Oliemajors | De onverzadigbare vraag naar olie houdt aan

Sinds november 2021 hebben de grote olie-aandelen, Chevron, Exxon, Shell, BP, TotalEnergies een fantastische rit gehad. Inclusief de dividenden loopt het rendement van de aandelen uiteen van +113% voor TotalEnergies tot + 274% voor ExxonMobil. In dit artikel analyseer ik de situatie op de oliemarkt en update ik de adviezen voor deze vijf olie-aandelen. Alles valt of staat voor deze bedrijven bij de olie -en gasprijzen. Hogere prijzen betekent meer verdienen en wat dat betreft is het goed om te weten dat de olieprijs alles in zich heeft om nog veel verder te stijgen. Er worden namelijk strategische fouten gemaakt die de geschiedenisboeken zullen gaan halen.

Dit zit zo: in november 2021 heeft de Amerikaanse president Biden opdracht gegeven om de strategische olievoorraden aan te spreken om de prijzen aan de pomp te laten dalen. Door de gierende inflatie was de populariteit van Biden in hoog tempo aan het afnemen. Komend najaar zijn er midterm-verkiezingen en de plannen van Biden moeten wel door het Huis van Afgevaardigden en het Congres geleid kunnen worden. De president maakte hiermee een grote fout. Strategische olievoorraden zijn nodig voor het geval de aanvoer van olie te gering is om de economie draaiende te houden. Dit kan bij een oorlog zo zijn, een natuurramp of bijvoorbeeld een Arabische olieboycot, maar niet omdat een Amerikaanse president de midterm-verkiezingen wil winnen.

Bekijk ook ons dossier: Olie-aandelen en energiebeleggingen

Sinds november zijn er 134 miljoen vaten uit de strategische voorraden gehaald en zijn er nog 475 miljoen vaten olie over. Deze 134 miljoen vaten hebben de olievoorraden bij commerciële partijen níet doen toenemen. Deze voorraden dalen al jaren. De gemiddelde voorraad over 2022 is 417 miljoen vaten, over 2021 was dat 478 miljoen vaten en over 2020 488 miljoen. Bedenk daarbij dat de Amerikaanse economie sinds vorige week officieel in een recessie zit.

Dat in tijden van een recessie de olievoorraden bij commerciële partijen dalen terwijl de overheid ruim 100 miljoen vaten op de markt heeft gebracht, laat zien hoe absurd hoog de vraag is. Mocht de Amerikaanse economie weer aantrekken, dan zal het tekort op de oliemarkt nog hoger uitvallen. En dan hebben we het nog niet eens gehad over China, de grootste olie-importeur op de wereld, waar de economische activiteit nu minder is door lockdowns.

Crack-spread

Wat ook bemoedigend is voor de olieprijs is dat raffinaderijen de vraag naar diesel en benzine nauwelijks aankunnen. Dat dit zo is toont de crack-spread. Dit is het verschil in prijs tussen drie vaten olie, twee vaten benzine en een vat diesel. Raffinaderijen kopen drie vaten olie en veranderen dat in twee vaten benzine en een vat diesel. Het verschil in prijs laat hun winstmarge zien.

In de grafiek staat de gemiddelde crack-spread over de afgelopen vijftig dagen en die staat op een recordhoogte van rond de 50. Dat deze waarde in tijden van een Amerikaanse recessie zo extreem hoog staat is bijzonder en ook dat komt weer door die ruim 100 miljoen vaten olie uit de strategische voorraden. Normaliter is de spread tussen de 5 en de 10; dat zou in de huidige situatie een olieprijs inhouden van rond de $200.

Het vrijgeven van de strategische voorraden is van het niveau van Duitse kerncentrales sluiten en Rusland laten bepalen of het licht in Duitsland wel of niet blijft branden. Het kan goed gaan of het kan compleet fout gaan. Ik denk niet dat je in een dergelijke positie wilt zijn.

Wanneer de regering-Biden stopt met het leeghalen van de strategische voorraden dan neemt het aanbod van olie flink af. Dit is positief voor de prijs van olie. En wanneer die voorraden uiteindelijk weer worden aangevuld, moeten partijen de markt op voor hun olie. Ook daar vaart de olieprijs wel bij.

Backwardation

Ook de toekomstige olieprijzen laten zien dat het kraakt in de olieprijs. Het is gebruikelijk dat de prijzen voor toekomstige levering hoger zijn dan voor onmiddellijke levering (contango). De raffinaderij hoeft in dat laatste geval immers geen extra kosten te maken voor de opslag en beveiliging van de olie. Nu is door het krappe aanbod het tegenovergestelde het geval: backwardation. De kopende partij wordt verleid met gratis opslag en korting om de olie maar later te kopen, maar negeert de financiële verleidingen en betaalt de duurste prijs. De olie is immers nu nodig. De huidige olieprijs is $96, de future over drie maanden staat op $91 en die over een half jaar op $87. Dit laat zien dat de vraag naar olie zo robuust is dat de bodem van de prijs waarschijnlijk nabij is.

Ik kijk vooral naar olie, omdat olie meer de prijs van gas beïnvloedt dan andersom. Dit komt omdat olie een wereldgrondstof is: een vat Brent-olie dat uit de Noordzee komt kost ongeveer evenveel als een vat uit de Golf van Mexico. Aardgas is meer regionaal gebonden, waardoor er grote verschillen kunnen zijn tussen bijvoorbeeld de Verenigde Staten en Europa.

