardation van 7,4%. Deze 9,6 procentpunt verschil is werkelijk enorm en dat laat de wereldwijde tekorten aan olie zien. Feitelijk is het nog veel erger want de oliehandel gaat in dollars en dat betekent dat de dollarrente van ruim 5% ook relevant is. Wanneer olie over een jaar wordt gekocht, dan moet de verkoper allerlei kosten maken, denk aan opslag, beveiliging en bijvoorbeeld financiering. Deze financiering met een rente van ruim 5% is in de prijs doorgerekend. Zonder die kosten zouden de toekomstige prijzen nog verder onder de huidige prijs noteren, met andere woorden: een nog grotere backwardation.

Er zijn meerdere maatstaven die laten zien hoe krap de energiemarkten wel niet zijn. Eén daarvan is de prijs van diesel en benzine. De wereld draait immers niet op ruwe olie, maar op producten die zijn afgeleid van ruwe olie. Het verschil in prijs tussen ruwe olie en afgeleide producten zoals diesel en benzine bedraagt $43. Een vat diesel/benzine was tussen 2010-2020 gemiddeld maar $15 per vat duurder dan de een vat ruwe olie. Daarnaast zijn er de aardgasprijzen. In Nederland wordt vaak belicht hoe hard de aardgasprijs wel is gedaald: vanaf 25 augustus 2022 tot nu met meer dan 90%. Dit klinkt goed, maar de gemiddelde prijs van afgelopen maand was met €35 Mwh nog altijd 75% hoger dan de gemiddelde prijs van €20 Mwh in de periode 2010 tot 2020.

Wat de prijzen van energie ook helpt is dat energie wordt ingezet als politiek wapen (zie kader). Het gevolg is dat er voor de Amerikaanse regering geen ruimte is om de olievoorraden aan te vullen. Er komen zelfs steeds meer geluiden dat de olievoorraden tot de Amerikaanse verkiezingen van eind 2024 niet meer significant zullen worden bijgevuld. Dit zou er immers voor zorgen dat de olieprijs zou gaan stijgen en dat is niet goed voor de zittende president. De Amerikaanse economie is daardoor meer dan anders gevoelig voor onverwachte schokken, bijvoorbeeld voor een natuurramp zoals in 2005 met orkaan Katrina.

• Investeerderspagina van de onderneming

Koopadvies voor TotalEnergies

De productie van TotalEnergies gaat pas na 2030 dalen en dat betekent dat er nog volop ruimte is om te profiteren van de energieprijzen die in de toekomstige jaren zullen gaan stijgen. Sterker nog: tot 2030 zal de energieproductie van Total met 4% per jaar toenemen en de productie van LNG zelfs met 40%. Daarnaast wordt TotalEnergies goed gerund door het management. In vergelijking met Shell, BP, Chevron en Exxon heeft TotalEnergies de hoogste ‘return on average capital employed’. (rendement op aangewend kapitaal, een maatstaf om de relatieve winstgevendheid van bedrijven te vergelijken, red.)

Wat ik tot slot ook fijn vind, is dat het salarispakket van de ceo van het bedrijf afhankelijk is van de vrije kasstroom. Je krijgt zo immers waar voor je belegging. De hoge vrije kasstroom is de voornaamste reden waarom ik privé in het aandeel TotalEnergies beleg en een koopadvies op het aandeel hanteer.