Smallcaps | Markt komt langzaam weer tot leven

In de financiële wereld wordt al decennia aangenomen dat smallcaps op de langere termijn een hoger rendement leveren dan largecaps, hetgeen ook wel bekend staat als de ‘Size factor’, of de ‘smallcap premium’. Er zijn diverse verklaringen voor gegeven. Zo zouden kleinere aandelen risicovoller zijn, en zich over het algemeen daarom duurder financieren, waarvoor beleggers dan ter compensatie een hoger rendement eisen.

Risicovoller

Waarom kleinere bedrijven als risicovoller worden gezien kan ook weer verschillende oorzaken hebben. Zo zijn ze minder liquide, dus minder goed te verhandelen en worden ze door minder analisten gevolgd, ofwel er is minder goede informatie over ze beschikbaar. Het kan ook rekenkundig verklaard worden: hoe groter een bedrijf wordt, hoe lastiger de verdere groei is. Ofwel, largecaps verdubbelen minder snel in omzet dan kleinere bedrijven. Het bestaan van de Size-factor werd begin jaren tachtig wetenschappelijk vastgesteld door Rolf Banz.

De laatste tien jaar echter wisselen large- en smallcaps stuivertje als het gaat om prestaties. Het laatste anderhalve jaar is er zelfs sprake van een relatief grote ‘underperformance’. Is de Size-factor verdwenen? Laten we eerst de relatief matige prestatie van smallcaps verklaren, om vervolgens naar de toekomst te kijken en tot slot af te sluiten met een aantal adviezen.

Moeilijke omgeving

De smallcap-premie ligt onder vuur. Sommige wetenschappers stellen zelfs dat de smallcap premium helemaal niet bestaat. Als ze al een hoger rendement geven, komt dat doordat kleinere aandelen risicovoller zijn en dus een extra rendementscompensatie moeten bieden om beleggers over te halen erin te beleggen. Hoe dan ook, de laatste jaren doen smallcaps het überhaupt relatief slecht vanwege grofweg vijf structurele oorzaken.

• Zoals gesteld, hebben kleine bedrijven minder gemakkelijk toegang tot (goedkoop) krediet, een trend die de laatste jaren versterkt is omdat banken zich terugtrekken uit de financieringsmarkt voor kleinere bedrijven, vanwege strengere regelgeving.
• Daarnaast bestaan steeds meer bedrijfssectoren uit oligopolies waarin zeer grote bedrijven bekend staan om hun prijsmacht en het opwerpen van toetredingsbarrières, waardoor kleinere bedrijven lastiger kunnen concurreren.
• Ten derde is de regelgeving of bureaucratie de laatste jaren sterk toegenomen, vooral in Europa. Veel kleinere bedrijven worden eigenlijk ‘too small to comply’, vooral als het om het aanleveren van ESG-data gaat. Veel grote partijen die steeds duurzamer beleggen, mijden daarom kleinere bedrijven ook.
• Verder speelt ook de sterk groeiende populariteit van passief beleggen een rol. Omdat steeds meer beleggers indices volgen gaat automatisch het meeste geld naar grotere aandelen. En dat kan hier zelfs een zelfversterkend effect krijgen.
• Tot slot zien we dat grotere bedrijven beter kunnen voorzien in de carrièrebehoeften van ‘high potentials’, vooral uit de jongere generaties die steeds vaker parttime willen werken en graag uitgebreide ontwikkelingstrajecten doorlopen.

Er is nog een additionele, meer tijdelijke, spelbederver voor smallcaps: de sinds eind 2021 sterk opgelopen rente. Kleinere bedrijven zijn wat betreft hun financiering, zoals gezegd, sowieso duurder uit, de inmiddels flink hogere rente maakt het nog lastiger voor ze. Diverse smallcaps verlaten zelfs de beurs en laten zich financieren op de inmiddels sterk groeiende private markten.

Licht aan de horizon

Er zijn grofweg vijf redenen om te veronderstellen dat smallcaps weer relatief beter moeten gaan presteren versus largecap.

• Ten eerste de waardering. Doordat smallcaps het eigenlijk al decennia lang slecht doen, hebben ze een historisch grote fundamentele onderwaardering gekregen. Op basis van de (toekomstige) koers-winstverhouding bedraagt, voor de MSCI Global Small Cap index, de ‘discount’ of korting inmiddels 15%, al zijn er wel regionale verschillen. Europese smallcaps zijn bijvoorbeeld meer ondergewaardeerd dan die uit de opkomende markten.
• Een tweede positieve factor is de inmiddels weer dalende rente. Nu de inflatie onder controle lijkt te komen, zijn centrale banken begonnen met een nieuwe cyclus van renteverlagingen. Smallcaps blijken het statistisch gezien erg goed te doen in de eerste periode nadat zo’n nieuwe cyclus van rentedalingen is begonnen. Gemiddeld stijgen ze in het eerste jaar na de eerste renteverlaging met 26,6%, wat bijna het dubbele is van de stijging die largecaps doormaken over die periode.
• Een derde argument betreft de geopolitiek, vooral de ontwikkeling waarbij de grote regio’s, Noord-Amerika, Europa en China economisch autonoom willen worden. Grote multinationals moeten daarbij hun producties gaan verplaatsen over de verschillende regio’s en kleinere bedrijven krijgen dan ook meer mogelijkheden.
• Ten vierde: in het verlengde hiervan wil Trump deze trend versterken. Zijn nieuwe beleid zal sterk aansturen op meer productie naar eigen regio’s, meer ‘onshoring’ en ‘friendshoring’ ook. Verder wil Trump dereguleren wat het gelijke speelveld van kleinere bedrijven versus grote verbetert. Ook lijkt Trump’s beleid vriendelijker te worden voor fusies en overnames en omdat kleinere bedrijven gemakkelijker zijn over te nemen dan grotere, kan dat ook voordelig uitpakken voor de eerste.
• Een vijfde argument betreft de spreiding over verschillende sectoren. Een largecap-index bevat een enorme weging naar IT en daarbinnen weer naar enkele bedrijven. Smallcap-indices zijn veel beter gespreid en belangrijker nog, in het kader van meer regionale industrialisatie, naar sectoren als Industrie en Materialen. Meer beleggen in smallcaps betekent daarom ook betere risicospreiding in de portefeuille.

Aanbevelingen

Smallcaps zijn sinds de eerste renteverlagingen van de centrale banken weer langzaam aan het opleven. Het wordt tijd om weer smallcaps aan de portefeuille toe te voegen, of de allocatie ervan te verhogen, bijvoorbeeld met een allocatie van 15 tot 20% van de aandelenportefeuille. Dat is ruim het dubbele van wat smallcaps vertegenwoordigen in de MSCI ACWI IMI (All Country World Index Investable Market Index).

Aangezien er wereldwijd meer dan vierduizend smallcaps bestaan, waarvan vele bijna of helemaal niet gevolgd worden door analisten lijkt actief beheer het meest voor de hand te liggen. Actieve beheerders kunnen research doen en de kleinere bedrijven die nog altijd hoge financieringslasten hebben vermijden. Actieve beheerders kunnen echter door hun specifieke stijl tijdelijk of langere tijd afwijken van de index. Wie daarom ‘zekerder’ wil zijn van het profiteren van het herstel van de brede markt kan daarom een keuze voor actief combineren met een passieve oplossing. Zie de tabel voor een aantal goede beleggingsoplossingen, actief en passief.