Maaltijdbezorgers | De omslag van groei naar winstgevendheid

Online maaltijdmarktplaatsen en -bezorgers zoals Just Eat Takeaway, Delivery Hero en Doordash behoorden enkele jaren geleden nog tot de pandemielievelingen, een kransje aandelen dat profiteerde van het plots veranderende consumentengedrag, waarvan online maaltijden bestellen een van de meest prominente was.

De meeste van die spelers zetten in de jaren 2020 tot midden 2022 een enorme omzetgroei neer, vaak geholpen door overnames die gefinancierd werden met nieuwe aandelenuitgiftes of extra schulden. Beleggers namen de verwatering voor lief want de groei zou aanblijven, dacht iedereen.

Alleen bleek die te stokken toen corona en bijhorende lockdowns in 2021 en 2022 verdwenen. Vanaf eind 2021 gingen de aandelenkoersen de diepte in.

Sindsdien hebben alle spelers het geweer van schouder veranderd door winstgevendheid voor te laten gaan op groei. Al blijft de markt waarin ze actief zijn wel groeien. Analisten verwachten voor de komende vijf tot zeven jaar een jaarlijkse groei van zo’n 15%.

Waarde

De strijd om marktaandeel woedt daarmee nog hevig en schaal blijft cruciaal omwille van de flinterdunne marges en om het zogenaamde netwerkeffect te laten spelen. Hoe meer klanten, restaurants, winkels en bezorgers actief op een platform, hoe meer waarde die voor elkaar betekenen.

Alles draait rond zogenaamde unit economics, oftewel hoe de verschillende kosten en opbrengsten zich tot elkaar verhouden per individuele bestelling. De heilige drie-eenheid bestaat uit kostenbesparingen, efficiëntieverbeteringen en prijsverhogingen.
Die platformen hebben verschillende bronnen van inkomsten:
– commissies op de bestellingen die restaurants en winkels op hun platform plaatsen
– commissies op de bezorging, te betalen door de klant
– extra commissies voor bijkomende diensten
– advertentie-inkomsten binnen hun apps en websites
– fooien

Winstgevendheid

In het afgelopen jaar hebben de meeste spelers een flinke stap richting winstgevendheid gezet. Voor 2024 en daarna is het kijken of ze weer kunnen aanknopen met groei en of ze die winstgevendheid ook kunnen omzetten in positieve vrije kasstromen.

Over het algemeen zijn we voor de komende jaren minder positief voor de sector, omdat die zal blijven worstelen met de afweging tussen groei en winstgevendheid. Al staan bepaalde spelers er op het vlak van winstgevendheid en waardering beter voor dan andere.

Deliveroo

Het Britse Deliveroo kwam in het voorjaar van 2021 naar de beurs van Londen, maar flopte al snel. Het is actief in tien landen in Europa, Azië en het Midden-Oosten en de tweede grootste speler in het VK, Ierland, Frankrijk, Italië en de Arabische Emiraten. In Hong Kong is het de grootste.

Tussen 2018 en 2021 heeft het bedrijf indrukwekkende groeicijfers neergezet met een jaarlijkse omzetgroei van 60% en meer, maar vanaf 2022 is dat stilgevallen.

Deliveroo heeft wel stelselmatig zijn ebitda-marge verhoogd van -9% in 2019 tot 1% vorig jaar. Dit jaar zal het voor het eerst een positieve ebitda neerzetten, goed voor 1% van de totale transactiewaarde. Het wil die marge tegen 2026 opkrikken naar 4%.

Het concern heeft zijn activiteiten ook uitgebreid naar bezorging van boodschappen en andere zaken zoals huisdier-, doe-het-zelf-, schoonheidsproducten en speelgoed.
Analisten verwachten dat Deliveroo die winstgevendheid structureel in de plus kan houden en dat positieve vrije kasstromen in het verschiet liggen.

Het aandeel staat met een ondernemingswaarde (EV) op omzet van 0,5 laag gewaardeerd in vergelijking met sectorgenoten, maar de positieve koersevolutie van het afgelopen jaar maakt dat we niet verder gaan dan een houdadvies.

Delivery Hero

Het Duitse Delivery Hero is geografisch de meest gediversifieerde speler van de vier. Het bedrijf is actief in 74 landen waarvan het in de meerderheid, 56, marktleider is. In 2022 was Azië goed voor 60% van de transactiewaarde die over het platform werd verhandeld, het Midden-Oosten en Noord-Afrika 19%, Europa 15% en Latijns-Amerika de overige 6%.

