BDC’s | Hoog dividend met slim beleggen buiten de beurs

Private equity oefent een grote aantrekkingskracht uit op beleggers. In veel gevallen is het namelijk lucratiever om rechtstreeks in bedrijven te investeren, in plaats van via beursgenoteerde aandelen. Het rendement van private equity ligt de afgelopen twintig jaar gemiddeld 6 procentpunt hoger dan dat van wereldwijde aandelen, blijkt uit een analyse van Cambridge Associates.

Private equity-fondsen kenmerken zich echter door een hoge initiële investering en een lange looptijd met zeer beperkte handelsmogelijkheden. Hierdoor vallen ze buiten het bereik van veel particuliere beleggers. Business Development Companies (BDC’s) zijn een mooi alternatief voor beleggers die willen profiteren van de relatief snelle groei van kleinere, niet-beursgenoteerde bedrijven.

Voordelen

Een groot voordeel van de BDC-structuur is dat er op bedrijfsniveau geen belasting afgedragen hoeft te worden. Er zijn echter wel enkele voorwaarden verbonden aan deze vrijstelling. Minstens 90% van de winst moet uitgekeerd worden aan beleggers en minstens 70% van de portefeuille moet bestaan uit investeringen in bedrijven met een waarde van minder dan $250 mln.

Door de uitkeringsverplichting ligt het dividendrendement van BDC’s vaak rond de 8% met uitschieters van ruim 10%. Hoewel een kwartaaldividend het meest gebruikelijk is, keren verschillende partijen zelfs elke maand dividend uit. Beleggers die van de aantrekkelijke inkomstenstroom willen profiteren, moeten zich echter ook goed bewust zijn van de risico’s.

Risico’s

Door de verplichting om de beleggingsinkomsten bijna volledig uit te keren, is er nauwelijks ruimte om een buffer op te bouwen voor mindere periodes. Hierdoor zijn BDC’s kwetsbaar in periodes waarin de economische onzekerheid in de Verenigde Staten toeneemt. Mkb-bedrijven zijn gevoeliger voor schommelingen in de economie dan megaconcerns.

Bovendien is de afhankelijkheid van de Amerikaanse thuismarkt beduidend groter dan bij multinationals die een flink deel van de omzet buiten de landsgrenzen boeken. Omdat BDC’s zelf ook voor een deel met vreemd vermogen gefinancierd zijn, kan er een liquiditeitstekort ontstaan als bedrijven in portefeuille en masse in betalingsproblemen komen.

In de praktijk valt de schade uiteindelijk vaak mee, maar beleggers moeten rekening houden met heftige koersschommelingen als de (economische) onrust toeneemt. Tijdens de kredietcrisis daalde de koers van Ares Capital Corporation (ARCC) bijvoorbeeld van ruim $20 tot minder dan $4. En tijdens de coronapaniek begin 2020 viel het aandeel met bijna 60% terug. In beide gevallen werd het overgrote deel van de koersschade binnen anderhalf jaar ingelopen.

Ares als marktleider

Ares Capital is met een beurswaarde van $13,6 mrd met afstand de grootste BDC. De netto-portefeuillewaarde bedraagt per eind september $19,77 per aandeel. Bij de actuele beurskoers van $21,34 komt de premie uit op 8%. Dat is binnen de sector overigens niet ongebruikelijk. Bij branchegenoot Main Street Capital (MAIN) komt de premie ten opzichte van de intrinsieke waarde zelfs uit op meer dan 70%. Ares Capital verschaft vreemd en/of eigen vermogen aan meer dan 500 bedrijven. Zogeheten first lien secured loans vormen ruim de helft (53%) van de portefeuille. Bij deze leningen staat Ares vooraan in de rij bij de financiële afwikkeling als een onderneming in problemen komt. Iets risicovollere second lien secured loans wegen voor 11% mee en 10% van de portefeuille bestaat uit leningen met nog iets minder onderpand en zekerheden. De overige 26% is opgebouwd uit aandelen in bedrijven, waarbij een behoorlijk deel is ingeruimd voor preferente aandelen (10%).

Qua sectoren ligt de nadruk in de portefeuille op de sectoren software en gezondheidszorg. Deze marktsegmenten wegen voor respectievelijk 24 en 13% mee, terwijl het overige deel van de posities verdeeld is over meer dan twintig sectoren. Op 30 oktober maakte Ares Capital bekend dat de netto beleggingsinkomsten in het derde kwartaal met 25% zijn toegenomen naar $361 mln. De totale waarde van ontvangen rente-uitkeringen, dividenden en overige inkomsten groeide met 18% naar $775 mln.

Aan de andere kant was de investeringsmaatschappij door de opgelopen rente ook meer kwijt aan interestlasten: +34% naar $195 mln. Met name hierdoor stegen de operationele kosten met 11% naar $402 mln. Volgend jaar lopen obligaties af met een totale waarde van $1,9 mrd en een gemiddelde rentevergoeding van iets meer dan 3,5%. Zelfs als de rentedaling van de afgelopen kwartalen doorzet, wordt het lastig om die leningen tegen een vergelijkbaar lage rente te herfinancieren. Daar staat tegenover dat de maatschappij ook een hogere vergoeding opstrijkt over nieuw afgesloten bedrijfsfinanciering.