Wanneer de prijs van gas te hoogwordt dan schakelen landen over naar olie of bijvoorbeeld steenkolen, terwijl de olieprijs meer een zaak van de lange termijn is. De tekorten op de oliemarkten leren mij dan ook dat er in de komende jaren ook tekorten zullen zijn in markten als steenkool en gas.

Waarderingen

Hoe gunstig de toekomst er ook uitziet voor de prijzen van olie en gas, het blijft altijd de vraag welke waardering beleggers moeten (willen) betalen voor de grote oliemajors. Mijn voorkeur is om daarbij te kijken naar de verhouding tussen de vrije kasstroom en de beurswaarde. De vrije kasstroom is het bedrag dat bedrijven overhouden nadat een bedrijf alle uitgaven heeft gedaan. De beurswaarde is de beurskoers maal het aantal uitstaande aandelen.

De verhouding tussen deze twee laat dus goed zien hoe goedkoop of duur een bedrijf is op de beurs. In de grafiek is goed te zien dat de vrije kasstroom bij oliebedrijven sneller aan het oplopen is dan de aandelenkoersen, oftewel dat de waarderingen aan het dalen zijn. De grote oliebedrijven zitten tussen de 8% (Chevron) en 19% (TotalEnergies). Ter vergelijk: de S&P500 zit op 4%.

Hoe lang de bullmarkt in olie aanhoudt zal vooral worden bepaald door de investeringen, want deze dalen sterk. De gemiddelde olieprijs over de afgelopen zes maanden was gelijk aan het gemiddelde in de eerste zes maanden van 2013. In die periode gaven de vijf oliemajors $72 mrd uit aan investeringen; de afgelopen zes maanden was dat maar $38 mrd. De combinatie van ESG en het mogelijk einde van het olietijdperk zijn de redenen waarom deze bedrijven minder aan het investeren zijn. En het verschil van tientallen miljarden is allemaal naar de aandeelhouder gegaan in de vorm van dividend en het inkopen van eigen aandelen.

Het zijn dan ook gouden tijden voor de aandeelhouder. Kijk naar de tabaksector. In 2000 was al lang duidelijk dat tabak eindig zou zijn, toch was de sector tussen  2000 en 2017 de best presterende ter wereld, met een totaalrendement van 2500%. Gebruikers van tabak zijn nu eenmaal verslaafd en blijven kopen. Ik denk ook dat de gebruikers van olie verslaafd zijn. Een benzineauto die wordt omgeruild voor een elektrische, rijdt gemiddeld nog twintig jaar mee in een opkomend land. Doordat benzineauto’s ook steeds efficiënter worden, zou het mij niet verbazen als de nieuwste modellen het nog langer volhouden.

Verder klopt het wel dat er procentueel steeds meer duurzame energieopwekking is en dat het percentage steenkool in de elektriciteitsvoorziening al ruim 30 jaar daalt, maar in absolute waarden is het gebruik van steenkool 3,5 keer hoger dan toen. Zolang de investeringen in de oliesector niet op gang komen en de krapte in de oliemarkt aanhoudt, blijf ik enthousiast over olie-aandelen.

Adviezen voor de olie-aandelen

Van de grote Europese oliebedrijven heeft TotalEnergies als enige in 2020 het dividend niet geschrapt. Het dividendrendement van 5,6% en de verhouding tussen vrije kasstroom en de beurskoers van 19% zorgen ervoor dat het verkoopadvies voor het aandeel TotalEnergies wordt opgetrokken naar ‘kopen’.

BP wil in hoog tempo groen worden en zal naar verwachting in de komende 10 jaar de olieproductie bijna halveren. Het is nog te vroeg om te bepalen hoeveel geld er te verdienen valt met duurzaam, maar op korte termijn is BP laag gewaardeerd en zal het profiteren van de tekorten op de oliemarkt. Ik verhoog het advies voor het aandeel BP van ‘houden’ naar ‘kopen’.

ExxonMobil is in de afgelopen vijf jaar het beste in staat gebleken om de toekomstige productie op peil te houden. Voor elke 100 vaten die gewonnen zijn, werden er in die periode 89 toegevoegd aan de reserves (de replacement ratio. ConocoPhillips (78%), Total (56%), BP (48%) en zeker Shell (29%) en Chevron (16%) blijven daar op achter. ExxonMobil blijft een kooptip.

Chevron weet het elk jaar voor elkaar te krijgen om de olieproductie te laten groeien. De productie van olie lag in 2021 18,6% hoger dan in 2017. Het gevolg is wel dat de totale bewezen reserves dalen, maar met ruim 2 miljard vaten aan reserves is de tijd van dalende productie nog ver weg. Het advies voor het aandeel Chevron blijft ‘kopen’.

De komende jaren zal Shell profiteren als de olie- en gasprijzen hoog blijven. Daarna is het afwachten hoe winstgevend de nieuwe duurzame activiteiten zijn. Het is de verwachting dat voor 2030 ongeveer 75% van de bewezen reserves gewonnen zal zijn. De lage waardering van het aandeel Shell zorgen ervoor dat het voor nu een koopadvies blijft.