Het is zowel een online handelsplatform als bezorger van maaltijden en boodschappen. In dat laatste segment werkt Delivery Hero met externe partijen, maar het heeft ook eigen boodschappen- en winkelmagazijnen, Dmarts genaamd.

Het bedrijf ging in 2017 naar de beurs en heeft de Nederlandse technologieholding Prosus als referentieaandeelhouder.

Ook bij de Duitsers is de groei aan het vertragen tegenover de jaren voor 2022. In 2023 zette het een omzetgroei van een goede 6% neer. Het is wel zijn winstgevendheid aan het opkrikken, met een ebitda-marge tegenover de totale transactiewaarde van 0,6% voor 2023. Qua vrije kasstroom was het in de tweede helft van 2023 break even.

Analisten verwachten dat de groei de komende jaren voor Delivery Hero zal afnemen en de nadruk zal komen te liggen op margeverbeteringen. De grote troef is het marktaandeel binnen de markten waarin het actief is.

Het pad naar structurele winstgevendheid en positieve vrije kasstromen ligt open. Wanneer het beleggers daar definitief van overtuigt, kan het aandeel een herwaarderingsboost krijgen. Momenteel noteert het aan aanvaardbare waarderingen in vergelijking met zijn concurrenten. Na Just Eat Takeaway is Delivery Hero het meest interessant.

Doordash

Het Amerikaanse Doordash maakte gebruik van de door corona aangewakkerde internethype om eind 2020 naar de beurs te gaan. In de VS is het absolute marktleider met meer dan 60% marktaandeel.

Qua groei troeft Doordash alle andere af. Zo is het aantal gebruikers op het platform gestegen van 4,5 miljoen in 2018 naar 38 miljoen in 2023, goed voor een jaarlijkse groei van 53%. Over 2023 wist het bedrijf zijn omzet met 27% te verhogen tegenover een jaar eerder.

Verder heeft het ook het aantal orders per gebruiker per maand fors doen oplopen van 1,5 orders in 2018 naar 4,7 in 2023.

Doordash is er sinds zijn notering ook steeds in geslaagd om de operationele winstverwachtingen van de analisten te overtreffen. In het laatste kwartaal zette het wel een groter dan verwacht nettoverlies per aandeel neer.

De groei vertaalt zich in een stevige waardering. Deutsche Bank, die het aandeel wel nog een koopadvies geeft, berekende dat Doordash in verhouding tot het gemiddelde van andere online platformbedrijven met een premie van 53% noteert.

In tegenstelling tot de andere drie spelers, is het nog heel erg gericht op groei en uitbreiding en minder op hogere winstmarges. Bovendien zullen aandeelhouders de komende periode nog serieus verwaterd worden door de vele aandelenopties die in het verleden aan management en werknemers zijn gegeven. Het noteert ook aan veel te hoge waarderingen momenteel. Beleggers kunnen het aandeel beter links laten liggen.

Just Eat Takeaway

Het Nederlandse Just Eat Takeaway (JET) is ook wereldwijd actief als maaltijdmarktplaats en -bezorger in Noord- en Zuid-Europa, Noord-Amerika, Australië en Nieuw Zeeland.

Tot in het najaar van 2020 was het een van de Nederlandse beurssterren, maar sindsdien is het bergafwaarts gegaan. Tegenover de recordkoers in 2020 staat het aandeel meer dan 80% lager.

De voornaamste redenen voor die malaise zijn de overnames van Just Eat in het VK en GrubHub in de VS, elk goed voor €7 mrd. Vooral de laatste brak zuur op. GrubHub heeft steevast marktaandeel verloren, behalve in een paar steden waar het nog sterk staat. De markt heeft het aandeel genadeloos afgestraft voor die overname.

Europa en het VK staan er beter voor en zijn winstgevend. Het laatste jaar heeft JET grote sprongen gemaakt qua winstgevendheid. Het heeft tot drie keer toe zijn ebitda-verwachtingen verhoogd. Ook de vrije kasstroom was in de tweede helft van 2023 break even.

Het aandeel is het hardst afgestraft van de vier, noteert aan de laagste waarderingen en biedt daarom het meest opwaartsr potentieel, zolang het voortgaat op het elan van het afgelopen jaar.