• Investeerderspagina van de onderneming

De netto beleggingsinkomsten vinden via een kwartaaluitkering van $0,48 (8,9% rendement) hun weg naar de aandeelhouders. Bovenop het basisdividend keert Ares Capital in goede tijden ook een speciaal dividend uit van enkele dollarcenten, wat het verwachte dividendrendement voor de komende jaren op ruim 9% brengt.

Hercules mikt op het venture-segment

Het dividendrendement van Hercules Capital (HTGC) ligt zelf nog iets hoger. Deze BDC heeft zich gespecialiseerd in het verstrekken van kapitaal in het zogeheten venture-segment. Dit zijn startende ondernemingen die geld nodig hebben om de omzetgroei in een stroomversnelling te brengen. Meestal zijn dit veelbelovende bedrijfjes in sectoren zoals technologie, software en duurzame energie. Voor deze spelers is het aantrekkelijker om de groei met vreemd vermogen te financieren, dan via een verwaterende plaatsing van nieuwe aandelen. Daar staat dan vaak een flinke rentevergoeding tegenover. Bovendien wordt er in de onderhandelingen vaak ook afgesproken dat Hercules waarborgen (warrants) krijgt, zodat er gedeeltelijk wordt meegeprofiteerd van het opwaarts potentieel. In het verleden heeft de investeringsmaatschappij onder meer kapitaal verstrekt aan groeibedrijven die inmiddels genoteerd staan aan Amerikaanse beurzen, zoals Lyft (LYFT) en Palantir Technologies (PLTR).

In het afgelopen kwartaal heeft Hercules $430,7 mln aan financiering toegezegd aan bedrijven. Het netto beleggingsinkomen nam met 7% toe tot een recordniveau van $125,2 mln. Daarvan wordt $0,48 uitgekeerd als dividend. Op het huidige koersniveau van $19,90 levert dat een dividendrendement op van 9,6%. Een verschil met Ares Capital is dat die uitkering door de gerichtheid op het snelgroeiende venture segment wat meer opwaarts potentieel heeft in een gunstig economisch klimaat. Aan de andere kant zijn de inkomsten relatief kwetsbaar in een scenario waarin de Amerikaanse economie in lastiger vaarwater komt.

• Investeerderspagina van de onderneming

Tijdens de marktonrust begin augustus viel de koers binnen drie dagen met ruim 20% terug. Omdat de economische cijfers in de Verenigde Staten sindsdien een stuk geruststellender zijn, is het grootste deel van de koersschade inmiddels ingelopen. Bovendien vormt de dalende rente een relatief sterke rugwind voor Hercules, dat naar verhouding veel vreemd vermogen verstrekt.

Het bonusdividend van Gladstone

Gladstone Investment Corporation (GAIN) is een andere veelbelovende investeringsmaatschappij met een specifieke focus. Deze BDC richt de pijlen voornamelijk op buyouts. Bij dit soort transacties komt het management zelf of komen andere investeerders aan het roer te staan van een bedrijf. Gebruikelijk bestaat de financiering van Gladstone voor een groot deel uit vreemd vermogen en hooguit circa een kwart eigen vermogen. Omdat de maatschappij relatief riskante bedrijven financiert, kunnen er vaak goede voorwaarden afgedwongen worden.

Iets meer dan de helft van de portefeuille bestaat uit first lien secured loans. De iets risicovollere second tier secured loans wegen voor 16% mee en het overige deel van de investeringsportefeuille (33%) bestaat uit (preferente) aandelen. Zo combineert Gladstone Investment hoge rente- en dividendinkomsten met het opwaartse potentieel van een aandelenbelang in een mandje snelgroeiende bedrijven.

• Investeerderspagina van de onderneming

Een gevolg van die aanpak is dat de beleggingsresultaten van kwartaal tot kwartaal sterk fluctueren. Dat geldt ook voor de dividenduitkering. De jaarlijkse uitkering is stapsgewijs verdubbeld van $0,48 in 2011 tot $0,96 vorig jaar. Bovenop het reguliere dividend van $0,08 dat elke maand wordt uitbetaald, hanteert Gladstone afhankelijk van de inkomstenontwikkeling ook een speciaal dividend. Vorig jaar was dat $0,88 en in het lopende jaar bedroeg de bonusuitkering $0,70. De totale jaaruitkering komt zo uit op $1,66, wat zich vertaalt naar een dividendrendement van 12,1%. De investeringsmaatschappij maakt op 8 november de kwartaalresultaten bekend.

Conclusie

Voor beleggers die op zoek zijn naar een hoge stroom inkomsten uit de beleggingsportefeuille en die zich niet laten afschrikken door bij vlagen grote koersfluctuaties, bieden Business Development Corporations mooie kansen.

Ares Capital is als veruit grootste speler het gezicht van de sector. Met een dividendrendement van bijna 9% verdient het aandeel een koopadvies, evenals Hercules Capital dat de focus legt op het financieren van startende bedrijven en Gladstone Investment. Daar ligt de nadruk meer op de uitkoop van externe beleggers.

Bekijk ook Hoogdividendportefeuille | Aandelen voor een jaarlijks inkomen van 4%

Bij de genoemde aandelen geldt wel de aantekening dat het koopadvies en het aantrekkelijke dividendrendement in onzekere tijden gepaard gaan met een bovengemiddeld volatiel koersverloop.